黄仁勋于GTCKeynote发布Blackwell Ultra与Rubin系列GPU，并展示后续产品路线图。我们认为此次GTC略低于市场预期，导致3/18股价收跌3.4%，主因：1）Rubin预计2H26推出，市场此前认为2025年内推出。2）Rubin单元将搭载288GBHBM4内存，低于市场预期的384GB配置。黄仁勋预计2028年全球数据中心建设支出将达万亿美元。2024年公司向“四巨头”交付130万颗Hopper GPU，并计划2025年交付360万颗BlackwellGPU（180万个GPU单元）。我们维持FY26-28调整后净利润预测1177/1417/1616亿美元，维持“买入”与160美元目标价，对应34x FY26 PE。
　　Blackwell Ultra（GB300）NVL72如期推出，当中配置符合预期
　　Blackwell Ultra NVL72计划2H25推出，当中配置符合预期，FP4紧密推理算力，为上一代GB200 NVL72的1.5倍。每个Blackwell Ultra单元采用双掩膜（Reticle）GPU设计，并集成8块12-Hi HBM3E，最大内存容量达288GB。平台搭载72块BU单元和CX8网卡支持20TB内存（72x288GB）和14.4TB/s传输速率。平台采用ConnectX-8 SuperNIC兼容Quantum-X800 InfiniBand和Spectrum-X，并集成NVLink 5，以实现更高效数据互连。
　　VRNVL144低于预期，Rubin Ultra NVL576与Feynman规划公布
　　Vera Rubin NVL144计划2H26推出，算力较GB300 NVL72提升2.3倍，但未采用NVL288设计。每个Rubin单元采用双掩膜（Reticle）GPU，并配置8块HBM4，内存高达288GB（低于市场预期的384GB）。我们认为海力士或将成为首家主供HBM4，沿用12-Hi设计、1β制程和MR-MU堆叠技术，为保稳定和良率，而非我们此前预计的16-Hi和垂直封装。VR平台将升级为NVLink 6交换机和CX9网卡实现260TB/s最高带宽和28.8TB/s传输速率，并采用Spectrum 6（CPO设计）。Rubin Ultra NVL576或于2H27推出，计算能力将显著Scale Up。每个单元采用四掩膜GPU，并配置16块HBM4E，内存总量达1TB。平台升级为NVLink 7交换机带宽达150PB/s。英伟达还更新其GPU路线图，后Rubin产品正式命名为Feynman，预计28年推出，以纪念诺贝尔奖得主Richard Feynman在量子力学领域的贡献。
　　推出Spectrum-X和Quantum-X，加速CPO方案落地
　　Spectrum-X采用TSMC 3D堆叠硅光引擎（CPO，Co-packaged Optics设计），预计2H25推出，单端口带宽达1.6Tb/s，可带来约3.5倍能耗节省；下一代Quantum-X预计2H26发布。英伟达还公布Quantum 3450-LD以及Spectrum SN6810/SN6800三款衍生新品。CPO是指将交换芯片与光引擎通过晶圆级共封装于同一插槽。相较于传统可插拔光模块，CPO缩短铜线传输路径，降低信号损耗，或对传统光模块企业构成挑战。
　　风险提示：技术落地缓慢、芯片需求不及预期、宏观经济不确定性。