2024财年业绩基本符合预期，包括>100%的派息率：滔博2024财年销售额/净利润同比增长6.9%/20.4%，均比一致性预期低3%。下半年销售额同比增长6.5%（上半年为7.3%），净利润同比增速加快至26.5%（上半年为16.7%），这主要得益于毛利率增长1.0个百分点（上半年为下降0.9个百分点），因为积极因素（零售折扣减小；零售销售占比提升）超过了消极因素（品牌补贴减少）。滔搏的派息率达到101%，过去三年平均为107%，股息率达7%。
　　全渠道管理的重点正在微妙变化：零售额同比增长9%（上半年与下半年相近），增长动力主要来自门店数量下降6%，每店平均面积上升6%，平效上升高单位数。零售额增幅高于批发销售额的同比下降3%（上半年持平，下半年减速至-6%）。线上零售额占比从去年的20%低段提升至20%中段。管理层认为线下和线上是相辅相成的：对线上而言，管理层的关键是紧跟抖音和大众点评等新兴渠道的步伐，而线下门店的功能也在发生变化，它们不再只服务于线下客流，也服务于线上销售。例如，增加员工做直播、线上内容营销、在线客户关系管理（对应7630万会员和微信粉丝），调整门店库存以服务全国需求，而不仅仅是门店附近的需求。
　　随着Fanatics和norda的加入，全渠道生态圈得到加强：主力品牌（即耐克和阿迪达斯）在下半年保持稳定增长，同比增长6%（上半年为7%），而其他品牌增长较快，同比增长10.5%（上半年和下半年相同）。在其两个主力品牌中，一个品牌（可能是耐克）在下半年继续保持中双位数的增速，而另一个品牌（可能是阿迪达斯）则有所改善，销售额降幅从中单位数改善至低单位数。继一年前增添冷山、HOKA和凯乐石后，滔搏现在又与数字运动平台Fanatics合作，并加入了高端越野跑品牌norda，继续将自己打造成一个拥有内容创作能力和大量会员的全渠道生态圈。
　　重申买入：我们维持滔搏7.2港元的目标价，基于15.0倍的2025-26财年市盈率（前为17倍的2024-25财年平均市盈率）。我们继续看好滔搏，因为1）耐克和阿迪达斯在中国的复苏势头；2）高股息率；3）滔搏正从过去的纯线下分销商发展成为一个强大的全渠道体育生态圈。