长期利率中枢下行是全球寿险业共同面临的挑战
　　海外险资也经历了长期利率中枢下降的问题。由于维持现金流稳定的要求，寿险业资产端大多配置固收类资产，因此投资收益率对于利率较为敏感，长期利率中枢下行时投资收益率难以维持。这一问题在经历了多轮利率周期的发达国家较为显著，以美国为例，1980年-2021年期间，10年期美债收益率由12.4%下降至1.5%，伴随而来的是寿险行业投资收益率的显著下行，由起初的9.3%下降至3.9%，降幅明显。从资产负债匹配的角度而言，负债端需要做出应对的同时，资产端也需要贡献力量，达到“开源节流”的效果。
　　海外险资如何应对？
　　以美国为代表的增配权益类资产路线。权益类资产并不涉及到期日，从理论上来说，也有助于提升保险资金的整体收益水平。利率下行期间，美国寿险股票配置比例由1980年左右的9.9%快速上升至2021年的30.8%，成为占比仅次于债券的第二大资产配置类别。需要说明的是，美国寿险权益资产大部分集中于不承担利差损风险的独立账户（类似于投连险），一般账户中股票配置比例并未超过5%。
　　增加债券等资产久期是美国和日本的共同选择。90年代以来，美国寿险的存量久期结构趋向于长期化，20年期以上债券配置占比提升了6.2pct，而5年及5年期以下资产占比则有所下滑。日本寿险业也选择了类似操作，面对持续下降的利率，日本险企逐渐转向超长期国债等长久期债券。根据日央行数据，寿险公司已经成为10年期以上超长期国债的第一大持仓机构，由2004年的20%左右上升至2011年的超过40%。
　　择机进行信用下沉。以美国寿险业为例，其债券配置评级分位1-6级，其中1级对应最高评级。美国寿险业通常在信用利差较高时增配2级债券，减配1级债券，但3-6级债券占比较低，变动也相对较少。
　　日本的选择是增配海外资产。在本地利率中枢下行，经济增速较为低迷时，资本市场可能相对缺乏高收益类的资产，因此寿险公司可能会选择进行海外资产配置，通过新兴市场债券等收益率较高的品种提升投资收益。以日本为例，在2008至2018年的十年间，海外配置比例由12.8%提升至24.9%。
　　海外经验适用吗？
　　增加权益和拉长久期短期面临一定问题。增配权益方面，考虑到传统型为主的负债结构、核心监管指标对于净资产较大的敏感性，短期内险资增配权益有一定阻力；长久期债券方面，主要问题在于市场供给不足，在当前59万亿的存量有评级债券中，10年期以上仅2.1万亿，暂时无法满足行业滚动的配置需求。中长期而言，我们相信随着资本市场建设的不断完善，“长钱入市”和超长期债券的供应都将逐步得到解决，缓解险资投资压力。
　　风险提示
　　1、相关政策出现较大调整；
　　2、资本市场大幅波动；
　　3、海外经验情景不适用。