2024年公司核心净利润增长16.5%，现金流充裕。2024年公司收入增长13.6%至708.3亿元，不包括由Amer Sports上市及配售权益摊薄所致的非现金盈利的归母净利润增长16.5%至119.3亿元。其中，毛利率较低的鞋类产品占比增加等原因导致毛利率同比下降0.4个百分点，电商支出加大、奥运营销开支等原因导致经营利润率同比下降1.2个百分点；存货周转天数同比持平，应收和应付账款天数小幅增加，经营现金流入净额约为167亿元，保持高净现比，净现金约为314亿元；全年延续较高派息率51.4%，并于年内购回约为港币12.8亿元的股份。2024下半年在相对承压的消费环境中公司实现收入增长13.4%，其中毛利率和经营利润率分别同比下降1.5和2.3个百分点，核心净利润同比增长5.4%。
　　安踏双位数增长，FILA表现稳健，其他品牌盈利放量。2024年安踏/FILA/其他品牌收入335/266/107亿元，同比增长11%/6%/54%，经营利润率分别同比-1.2/-2.3/+1.5个百分点至21%/25.3%/28.6%。分品牌看，1）安踏品牌推出“安踏作品集”、“超级安踏”等新零售业态，并打造了三个月销售破百万双的高性价比慢跑鞋“PG7”；2）FILA品牌由专业运动系列和鞋商品推动增长；3）迪桑特和可隆等其他品牌收入首次突破百亿；4）Amer Sports扭亏为盈，资产结构优化。另外，集团积极拥抱AI技术，例如AI辅助设计商品订货金额超过20亿元，算法营销决策促使销售转化率提高20%。
　　管理层对体育行业与公司的发展保持信心。管理层在业绩会上表示，看好中国运动消费的前景，指引2025年安踏品牌流水增长高单位数、FILA品牌增长中单位数、其他品牌增长超过30%，利润率范围也接近2024年水平，另外Amer Sports联营公司的利润贡献也有望继续快速增长。
　　风险提示：宏观经济疲软；疫情反复；渠道转型不及预期；系统性风险。
　　投资建议：看好集团整体持续好于行业的成长潜力。2025年初以来运动消费呈现较好的增长势头，我们预计公司主要品牌相较竞品均呈现增长优势。中长期，安踏集团凭借在中国市场多层级的品牌矩阵和全球市场多品牌的布局，有望持续增强在全球运动市场的竞争力。基于行业增长前景与公司新业态逐步发力的假设，我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为134.8/154.6/170.0亿元（原2025-2026年为133.7/146.9亿元），可比口径的利润增长分别为13.0%/14.7%/10.0%。基于盈利预测的上调，我们上调合理估值至113-118港元（原为103-112港元），对应2025PE22-23X，维持“优于大市”评级。