胜率有余，赔率不足的现状。年初，债券市场进入胜率有余，而赔率不足的状态。
　　胜率有余，因而开年交易热度未减。新年伊始，市场延续年前的暖意。尤其是中长端利率，多数继续刷新新低，且交易活跃度保持在较高水平。继续“下注”的背后，胜率有余是关键因素。胜率来源于年初基本面风险可控，且利率技术形态未破，截至本周五，择时指标提示技术层面上看，做多债券的胜率仍有。
　　但赔率不足，仍带来持仓焦虑。虽然胜率还有一定余地，但从比价、换手率、预期程度等多个维度看，市场出现了一些结构性过热迹象，引发追涨和持仓焦虑。
　　交易拥挤度整体中等偏高。债市微观交易情绪指数显示，市场整体拥挤度处于中等偏高位置。截至本周五，债市微观交易情绪指数读数68%，接近定义为>70%的过热区间。基金整体久期和分歧度处于中位，中长期纯债基金久期中位值为2.48年，久期分歧度指数为0.54。
　　结构上，曲线两端拥挤。超长端成交热度创历史新高。宽货币预期高涨，在高期待背景下，后续预期能否兑现，是1月市场的重要胜负手之一。
　　似曾相识的场景。从基本面、情绪面和市场走势来看，当前市场状态与2021年底到2022年初的情形比较类似。回顾彼时市场走势，经历了几个阶段：基本面走弱带动市场上涨→交易过热引发阶段性调整（1-2个月）→继续交易弱预期、博弈宽货币→降息落地、利率新低、情绪再度过热后市场进入区间震荡。
　　前三阶段已然复刻。2023年以来，类似于前述第一至第三个阶段似乎已经上演。具体看，2023年基本面走弱，市场上涨，带动交易情绪从年初的过冷升温至过热。在2023年内第二次降息后，市场拥挤度达到过热区间，引发了2个月左右的回调。接着，基本面预期再度走弱、市场期待货币政策发力，进入第二轮上涨的跨年行情。
　　因而，参考2022年初的走势，利率或在创出新低后转向震荡，行情结束信号为情绪重新过热及基金久期再度回到高位。若月中降息兑现，低点或提前出现；若降息不兑现，低点可能延后至春节附近。
　　风险提示：政策超预期，基本面波动