利润率优于预期：公司3Q23收入为人民币2477亿元，同比增长1.7%，符合市场预期；毛利率同比提升0.4个百分点至15.6%，主要受益于供应链能力的提升；毛利改善推动调整后净利润同比增长5.9%至106亿元，高于市场预期15.1%；调整后净利率同比提升0.2pp至4.3%。
　　零售业务同比持平，核心优势品类市场地位稳固：3Q23京东零售收入为人民币2121亿元，同比持平，略显疲软；核心GMV实现高个位数增长，高于社零和网上零售增速。由于公司降低了免运费门槛，平均单价较低的订单量实现了快速增长。3Q23商品收入同比下降0.9%，其中，电子产品及家用电器收入同比持平，主要是受季节性因素和高基数影响，而增速仍超过行业大盘，核心优势品类市场地位依然稳固。日用百货收入同比下降2.3%，主要由于商超品类仍在恢复过程中，部分因疫情期间高基数所致。三季度商超品类已有明显复苏迹象，订单量及用户购买频次均有所回升。随着基数影响消退，我们预计明年能够恢复增长趋势，长期来看，商超仍是公司最重要的增长驱动。
　　3P生态建设稳步推进，预计零售四季度增长持平：公司持续推进3P生态建设，商家活跃度创历史新高：三季度3P总商家数保持三位数增长，特别是商超、时尚、家居品类增长迅速；对3P变现并非当前首要任务，而3P商家广告收入仍实现双位数增长，部分被佣金收入下降所抵消。目前开放平台进展符合公司预期，但转化为3P订单和GMV高速增长仍需要时间。长期来看，3P商家贡献占比或将超过自营。双十一期间，京东零售订单量实现双位数增长，但由于去年同期囤货高基数影响，我们预计今年四季度京东零售增长持平；对于2024年，我们预计随着消费稳步回升，公司GMV增速或快于社零大盘。
　　维持“买入”评级，调整目标价至162港元/42美元：考虑到公司收入增速略显疲软，我们下调公司2024E/2025E年收入4.4%/6.2%，下调目标价至162港元/42美元，对应2023E/2024E年15x/13x P/E。
　　投资风险：行业竞争加剧；利润率不及预期。