2024年2季度收入及利润较市场预期低，但游戏表现符合我们的预测。2季度收入为255亿元（人民币，下同），同比增6%，其中游戏及增值服务/有道/云音乐/创新及其他收入分别同比+7%/10%/+5%/+0%。调整后净利润为78亿元，同比下降13%，主要因非运营相关受益变动，调整后运营利润同比增18%。游戏及增值服务/有道/云音乐及其他业务毛利润率均保持同比提升的趋势，其中游戏及增值服务毛利率同比提升2.6个百分点至70%。
　　游戏要点更新：端游同比持平，《梦幻》端游调整带来的短期影响被其他端游的增长所抵消，手游同比增16%（我们预测15%/VA一致预期19%）。《七日世界》于7月上线，上线后最高同时在线人数突破23万。《永劫无间》手游上线在內地iOS游戏畅销榜最佳排名第三，近一周在10名左右，手游推动IP热度提升，端游DAU创历史新高，手游玩家中约70%/50%是未玩过永劫端游的用户/网易的新用户。《第五人格》DAU在7-8月亦创历史新高。《魔兽世界》国服回归数据超预期，新老玩家比例大概4：6，《炉石传说》将在9月25日回归。新游戏上线计划更新：《燕云十六声》双端互通测试将在8月28日开启，并计划在年内上线。《漫威终极逆转》8月29日上线、《漫威争锋》将在12月6日上线。
　　展望及估值：预计3季度端游恢复增长，《梦幻》端游调整结束后环比持稳，《七日世界》和《魔兽》带动收入增长，但手游在高基数下增速放缓，整体游戏表现短期承压。公司认为《永劫无间》手游玩家数据令人满意，游戏具备长线运营属性，或有长期平稳增长的趋势，但考虑短期流水低于此前预期，我们下调2024年收入/利润1.7%/1.3%，目标价从117美元/182港元下调到113美元/176港元，对应2024年18倍游戏业务市盈率不变。绩后公司美股股价因2季度业绩不及预期下跌11%，但手游表现符合我们预期，现价对应2024年市盈率12倍，游戏业务在消化高基数影响后仍有稳定运营潜力，维持买入。