2023年11月27日，人民银行发布《2023年第三季度中国货币政策执行报告》，我们认为核心要点有：①盘活存量资金，提高资金使用效率，信贷结构有增有减源自经济结构调整；②信贷总量适度、节奏平稳，增强贷款增长稳定性和可持续性；③坚决防范汇率超调风险；④加强货币政策与财政政策协同；⑤预计结构性政策工具将持续发力；⑥货币政策助力民营经济发展。
　　盘活存量资金，提高资金使用效率，信贷结构有增有减源自经济结构调整
　　央行通过专栏讨论“盘活存量资金提高资金使用效率”问题，报告认为，盘活低效占用的存量金融资源，提高资金的使用效率，虽然不会体现为贷款增量，但同样能为经济高质量发展注入新动力。
　　报告提出，盘活存量资金、提高使用效率要求信贷结构有增有减。“增”的一面体现在加强对重大战略、重点领域和薄弱环节的支持，鼓励将更多金融资源投向科技创新、制造业、绿色发展、普惠小微等重点领域。“减”的一面体现为在经济结构转型升级过程中，不同成分之间的更替，地产、地方融资平台、基建等领域的信贷或有所回落。
　　央行在本专栏后续再次强调“与经济金融结构深刻演变相适应，分析信贷增长也要有多元视角，科学看待、有取有舍”，“不仅要看信贷总量增长，更要看科技创新、先进制造、绿色发展、中小微企业等重点领域的合理融资需求是否得到充分满足，评估增量和存量贷款支持经济增长的整体效能”，总体上，“盘活存量贷款、优化新增贷款投向对支撑经济增长同等重要”。
　　我们认为，信贷结构有增有减根本性源自经济结构调整，这可能是一个长期的趋势，并可能导致信贷增量的波动。央行意在盘活存量资金、引导市场降低对增量贷款的过度关注。持续超量的信贷投放若没有有效匹配需求，可能进一步形成无效的资金积累。2023年以来，我国实体部门贷款加权平均利率震荡回落，在信贷投放相对较高的情况下，贷款“价格”的下行也意味着当前信贷市场总体“供大于求”，若银行仍然采取大量投放增量贷款的方式，在实体部门需求相对疲弱的情况下，其自身的净息差压力会持续加大，不利于利润的留存及后续资本积累和信贷投放的可持续性，因此央行认为“银行业要把握好信贷增长和净息差收窄之间的平衡，亦需寻求新的信贷合理增长水平”，我们认为这意味着信贷增速可能较过往增长水平有所回落，我国信贷过去数年始终保持10%以上增长，预计信贷增速未来存在回落至10%下方的概率，信贷增量强调结构有增有减，注重信贷对重点领域的支持效果。
　　信贷总量适度、节奏平稳，增强贷款增长稳定性和可持续性
　　报告中提出“不宜过于关注新增贷款情况”，“要避免对单月增量等高频数据的过度解读”，并在政策展望部分提出“着力加强贷款均衡投放，统筹衔接好年末年初信贷工作，适度平滑信贷波动，增强信贷总量增长的稳定性和可持续性”。我们认为2023年以来信贷的月度间波动是在经济修复期、信贷供需匹配的阶段性特征，不应过度解读，一方面，未来可更多关注社融规模及信贷的累计增量、余额增速等指标，另一方面，预计随着经济逐步回归常态化运行，信贷投放也将更加平稳有序。
　　坚决防范汇率超调风险
　　对于汇率，本次报告提出“坚决对市场顺周期行为进行纠偏，坚决对扰乱市场秩序行为进行处置，坚决防范汇率超调风险，防止形成单边一致性预期并自我强化”，再次强化防范汇率超调的预期引导。近几个月，央行通过上调跨境融资宏观审慎调节参数、下调外汇存款准备金率、增发离岸央票及多次公开表态等方式积极引导汇率预期，我们认为人民币汇率超预期贬值的风险不大。
　　我们认为央行对汇率问题表态坚决，后续将继续做好跨境资金流动的监测分析和风险防范，并可能继续加码汇率领域相关政策或预期引导措施，稳定汇率走势。
　　11月初至今，受美元指数及美债收益率有所回落的影响，人民币汇率逐步升值，但我们认为其贬值压力或尚未完全消除。我们认为美元及美债走势当前的核心影响因素不是美联储货币政策，而是美国财政政策，其后续走势仍有较大不确定性。总体看，国际收支平衡压力是当前驱动我国政策重心从货币政策向产业政策、财政政策主导切换的核心，后续将主要依赖于投资端如工业、基建、地产的逆周期支撑。
　　预计随着国内宽松政策空间打开，相关举措逐步推进、落地，我国基本面优势将逐步凸显，2023年末至2024年，人民币汇率有望逐步升值，2024年四个季度末人民币兑美元汇率或分别收于7.1、7.1、7和6.9。
　　加强货币政策与财政政策协同
　　央行通过专栏讨论货币政策与财政政策协同问题，央行认为，总量上看，货币政策与财政政策协同发力相辅相成创造宏观政策空间，营造良好的货币金融环境，做好跨周期和逆周期调节，共同助力经济运行在合理区间。结构上，在各级财力未能完全顾及、社会资金进入意愿不足而又亟需加强资金支持的重点领域和薄弱环节，货币政策主动补位，通过发挥激励引导作用，能够鼓励更多金融资源提供融资支持，银行