美股零售商股价复盘：受益于结构（沃尔玛、开市客）、汇率（沃尔玛）利好以及经历至暗时刻后底部反转（家得宝、劳氏）的公司在2023成为了bet on recession cancelled上涨的核心标的。而在今年美国消费者对食品及保健品以外的开支缩减趋势下，同店销售及利润不及预期影响了其余多数公司的股价走势。
　　推荐加息周期尾声至降息周期的美国性价比消费：展望明年，基于较为稳健的降息节奏预期，美国消费者的消费预算预计在今年四季度的基础上有边际改善但仍疲软，而性价比消费则仍将持续受益，基于1）受益于明年的cpi降幅收窄提升客单价及可选消费占比；2）今年去库节奏更为提前能更敏锐反映终端需求变化；3）利润率基数较低受益成本下降的边际改善效应更强。
　　在性价比消费趋势的基础上，自有品牌渗透率高的公司，盈利把控更强：借助自有品牌，零售商可以更好地控制采购、制造和定价环节，有助于降低运营成本。杂货店整体自有品牌渗透率更高，例如ALDI；同时折扣零售商DLTR、DG的自有品牌渗透率也较高，而开市客、塔吉特、沃尔玛的自有品牌渗透率仍有较大提升空间。
　　零售商品牌出海困难大，映射中国出海一旦成功有望建立壁垒：在全球范围内布局且高质量经营的公司时至今日仍凤毛麟角，美股零售商进去美国以外地区也不是一帆风顺的，因此在海外市场取得一定收入体量可以成为判断美国零售商运营能力的指标。对比零售商收入的区域来源，开市客、TJX与沃尔玛在美国以外地区的收入占比较高。对于中国出海的消费公司，我们认为名创优品的海外长期增长空间广阔，自有品牌盈利能力仍将稳步向上，在消费降级的口红效应中将持续受益。
　　家居类零售商2024年有望看到补库节奏加快：2023Q2库存平均同比降幅为6.2%，平均环比降幅为0.2%，库存同比降幅较大的零售商有塔吉特/家得宝/劳氏/TJX/百思买，2023Q2库存分别同比下降17.2%/10.8%/9.9%/7.0%/6.5%。
　　展望今年年底至明年，我们推荐并关注以下组合：
　　1）性价比消费链条：通胀+学生贷款+超额储蓄下降可能会影响降息开启前的消费者预算，因此推荐产品组合中自有品牌持续渗透的全球化布局的名创优品（增持）、开市客（增持）、沃尔玛（增持）；关注非必需消费品开支缩减趋势中依靠自有品牌获得更多市场份额的TJX（无评级）；以及引领兴趣消费及美妆消费趋势的标的ELF（无评级）、ULTA（无评级）。
　　2）补库+产品升级链条：2024年若CPI增速放缓，需求边际改善，有望进入补库周期，叠加产品更新换代，上游耐用消费品品牌商受益，推荐创科实业（增持）、家得宝（增持）、泉峰控股（买入）。
　　风险提示：1)市场竞争加剧；2)疫情及其他可能影响宏观环境因素；3)新服务研发受阻或市场接受度不及预期；4)负面新闻或产品事件。