城投债收益率整体已经下行至偏低水平，市场在寻找类城投信用债品种。我们认为农垦企业债券具有类城投属性，这与一般的产业债存在区别。农垦企业承担粮食生产任务，虽然企利润低，但政府财政支持力度较大，背靠丰富的土地资源和涉农贷款投放力度支持下，综合来看风险较小，且存在一定的收益空间，值得关注。
　　一、农垦债现状：相对于城投债具有一定的溢价
　　截止2024年1月19日，农垦债存量规模约在610亿元左右，各农垦加权平均收益率在2.55%-3.72%。加权平均收益率高于3.5%的农垦债主要分布在广西农垦和甘肃农垦，规模分别为49亿元和18亿元。
　　一级市场方面，农垦企业在市场上的净融出较多，71%债券募集资金用途为借新还旧；二级市场方面，农垦债信用利差走势较为平稳，基本在60BP左右震荡。农垦债与城投债收益率走势相似，前者较后者存在一定溢价，且流动性并不弱，尤其短融交易活跃度较高。
　　二、农垦企业债兼具安全性和一定的票息农垦企业虽然盈利能力有待提升，但农垦企业经营安全性高，这主要有以下四点原因：
　　1）农垦企业实际控制人行政层级高。在现有13家发债农垦企业中，实际控制人可分为3类，2家为中央国家机关，均为农业农村部，1家为地方政府，剩余10家为地方国资委。
　　2）政府财政补贴较多：农垦企业利润对政府补助依赖较大，剔除利润总额为负的企业后，2022年和2023年三季度发债农垦企业政府补助/利润总额平均水平分别为114%和120%。
　　3）银行支持力度大：农垦改革促进乡村振兴，银行也在加大涉农贷款投放。
　　在债务融资中，农垦企业较为依赖银行贷款。在13家发债农垦企业中，有息债务中银行贷款占比平均达到77%。
　　4）土地资源丰富：土地资产化和资本化后提高经营安全性，农垦企业无形资产中土地使用权占比较高。另外，通过土地使用权抵押、担保以及土地资源证券化可拓宽融资渠道。
　　三、农垦债如何挖掘
　　1）收益率在3.5%以上的债券，可关注广西农垦剩余期限在1-3年的债券，存量规模有35亿元；甘肃农垦及其子公司甘肃亚盛实业剩余期限在2-3年的债券规模分别有10亿元和8亿元；宁夏农垦剩余期限在2-3年的债券还有5亿元。
　　2）收益率在3%以上的债券，可关注广西农垦7亿元剩余期限在1年内的债券；天津食品和北京二商肉类食品剩余期限在1-2年的债券分别还有4亿元和5亿元。
　　风险提示：超预期信用负面事件出现，政策推进不及时，债务风险超预期。