事项：
　　2024年2月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，1年期LPR为3.45%，保持不变；5年期以上LPR为3.95%，较上期下调25bp。
　　评论：
　　5年期以上LPR下调25bp，按照商贷100万，等额本息贷款30年测算，月均还款额约下降143元。1）自2023年6月5年期LPR降至4.2%后，时隔8个月，再次迎来降息，此次降息25bp至3.95%；2）按照央行对于全国首套房、二套房最低贷款利率的要求，首套房最低按揭贷款利率可降至LPR-20bp，即最低可达到3.75%，二套房最低按揭贷款利率可降至LPR+20bp，即最低可达到4.15%。但对于房价同环比连续下跌3个月的城市，首套房按揭贷款利率可以进一步下探。根据贝壳研究院数据，2024年1月全国首套房按揭贷款主流利率为3.84%，二套房为4.41%。3）若按照贷款100万，30年等额本息还款测算，按揭贷款利率从4.0%降至3.75%，则每月偿还额将从4774元降至4631元，约下降3%
　　按揭贷款利率下调的本质是降购房成本，有利于市场较快达到新均衡点。旧的地产发展模式带来供需关系恶化，当前多数城市面临着郊区超前出让土地，但产业、人口兑现不及预期，从而给城市房价中枢带来较大下行压力的情况。如果无法重新激发城市扩张预期，那可能只有通过房价不断向均衡位置调整消化城市库存，最终重新实现供需平衡。在房价自发调整的同时，下调LPR能起到分担成本的作用，我们认为其与降价、购房补贴、降税费等作用类似，均有利于市场较快达到均衡。但考虑多数城市租金收益率仍然偏低，当前按揭贷款利率可能仍有一定下降空间
　　当下从城市层面观察供需关系相比于宏观层面研究地产比例关系更有意义。1）虽然从地产投资/GDP，人均销售面积等指标进行国际比较有一定参考意义，但在土地制度和地产嵌入经济的模式完全不同的情况下，地产下行阶段的微观传导机制完全不同，这也是部分政策效果不及预期的重要原因。2）而从城市层面，城市广义库存较高以及外拓放缓，可能是比居民预期较弱更为重要的因素。2023年二手房销售好于新房销售，也意味着在对城市外拓预期较低的情况下，居民需求只在城市有效区释放。以南京为例，2022年以来新房销售的下滑主要来自于近郊区（城市规划没有充分兑现的区域），而主城区和远郊区下行相对可控，且二手房成交也相对稳定。这也意味着，如果多数城市的建设已经初步完善，即使是低能级城市可能也会比预期更快的迎来二手房主导的时代。
　　投资建议：全行业主要矛盾变为“房地产市场供求关系发生重大变化”后，我们认为行业仍需一段时间调整，也需要更有力的政策来促使行业达到新均衡点，其本质是合理分担行业下行的成本，防止出现更大的风险。低效土储的处置以及资产价格下跌的压力仍是房企需要解决的首要问题，后续或仍有有力政策的出台，建议可择机参与地产股政策博弈行情。当前政策对于全面逆转行业下行趋势则仍显不足，但此轮政策释放后，2024年核心城市核心区域可能仍将保持一定热度，从而继续给房企提供一定的置换土储的空间。重点关注相对确定性机会：1）城中村改造；2）部分房企率先解决历史土储问题，估值中枢有望提升；3）二手房时代下，具有一定护城河的中介公司。关注绿城中国、越秀地产、招商蛇口、滨江集团、天地源、中新集团、城建发展、中华企业、天健集团、贝壳-W等。
　　风险提示：微观传导机制失灵，仍无法有效终结房企缩表