本篇研究中，我们对2023年国内权益市场整体和结构表现进行梳理。（一）据万得数据，万得全A指数在2023年全年下跌5.2%。其中稳定风格占优，中信稳定风格指数全年上涨2.1%，跑赢万得全A指数7.3个点；金融和周期风格指数跌幅较整体略小，即小幅跑赢；消费和成长风格指数则整体跑输。（二）跑赢万得全A指数的申万一级行业包括TMT（电子、计算机、通信、传媒）、部分可选消费（汽车、家电、纺服）、能源（煤炭、石油石化），以及公用事业、非银、机械设备等；表现较弱的行业主要集中于地产链（房地产、建筑材料）、服务业（商贸零售、社服、美容护理）、新能源（电力设备）。
　　据万得数据，2023年万得全A指数下跌5.2%。
　　以中信风格指数计算，2023年全年，金融风格指数下跌3.9%，跑赢万得全A指数1.3个点；周期风格指数下跌2.4%，跑赢万得全A指数2.8个点；消费风格指数下跌7.9%，跑输万得全A指数2.7个点；成长风格指数下跌6.8个点，跑输万得全A指数1.6个点；稳定风格指数上涨2.1%，跑赢万得全A指数7.3个点。（图1）
　　以申万一级行业指数计算，2023年全年，跑赢万得全A指数的行业为电子（跑赢万得全A指数12.4个点，下同）、汽车（8.5pct）、家用电器（9.0 pct）、纺服（5.5 pct）、公用事业（4.0 pct）、非银（2.5 pct）、机械设备（8.5pct）、计算机（14.2 pct）、传媒（22.0 pct）、通信（30.9 pct）、煤炭（9.3 pct）、石油石化（9.5 pct）。（图2）
　　以申万一级行业指数计算，2023年全年，股价表现较差的行业包括美容护理（跑输万得全A指数26.8个点，下同）、电力设备（-21pct）、建筑材料（-17.5 pct）、社服（-16.8 pct）、商贸零售（-26.1 pct）、房地产（-21.2pct）。
　　总量层面，2023年前11个月规上工业企业利润同比下降4.4%，企业利润负增是影响权益资产定价的核心因素之一。然而，中观行业的盈利分布只能部分解释行业股价表现。利润增速领先的行业集中在公用事业、原材料和中间品行业（黑色、有色、化纤、木材、橡塑）、装备制造（交运设备、电气机械），而化工、非金属和煤炭利润增速垫底。这一利润表现能够解释公用事业、机械设备、汽车等行业的超额收益，也能解释化工、建材等行业较差的股价表现；但对另一些行业表现并不具备解释力。从散点图分布看（图3），工业上市公司分行业股价表现与统计局规上工业分行业利润增速之间的整体相关性也并不算高。
　　国家统计局公布，2023年1-11月规上工业企业利润总额同比下降4.4%。
　　行业方面，以2023年前11个月规上工业企业利润同比增速看，利润增速领先的包括黑色冶炼（2023年11月利润总额累计同比275.6%，下同）、电力（58.2%）、交运设备（22.3%）、有色冶炼（21.8%）、化纤（17.4%）、电气机械（17.2%）、木材（17.4%）、橡塑（16%）、燃气（14.8%）、水的生产供应（11.5%）。与上个月相比，有色、化纤、燃气和水的供应首次进入两位数增长行列。化工（-38.5%）、非金属矿制品（-25.6%）、煤炭开采（-25.9%）利润增速继续垫底。
　　统计局规上工业企业利润数据包含了非上市企业，我们尝试换用2023年前三季度上市公司归母净利润增速进行观测。2023年前三季度全A（非金融）归母净利润同比下降1.7%，与工业企业利润的同比负增表现一致。行业层面，归母净利润增速领先的行业以服务行业（美容护理、房地产、交运、商贸零售同比在30%以上，社服净利润由负转正）、公用事业、可选消费（汽车、纺服、食品饮料）、TMT（计算机、传媒）为主；归母净利润增速较低的包括化工、建材、钢铁、有色、煤炭和电子。剔除股价表现明显优于利润增速的通信和电子，股价表现明显弱于其利润增速的服务业和电力设备后，行业股价表现整体还是遵循其盈利增长的指引路径的。这一点带来的启发是：市场非常有效，低基数带来的利润高增长（如服务业）对资产定价几乎没有影响；此外，行业产能过剩风险（电力设备）、科技革命（AI）等中长期预期也会显著影响短期盈利定价过程。
　　2023年前三个季度全部A股（非金融）归母净利润同比下降1.7%。
　　行业方面，若以申万一级行业上市公司2023年前三季度归母净利润计算，社会服务2022年同期归母净利润为负，2023年实现转正；农林牧渔和综合归母净利润则由正转负；此外，归母净利润增速领先的行业包括美容护理（2023年前三季度归母净利润同比69%，下同）、公用事业（56.7%）、房地产（55.4%）、交通运输（51.1%）、商贸零售（36.5%）、汽车（32.5%）、纺服（19.2%）、传媒（18.5%）、食品饮料（16%）、计算机（15.2%）；归母净利润增速较低的行业包括基础化工（-46.6%）、建筑材料（-36.1%）、钢铁（-35%）、电子（-29.8%）、有色金属（-28.8%）、煤炭（-25.7%）。
　　 2023年中观资产定价的另一典型特征是对高分红资产的追逐。这一市场定价特征出现的背后有一系列宏观逻辑：一是全球无风险收益率中枢上移，对长