我们重申禾赛科技（HSAI.US）的“买入”评级，上调目标价至20.0美元，潜在升幅25%，对应2025年经调整目标市盈率48.0x。
　　四季度业绩亮眼，2025年指引强劲：禾赛2024年四季度录得营收人民币7.2亿元，同比增长28%，高于此前指引区间上限。综合毛利率达39.0%，且公司预计1Q25毛利率仍将保持在40%左右。禾赛2024年四季度率先实现盈利，成为首家盈利的车载激光雷达厂商。展望2025年，公司预计营收有望达到30-35亿元，不仅将带来Non-GAAP层面净利润数十倍的同比增长，还将实现GAAP层面盈利2.0-3.5亿元。强劲的指引隐含盈利持续性能见度进一步提升，也有望带动公司估值体系切换，因此，我们重申禾赛的“买入”评级。
　　国内全民智驾加速普及，海外客户拓展进展良好，共同支撑乘用车ADAS激光雷达出货量继续成长：随着中国车企加速布局“全民智驾”，我们预计禾赛将充分受益于智驾加速渗透的行业趋势，并加速推进200美元的性价比产品ATX在更多车型搭载上车。同时，禾赛已与一家欧洲顶级OEM达成多年独家定点合作，覆盖燃油车和新能源车多款车型，为公司车载激光雷达的长期出货量成长奠定基础。我们预计2025年禾赛ADAS产品出货量有望达到119万台。
　　机器人应用快速放量，长期想象空间广阔：禾赛在2024年底实现广义机器人激光雷达单月出货超过2万台，2025全年出货量有望达到近20万台，其中新品JT系列将交付十万台级别订单。并且，机器人领域的高毛利产品交付也将为公司保持稳健的综合毛利率水平带来正向贡献。长期来看，机器人需求的释放将为禾赛打开更大的想象空间。
　　估值：我们采用DCF估值法，假设禾赛科技2030-2033年的营收成长率为30%，永续增长率为3.5%，WACC为16.8%，得到禾赛目标价为20.0美元，潜在升幅25%，对应2025E经调整市盈率为48.0x。
　　投资风险：宏观经济走弱，整车市场销量不及预期；各国政府自动驾驶政策推进不及预期；行业竞争加剧，影响公司毛利率表现；下游客户车型量产进度/实际销量不及预期；智驾普及进度不及预期，乘用车激光雷达加速放量趋势不明显；广义机器人市场需求增长不及预期。