1、货币信贷转向内涵式发展是必然选择
　　在2024年1月11日的报告《请更加重视社融指标》中我们提示“使用社融数据进行分析所得到的数据是全面、准确的，显然在本阶段宜更加重视社融指标”，并较为详细地阐述了其内在机理。在2023年11月14日的报告《消失的M1，多增的政府债券》中我们曾判断“社融存量的同比增速已于9月触底，当前我们正站在一个新的社融增速反弹波段之中”。在此之后，2023年11月社融同比增速反弹至9.4%，12月进一步上行至9.5%。显然，12月金融部门继续向实体经济提供着稳健的支持。
　　全年来看亦是如此，2023年金融部门有力地支持了实体经济的增长。例如，2023年社融累计增长33.88万亿元，超过了新冠疫情袭来后的任何一年。再如，2023年M2累计增长25.84万亿元，相当于2020年的1.29倍。
　　事实上，在2020至2023年这四年中，货币金融数据一直保持着快速增长。例如，2023年末M2和社融存量分别较2019年末增加了47.1%和50.4%，年均增速分别为11.8%和12.6%。实事求是地讲，这四年的宏观调控极不容易、极不平凡，经济大盘的牢牢稳住和快速增长的金融数据是分不开的。
　　不过需要警惕的是，这四年中我国M2余额与GDP之比上升速度略微偏快。2019年我国M2与GDP之比为2.01，2022年该比值已上升至2.21。如果我们用连续4个季度的GDP作为分母，用相同时间段的M2余额均值作为分子，那么在2023年三季度时该比值已达到了2.25，较2019年同期上行了0.29。M2余额与GDP之比上升的背后是M2与名义GDP之间存在增速差，而这段时间M2增速明显高于名义GDP增速主要是受到周期和结构两方面原因的影响：
　　一方面是由于经济和金融周期存在错位。在过去的四年中，受到公共卫生事件等因素的冲击，GDP增速均值较疫情前明显下降，为了应对外部冲击宏观调控部门加大了逆周期调节力度，从而推动了M2增速的提升。
　　另一方面是由于部分信贷资源被低效率占用，从而抑制了M2增长对GDP的拉升能力。例如，一些信贷资金被投放至丧失自我发展能力、不产生效益的企业之后便形成了沉淀，降低了资金周转速度，弱化了金融支持实体经济的质效。
　　前一（即周期）方面的原因会随着经济的回升向好而消退，这有助于降低M2与名义GDP之间的增速差。后一（即结构）方面的原因较难随着经济的好转而明显淡化，而货币信贷从外延式扩张转向内涵式发展是下一阶段必然的选择。
　　事实上，去年10月底召开的中央金融工作会议即明确提出“盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”。盘活存量信贷的方式方法较多，例如信贷资产证券化、信贷转让、债转股、贷款核销、发放并购贷款、进行重组清收、使用政府债券置换、发行可转债、优先股、Reits和私募股权基金等。
　　盘活存量贷款、提升存量贷款使用效率、优化新增贷款投向，这三个方面对支撑经济增长同等重要。只要能充分发挥闲置、低效存量资金的作用，那么即使未来新增的货币信贷少一些，同样也能有力地支持实体经济发展。
　　2、风险提示
　　不理性的预期引发市场快速波动。