投资要点
　　一、外部环境改善，外资边际回暖有望打破负反馈
　　——参考历史经验，增量资金入场、尤其是独立于市场表现的资金集中流入，打破资金面的负反馈，是引领市场走出底部的直接驱动之一。其中，近年来外部环境及外资流入的节奏，越来越成为影响A股的关键变量。而近期，我们看到外部环境已在改善，外资边际回暖有望打破负反馈：
　　1、全球流动性预期转松，美债利率快速回落。8月以来，外资持续流出，成为影响A股市场表现的重要拖累，背后主要是美债利率快速上行、地缘政治等因素导致的。而近期我们看到，通胀预期回落+就业数据降温+美联储表态偏鸽之下，美债利率已显著下行。随着美债利率回落，此前海外资金无差别流出新兴市场的情况正逐渐被扭转，外资有望回流、托底A股。本周，我们观察到：1）外资机构的负债端压力已有所缓解。以在美国注册且机构占比较高的ETF为例，本周录得1.24亿美元的净申购，是自8月6日以来单周最大的申购规模。2）陆股通北上资金也转为净流入。本周陆股通净流入5.57亿元人民币，其中周四、周五分别连续流入26.82亿和71.08亿元人民币。
　　2、A50指数期货非国内交易时段转为正向贡献，或指向外资悲观预期修复。以史为鉴，A50指数期货的表现也是一个比较有意思的观察点。参考去年4月和10月，随着外资的悲观预期修复，非国内交易时段期间A50股指期货的涨幅贡献转正，北上资金也迎来回流。对于本轮，我们看到8、9月时，非国内交易时段一度拖累明显。但国庆假期结束以来，非国内交易时段的拖累显著收敛，近期更已转向正向贡献，或指向外资的悲观预期已在修复。
　　二、三季报确认盈利底。根据最新发布的三季度，我们看到全A业绩增速企稳回升，盈利能力环比改善。其中，全A整体2023Q3累计归母净利润增速为-0.72%，较2023H1回升2.30个百分点；全A非金融2023Q3累计归母净利润增速为-3.35%，较2023H1回升5.37个百分点；全A非金融石油石化2023Q3累计归母净利润增速为-3.21%，较2023H1回升4.72个百分点。与此同时，根据我们构建的“118中观景气研究框架”，9月全市场景气水平进一步提升，也指向基本面仍在继续修复。
　　三、经济底确认后，政策仍在继续发力。近期央行持续发力呵护资金面，维稳流动性充裕。与此同时，增发万亿国债指向财政政策继续发力宽松。
　　因此我们认为，随着当前全球流动性预期转松、美债利率快速回落之下，外资边际回暖并有望逐步打破负反馈，同时国内“经济底”、“盈利底”反复得到确认，基本面持续企稳回升，叠加决策层持续发力政策宽松，多重积极变化正不断出现，四季度市场有望逐步走出底部。
　　四、关注三大方向：进攻高景气，红利低波为底仓，布局库存周期。1）关注“118中观景气框架”中景气度较高、边际提升明显的行业。一方面，关注近期受益于政策推动、基本面改善的周期（建材、化工、工业金属、工程机械）、消费（纺织服装、休闲食品、白酒）等价值板块的修复机会；另一方面，继续把握高景气成长（汽车、半导体、传媒）等。2）经济仍处于弱复苏、外围扰动尚存，建议仍以中长期确定性应对短期不确定性，布局红利低波类资产，重点关注石油石化、运营商、保险、电力和交运；此外，港股电信运营商、能源（石油、煤炭）、公用事业等领域的优质央国企龙头也具备较强的高股息配置价值。3）布局顺周期，关注库存周期领先的细分行业，主要包括消费板块，即家用电器（厨电、白电）、轻工制造（家居用品）、农林牧渔（农产品加工）等；TMT板块（半导体、光学光电子、其他电子Ⅱ）以及化学纤维等。此外，装修建材、影视院线等板块也存在库存周期的提前切换。
　　风险提示：关注经济数据波动，政策超预期收紧，美联储超预期加息等。