事件：
　　北京时间2024年1月5日晚9:30，美国12月就业数据发布，新增非农就业升至21.6万（彭博一致预期17，前值下修至17.3），失业率维持3.7%（彭博一致预期3.8，前值3.7），时薪增速同比升至4.1%（彭博一致预期3.9%，前值4.0%）。表面来看数据较为强劲，不过市场表现却“一波三折”。美债利率先上后下再上，走出“N”字型，黄金则是先跌后涨再跌，美股开盘时只赶上“后半场”，也是先走强，然后走弱。我们认为可能需要从三个层次去理解本次就业数据和资产价格变化。
　　第一层理解：
　　新增就业超预期+失业率维持低位+时薪增速反弹→劳动力市场火热→紧缩交易。
　　就业数据发布后的极短时间内，投资者（尤其是量化策略）就基于市场最为关注的三大核心数据下单，交易未来货币政策可能偏紧。以10年期美债利率为例，在数据发布后的第一分钟上行7个bp。
　　第二层理解：
　　10月和11月新增就业下修+劳动参与率下行+全职就业人数大幅收缩+平均工时下降+非制造业PMI就业分项新低→就业承压→宽松交易。
　　通胀具体对数据的其他条目、分项、修正值进行具体分解，市场逐渐发现本次数据其实存在诸多瑕疵：
　　1）10月和11月新增非农分别下修4.5和2.6万人，累计下修7.1万；
　　2）劳动参与率降至62.5%（彭博一致预期62.8%，前值62.8%），为2021年2月以来单月最大降幅；
　　3）家庭调查口径下的新增就业人数为-68.3万人（前值+58.6万），其中兼职人数增加76.2万，全职人数大幅减少153.1万；
　　4）平均工时小幅回落至34.3（前值34.4，预期34.3），综合考虑工时和时薪变化，周薪环比增速仅为0.15%，远低于11月的0.65%。
　　在北京时间晚11:00非制造业PMI数据发布后，宽松预期进一步上行。ISM非制造业PMI大幅低于预期，录得50.6（预期52.6，前值52.7），而更关键的是，就业分项仅为43.3（预期51.0，前值50.7），创2020年8月以来新低。美国作为以服务业为主的国家，非制造业的就业状况对劳动力市场影响较大。市场交易宽松预期，美债利率下行，10年期日内低点达到3.96%，美股高开高走，标普500涨幅一度达到0.7%。
　　第三层理解：
　　调查回复率下降+季调扭曲+模型误差，美国劳工部就业数据的稳定性和准确率下降，不宜过度关注单月数据+尽量参考其他数据交叉验证。在更全面的视角下，我们认为美国就业市场的降温迹象逐渐增多，但尚处于有一定韧性的阶段，距离恶化仍有一定距离。具体来看：
　　1）忽略部分单月数据的频繁“变脸”。以家庭调查口径下的新增就业为例，10/11/12月分别为-27.0/+58.6/-68.3万，在未受到严重外部冲击的时候，就业市场不可能发生这样的突变。
　　2）捕捉短期变化，更好的办法是使用移动平均等手段过滤噪声。比如看新增非农就业人数三个月均值，从2023年初的33万/月稳步下行，在2023年12月降至16万——仍处于历史均值附近。
　　3）对中长期趋势有更清晰的理解与定位。劳动参与率已经恢复到疫情前趋势，参考里士满联储Andreas Hornstein和Marianna Kudlyak的测算，即使按照12月62.5%的劳动参与率，其实也已经基本回到疫情前趋势水平。
　　4）综合其他数据：失业金申请人数稳定，裁员数趋势下降、职位空缺绝对水平偏高，不过也在下行趋势中，离职率持续走低……
　　最终市场逐渐恢复“冷静”，波动区间收窄。截止1月5日收盘，市场预期3月降息的概率为66%，预计2024年的全年降息138bp，均和前一日基本相当。美债2y利率下行0.4bp，10y上行4.3bp，黄金、美元、美股均小幅收涨，COMEX金/美元/标普/纳指/道指分别上涨0.13/0.01/0.18/0.09/0.07%。
　　12月FOMC后，鲍威尔向市场传达了“只要通胀下降到位，就可以考虑降息”的信息，因此就业数据只要不是一致过热或者过冷，可能对市场的影响都相对有限，下周发布的CPI以及后续的PCE数据或更为关键。核心PCE最近3个月、6个月的潜在水平在美联储目标2%附近，如果这一趋势延续，核心PCE同比读数可能在2024年4月降至2%左右，或增加美联储在3月或5月降息的合理性。
　　风险提示：美国通胀重新超预期，地缘关系持续紧张。