中国第三方支付依托互联网平台，构建出本土化的独特生态，实现弯道超车，2022年支付金额约占有全球30%的市场份额。回顾十余年的发展历程，可以看到清晰的监管主线。在起步期和发展期，围绕C端用户需求扩张和迭代，目前已步入成熟期，支付宝和微信的双龙头竞争格局步入稳态。展望未来，抖音（字节跳动）是增量市场中值得重视的扰动变量，有望占有一席之地。另外，在全球贸易数字化不可逆转的发展趋势下，跨境支付市场空间大、利润率丰厚且有较高壁垒（海外本土化能力和服务生态化能力）。建议重点关注现有境内支付龙头，跨境支付头部机构以及增量流量主要贡献方。
　　▍中国第三方支付：全球领先，从场景入手弯道超车，构建出本土化独特生态。据Euromonitor International，2022年中国支付金额（以2023年现价美元计）和支付笔数分别占比全球30.12%和35.25%，是全球最大的支付市场。2022年中国数字支付（转账+银行卡）占比86.25%，纸支付（现金和支票等）占比13.75%，数字钱包在线上电商和线下销售网点的渗透率分别为81%和56%，数字化水平较高。过去20年，在互联网飞速发展和商品供不应求的背景下，电商迅速崛起，催生对支付的持续迭代的需求增长，第三方支付公司从场景入手，流量即场景，实现弯道超车，构建出本土化独特生态。
　　▍产业发展格局：以监管为主线，围绕C端需求不断演化。回溯过去十余年发展历程，可以看到清晰的监管主线。在监管宽松期，各平台跑马圈地，围绕C端账户侧进行充分的市场竞争（场景扩张/技术创新/提升用户体验/提供综合服务），培养了用户支付习惯，延长了支付链条；在监管收紧期，各平台围绕用户需求，聚焦增值服务，并谋求多元化发展。
　　▍产业起步期（2000n-2014n）：依托互联网，满足C端用户需求。2000年前后银行网银刚刚起步，2002年银联成立后开始推动卡基线下支付。为满足电商发展需要，第三方支付应运而生。最初只做线上配套收单，属于通道业务。2003年后支付宝开始建立账户体系，2010年第三方支付被正式纳入监管，宽松的监管环境为创新提供了条件。
　　▍高速发展期（2014n-2019n）：争夺心智入口，产业链多点开花。2014年春节微信红包一炮走红，在移动互联红利加持下，推动行业爆发式增长。微信和支付宝分别依托独特的资源禀赋（社交粘性/运营效率）拓展线下入口，争夺C端用户心智。2016年之后两大平台竞争加剧，加大对其它参与方利润让渡，收单机构获得了阶段性发展机遇。
　　▍产业成熟期（2019n至今）：竞争格局步入稳定态，谋求多元化发展。2013年监管建立了备付金存管基本框架，2016-2018年明确规定了四方清算模式、清算组织分润以及备付金100%缴存等政策，2016年10月开始“断直连”，2017年成立网联，2023年529号文落地。监管趋严叠加行业增速放缓，利润重回更具话语权的账户侧。行业承压，倒逼支付机构服务多元化，寻求第二成长曲线。
　　▍未来展望之本土：存量场景格局相对稳固，生态同盟开始松动；增量场景有所扰动，抖音拥有一席之地。存量场景下，支付宝和微信的双龙头优势格局相对稳定，但微信与美团和拼多多，曾经深度绑定的生态同盟有所松动。美团和拼多多分别于2016年和2020年获得支付牌照。增量场景下，值得关注的是异军突起的抖音，其2023年7月MAU（月活）已达7.3亿。2020年天津同融电子商务有限公司收购合众易宝获得支付牌照，前者实控人为张一鸣。
　　▍未来展望之跨境：全球贸易数字化带来新的发展机遇。全球贸易数字化是不可逆转的发展趋势。一方面，大型科技企业和平台公司在拓展海外业务；另一方面，据World First、增长黑盒《2023年中小微外贸企业出海白皮书》和国务院新闻办，以中国制造为依托的外贸出口总额占比49%（2021年）、外贸增长占比80.8%（2022年）的中小微外贸企业对跨境支付的需求快速增长。2022年中国跨境数字支付总额4.6万亿，2018-2022年CAGR为26.4%，同时衍生服务需求不断上升。该业务的壁垒在于海外本土化能力和服务生态化能力。
　　▍风险因素：境内外监管政策变动超预期；宏观经济增速大幅下降，居民收入不及预期；跨境支付基础设施建设不及预期；跨境支付行业竞争超预期。
　　▍投资策略：建议重点关注境内支付龙头、增量垂直赛道头部公司和流量新势力。中国第三方支付目前已步入成熟期，支付宝和微信的双龙头竞争格局步入稳态。展望未来，抖音（字节跳动）是增量市场中值得重视的扰动变量，有望占有一席之地。另外，在全球贸易数字化不可逆转的发展趋势下，跨境支付市场空间大、利润率丰厚且有较高壁垒（海外本土化能力和服务生态化能力）。建议重点关注支付宝和微信支付所属的蚂蚁集团和腾讯金融（腾讯控股），跨境支付头部机构连连数字和乒乓智能；以及增量流量主要贡献方抖音（字节跳动）。