核心观点
　　季节性因素带动制造业景气度回升。得益于春节后复工复产的季节性因素，以及“两新”等政策组合拳发力，2月制造业供需两端同步回升至枯荣线上方，带动制造业PMI升至50.20%，回升1.10个百分点。供给端来看，生产指数升2.70个百分点至52.50%；需求端，新订单指数升1.90个百分点至51.10%，其中复工复产叠加政策效果逐步显现带来的内需恢复或是新订单指数回升的主要支撑。
　　新出口订单指数回升。2月新出口订单指数录得48.60%，较前值回升2.20个百分点，进口指数录得49.50%，较前值升1.40个百分点。现阶段外需整体企稳，支撑制造业需求回暖。海外较高的利率环境或对我国制造业外需的拉动产生掣肘，同时我们认为美国对中国的关税政策不确定性较高，所以下阶段海外需求对我国制造业拉动作用有待进一步观察。
　　复工复产带来价格端延续回升，上下游价差走阔。原材料购进价格指数和出厂价格指数均环比上升，而原材料和出厂价格价差小幅走阔0.2个百分点至2.30pct。具体来看，2月原材料呈现价量齐升：主要原材料购进价格指数上行1.30个百分点至50.80%；采购量指数上升2.90个百分点至52.10%。2月经济动能指标（新订单指数-产成品库存指数）为2.80pct，结束回落走势。我们认为当前价格指数的边际变动除了反映了季节性因素外，也能显示经济基本面在政策助力下的巩固回升态势。
　　大型企业复工复产进度较快，中小企业运行有待巩固。2月份大型企业、中型企业以及小型企业PMI分别变动了2.60、-0.30、-0.20个百分点。当前不同主体活力有所分化，统计局也表示“中小型企业节后生产经营活动恢复相对滞后，景气水平有所回落”。我们认为两会政策的落地有望进一步提升市场活力，下阶段市场有效需求的修复回升或能带动中小企业景气度的改善。
　　非制造业PMI景气小幅回升。官方非制造业PMI录得50.4%，比前值升0.2个百分点。在春节的节日效应消退后服务业有所回调但依旧处于景气区间，服务业PMI为50.00%，比前值下降0.3个百分点。节后投资需求释放，复工复产带动建筑业扩张加快。2月建筑业商务活动指数为52.70%，较前值上升3.4个百分点。
　　投资建议
　　持续关注两会政策落地对债市的扰动。2月PMI数据反映出我国经济在节后复工复产和政策发力的双重作用下，景气水平有所回升，制造业和非制造业均呈现积极变化，但也存在一些隐忧，如中小企业恢复滞后、市场需求仍待修复等。展望未来，我们认为3月制造业PMI指数有望继续保持在扩张区间：一方面，3月存在季节性上行趋势；另一方面，全国两会将明确一系列稳增长政策的数字指标，将进一步提振市场信心，后续需持续关注两会政策落地效果以及经济高频数据变化，把握债市调整后的投资机会。
　　风险提示
　　地缘政治风险；美联储货币政策超预期；海外经济增速不及预期；国内通胀超市场预期；上市公司业绩不及预期；市场波动超预期。