23Q3金价高位震荡，淡季下行业社零增速放缓。黄金珠宝龙头企业渠道稳步扩张，Q3业绩表现依旧稳健，但多数环比增速略有下滑。Q4进入相对旺季，叠加去年同期相对低基数，市场份额持续提升的龙头企业有望延续业绩增长。
　　23Q3金价高位震荡，社零增速放缓。国家统计局数据显示，23年7-9月黄金珠宝社零同比增速分别为-10.0%、+7.2%、+7.7%，其中7月同比下滑主要系去年同期基数较高，Q3进入淡季，整体增速较Q2放缓。今年以来金价处于震荡上行区间，当前金价高位且呈小幅上行趋势，整体黄金珠宝消费需求相较其他可选消费仍偏稳健。
　　核心标的表现：龙头企业业绩稳健。
　　（1）收入及利润：Q3多数企业业绩增速环比放缓。①营业收入：23Q3周大生+15%、老凤祥+10%、菜百股份+25%、中国黄金+13%、潮宏基+24%。②归母净利润：23Q3周大生+3%、老凤祥+49%、菜百股份+68%、中国黄金+17%、潮宏基+23%。在黄金消费热情延续+渠道稳步扩张的情况下，龙头企业依然保持稳健增长，但Q3增速环比Q2放缓明显（除老凤祥Q3增速环比提升，归母净利润Q3+49%/Q2+15%）。
　　（2）利润率及费用率：费用管控较好，盈利能力稳定。①毛利率：23Q3周大生-0.1pct、老凤祥+0.8pct、菜百股份-0.1pct、中国黄金+1.7pct、潮宏基2.2pct。周大生、潮宏基前三季度毛利率下滑相对明显主要系高毛利镶嵌产品占比下滑，老凤祥、中国黄金稳中略升，在金价上行阶段表现出较好的利润弹性。②销售费用率：23Q3周大生+0.02pct、老凤祥-0.5pct、菜百股份0.5pct、中国黄金+0.2pct、潮宏基-3.1pc（Q3电商大促活动费用减少）。③扣非净利率：23Q3周大生-0.2pct、老凤祥+0.7pct、菜百股份+0.5pct、中国黄金-0.1pct、潮宏基+0.04pct。
　　（3）营运能力及现金流：存货周转加快，现金流表现分化。①营业周期：23年前三季度周大生-25天、老凤祥持平、菜百股份-16天、中国黄金-4天、潮宏基-87天，营业周期缩短主要系黄金终端销售较旺致存货周转速度加快。②经营活动现金流量净额：23年前三季度周大生由正转负（黄金原料采购规模增长）、老凤祥+120%、菜百股份-28%、中国黄金持续净流出（主要系上半年加盟体系首饰展销应收款项未到收账期）、潮宏基+13%。
　　（4）门店数量：龙头企业稳步扩张。截至23年9月末老凤祥5631家（较22年末净增22家）、潮宏基1313家（+155家）、周大生4831家（+215家）、中国黄金3866家（+224家）、周大福7458家（+189家）。
　　投资建议：Q3为国内黄金珠宝消费淡季，且金价高位震荡，消费需求有所回落。Q4进入相对旺季，叠加去年同期相对低基数，市场份额持续提升的头部黄金珠宝企业有望延续业绩增长。建议关注财务表现稳健、品牌积累深厚、股权市场化改革持续推进的老凤祥，以及门店持续扩张、品牌力持续提升的周大生。
　　风险提示：金价波动的风险，宏观环境波动及金价高企致需求下滑的风险，渠道拓展速度不及预期的风险，头部企业竞争加剧的风险。