主要内容：
　　引言：前期“新动能”走强对冲“老动能”走弱，PMI回落幅度相对可控。但“新旧动能转换期”新动能增长基础并不十分稳固，本月明显走弱集中拖累PMI，短期经济可持续的稳步恢复仍需政策“先立后破”、进一步稳定传统动能，后者本月实际上已在改善。
　　需求不足压制12月PMI，结构上新动能走弱幅度大于传统动能。12月中采制造业PMI环比回落0.4至49.0，虽然历年12月大部分时间PMI均会季节性走弱，但今年回落幅度（-0.4）大于季节性（-0.2）。而从大类行业结构上看，本轮PMI自阶段性高点（9月50.2）回落至12月（49.0）可分为两个阶段，其一，9-11月，高耗能行业、消费行业PMI走弱，显示投资、消费边际走弱的影响。但新动能譬如高技术制造业PMI（+1.1至51.2）、装备制造业PMI（+1至51.6）积极改善。但来到12月，高耗能行业PMI有所回升，而高技术制造业PMI（-0.9至50.3）、装备制造业PMI（-1.4至50.2）明显走弱。
　　商品需求：消费走弱，但投资需求表现明显超出季节性。商品需求方面，整体新订单指数回落0.7至48.7，虽然新出口订单有所下行（-0.5至45.8），但该指标统计局曾公开解释与实际出口表现会发生背离，且内需订单（-0.8至49.1）回落幅度更大。而拆分内需来看，投资需求积极改善，建筑业PMI连续大幅反弹，本月回升1.9至56.9，回升幅度超季节性（+0.9），一方面显示前期专项债加快发行对基建投资的支撑，同时或也反映房企“复工小高峰”与信用融资改善对于地产投资的双重支撑，但消费行业PMI回落至49.4、有所走弱，显示城镇劳动参与率最快提升阶段过去后，支撑消费内需的回补动能也自四季度以来开始降速。12月服务业PMI也持平49.3的较低水平，出行类服务消费构成拖累。
　　工业生产：需求不足压制生产，影响时滞被拉长。12月生产指数回落0.5至50.2，回落幅度依次小于采购量指数（-0.6至49）与新订单指数（-0.7至48.7），且下半年以来生产指数的表现也呈现滞后于新订单指数的情况。说明内需走弱对于工业生产的影响存在时滞，12月生产指数更多反映前期新订单与采购量指数走弱的影响。
　　价格：油价煤价回升带动原材料价格上行，对出厂价格影响存在时滞、后者仍在回落。伴随前期国际油价、国内煤价有所回升，此前持续走弱的原材料购进价格PMI在12月积极回升（+0.8至51.5），而12月出厂价格PMI（-0.5至47.7）反映前期原材料价格走弱仍在下行，也是生产存在时滞的自然规律。
　　“先立后破”具备现实意义，传统动能出现积极转变、期待政策进一步加力呵护。前期投资、消费等传统动能驱动的行业虽然走弱，但新动能如高技术制造业、装备制造业积极回升形成对冲，整体PMI下滑幅度可控。但12月新动能集中性走弱后，传统动能对于经济的拖累凸显，PMI回落至年内次低水平。也显示目前新动能增长基础仍不十分稳固的“新旧动能转换期”，稳定传统动能、“先立后破”具备非常高的现实意义。而积极因素在于政策对于基建地产投资的稳定开始见效，建筑业PMI连续两个月大幅上线。而消费由于内生变量属性，对政策的反映相对滞后，受城镇劳动参与率结束快速提升的影响，12月表现仍然偏弱，且房地产市场需求侧的调整仍在压制居民消费意愿，也需要政策进一步发力对冲。
　　我们仍然期待明年地产供需两侧政策均加码，推动“保交楼”提速，缓解新购房居民对于购置期房的担忧，与老购房居民对于已持有房产交付风险的担忧，通过打破供给侧堵点来提升需求侧居民购房与消费意愿，同时传统基建在财政扩张下重新提速，共同稳定社会对于传统动能的预期。
　　风险提示：全球产业链竞争加剧，房地产政策力度不及预期。