海外威士忌品类增势强劲，我国当前处于起步阶段。全球烈酒品类中白酒、威士忌零售额规模分列TOP2，占比分别达到28.26%、22.95%，2008-2022年期间威士忌零售额CAGR为2.95%。1）美国市场来看，威士忌为烈酒规模最大的品类，2022年威士忌厂商口径收入125.53亿美元，同比增长5.9%，收入占比达33.4%，2016-2022年威士忌收入、销量和销售单价CAGR分别为6.4%、3.9%、2.4%，量价齐升推动赛道扩容。2）日本市场来看，本土化坚守叠加饮用方式创新，威士忌消费持续回暖，2022年消费量18.5万吨，2008-2022年CAGR为6.7%，同时2022年出口量1.4万吨，2008-2022年CAGR为20.6%。3）对比美日成熟市场来看，当前国内威士忌容量大致在5.5万吨，测算厂商口径收入大致9-10亿美元，虽然规模小、但增速快，未来提升潜力大。
　　威士忌品牌稀缺性强、商业模式优秀，呈现马太效应。1）以百富门、爱丁顿、格兰父子等为代表的小而美企业，深耕威士忌品类，主业更为聚焦。其中百富门净利率大致在20%左右；爱丁顿净利率大致在10%+，EBIT率稳定在30%左右。2）以帝亚吉欧、保乐力加、三得利等为代表的多元化集团，实施全球化多品类战略，而威士忌品类商业模式佳、品类业务贡献高。其中帝亚吉欧威士忌净收入占比约为37%，净利率基本维持在20%左右；保乐力加威士忌三大品类净收入占比约为43%，净利率从2010年的13.8%提升至2023年的18.8%。
　　中国威士忌赛道蓬勃发展，百润先发优势明显，青啤多元化布局。2014-2022年我国进口威士忌量价齐升，同时本土酒企加码入局，截至2023年底中国本土已有接近50家威士忌酒厂。1）百润股份的崃州蒸馏厂产能及储能规划处于引领地位，一方面规划3.1万吨伏特加产能、0.5万吨威士忌产能以及6.775万吨威士忌陈酿熟成储能，另一方面此前两次融资项目中相关资金可购置大约26.7万个橡木桶。2）青啤为中国啤酒领域百年老字号品牌，一方面啤酒主业坚定实施“1+1+N”产品战略，青岛主品牌销量占比从2017年低点的47%提升至2023年约57%的水平；另一方面青啤在多元化布局威士忌生产基地，考虑威士忌等烈酒对品质要求较高，青啤匠心慢酿的工艺优势有望实现差异化制胜。
　　投资建议：当前威士忌在我国尚处于起步阶段，市场规模小、增速快、竞争格局未定，未来威士忌品类有望在供需两端共振下持续渗透，看好具备新品类突破能力的龙头公司，重点推荐百润股份、青岛啤酒。百润预调酒主业增长向好，同时前瞻布局烈酒产能和橡木桶储备，威士忌等烈酒业务从0到1有望贡献绝对增量，打开成长天花板。青啤在推进啤酒主业升级的同时亦尝试多元化布局威士忌，在生产工艺及品质把控等方面具备先天优势，有望实现差异化制胜。
　　风险提示：宏观经济下行；产能释放、新品推广不及预期；食品安全风险；市场竞争加剧