问题一：Shein和Temu为何选择空运？
　　Temu和Shein作为当前美国访问量最高的两大中国跨境电商平台，尽管在平台定位和销售品类有所不同，但都以空运作为主要的干线运输方式。Shein是全球快时尚的跨境电商龙头，“快时尚”意味着在短时间内将流行元素转化成为消费品，要求企业具备更快的上新速度和高效的供应链系统，相比于其他运输方式，国际快递的全程时效只需要2-4天，最符合Shein高效、快频的运输要求。Temu在运输方式上采用三段式物流，即头程（国内卖家到仓）、国际干线、海外尾程配送。干线运输上Temu多采用空运的方式运输至海外，主要原因为：1）Temu的快件时效接近于美国本土电商平台的时效，美国电商平台的包裹平均交付时间小于5天，目前Temu约半数的快件时效在6-7天内。时效是影响用户体验的重要因素，采用时效最快的空运能有效保障用户体验。2）Temu采用“全托管模式”，即卖家只负责供货，平台托管式的负责运营、物流、履约、售后等一系列服务。商家完成发货后，货款是在消费者签收后一天完成结算，采取时效更短的空运运输能够有效缩短商家回款账期，降低资金门槛，吸引商家入驻。
　　问题二：为何四季度航空货运价格超季节性上涨？
　　截至2023年11月27日，四季度TAC上海-欧洲/北美/美国航线运价较2019Q4分别增长43%/56%/60%，增速环比提升13%/17%/23%，四季度航空货运价格呈现超季节性上涨。我们认为航空货运价格超预期的主要原因在于需求端，11-12月为西方购物节旺季，Temu、Shein等跨境电商平台高景气支撑运价上行，经测算2023年两平台发往欧美的航空运量同比增长近一倍，约占欧美线航空总运量的40%+，2022年此占比不到20%。供给端看，美线客运航班修复偏缓，叠加天气因素扰动影响舱位。
　　问题三：如何看待后续客运腹舱的回归？
　　尽管市场对Temu、Shein等跨境电商平台的持续高景气抱有较大的信心，但对后续欧美客运航班修复，客机腹舱运力的回归仍存担忧。实际上，一架波音777的客机腹舱业载为20-25吨，约为全货机业载（约100吨）的1/5-1/4，客运航班修复对总运力的影响相对有限。经过定量测算，我们认为若欧美航班在未来两年陆续恢复常态，2023/2024/2025日均需求与日均供给的差额分别为0.20/0.27/0.40万吨/天，供需结构依然保持紧张，跨境电商需求景气叠加普货需求边际改善依然有望支撑空运运价中枢上行。
　　问题四：哪些物流环节受益于跨境电商的高景气？
　　跨境电商物流运输环节多、链路长，国内公司主要参与头程配送、报关、集货仓、干线运输以及海外仓环节。目前，我国的跨境电商平台纷纷开启全托管的物流模式，主动整合跨境运输中的物流环节。我们认为拥有核心资源节点和核心运力资源的企业或最受益于跨境电商的景气提升。Temu国内头程配送采用的是仓配模式，临海的集货仓以及海外仓是稀缺的物流资源。空运是Temu、Shein等跨境电商的主要干线运输方式，推荐中国外运，子公司中外运敦豪深耕国际快递领域，有望直接受益于跨境电商高景气，同时看好拥有稀缺运力资源的顺丰控股。若跨境电商高景气维持导致航空运价提升，头部货代企业中国外运、华贸物流将受益于运价改善。
　　风险提示
　　1、Temu以及Shein GMV增长不及预期；2、欧美航线客运航班修复超预期；3、Temu海外仓占比提升超预期；4、地缘政治风险。