今年以来，在股市表现偏弱和宽松预期升温的背景下，债市收益率快速下行。岁末年初之际，跨节资金压力有多大？节后资金面又会有何变化？
　　开年资金面有何变化？资金利率方面，今年以来，政府债供给节奏有所放缓、信贷投放压力相对可控，1月资金面整体偏松，不过市场利率走势分化，主要表现为隔夜和7天资金利率普遍上行，而其他货币利率中枢多数下行，货币市场曲线呈平坦化走势。央行操作方面，年初央行进行适量对冲，临近跨月和春节，央行“加码”逆回购。月中，央行延续超额续作MLF，但加量规模较去年末有所下滑。整体来看，1月央行公开市场实现净回笼1490亿元。债市方面，在宽松预期和股债跷跷板主导下，1月债市收益率快速下行，并与1年期MLF利率形成倒挂。
　　跨节资金压力有多大？2月政府债供给节奏或有加快，国债方面，我们预计2月国债发行规模与上月持平；地方债方面，2月专项债发行或明显提速，节后化债也有望继续推进。综合来看政府债净融资，我们预计2月国债和地方债的发行规模共计约1.26万亿元，到期6320亿元，净融资规模在6270亿元左右。从资金供需角度来看，地方债发行提速和国债靠前安排将对流动性形成一定拖累，此外，缴准压力或也有小幅提升；不过，财政“支大于收”将对资金面提供支持，节后取现需求也将有所下降。整体看，在排除逆回购和MLF到期因素的情况下，2月银行体系资金维持基本稳定，流动性压力较上月明显缓解。
　　债市是否还有空间？展望来看，跨节央行大概率会继续投放短期资金，并于节后回笼，本月逆回购余额或延续高位。针对2月即将到期的4990亿元MLF，我们预计央行或延续小幅超量续作。站在当下，随着月初全面降准落地，节前资金压力相对可控，但资金分层的现象或仍将持续。而节后随着资金回流至银行体系内，资金价格或边际转松、资金分层的压力也将有所缓和。债市方面，在降准资金落地呵护资金面的背景下，节后短端利率或仍有下行空间，而长端进一步下探需要等待宽松信号的释放。此外，考虑到政府债供给节奏加快以及信贷开门红诉求仍在，资金面仍有阶段性收紧的风险，而对于处于数据空窗期的2月而言，政策利率的走向或是市场关注的重点，当前实际利率依然处于高位，仍有进一步调降的空间。
　　风险提示：政策变动调整超预期，经济恢复不及预期，历史经验失效