前言：我们在《库存周期视角下的行业配置框架》中指出全A主动去库末期，市场往往更加青睐库存周期相对领先的行业。近期三季报已经披露完毕，全A库存周期处在什么阶段？一级行业、二级行业库存周期又传递出哪些线索？详见报告。
　　★全A仍在主动去库，本轮库存周期最早或于年内见底
　　——当前上市公司库存周期仍处于主动去库阶段，若后续需求得到持续改善，实际库存或有望最早在四季度见底。截至2023Q3，全A非金融整体累计营业收入同比增速为3.24%，较2023Q2回落0.04pct；2023Q3全A非金融整体存货同比增速为-3.49%，较2023Q2回落0.07pct。
　　——参考历史经验，本轮去库阶段最早或于2023Q4结束，并于明年进入补库阶段。7月政治局会议定调后，稳增长政策密集出台，经济边际企稳迹象持续增加，后续基本面有望继续修复，本轮去库阶段已渐近尾声。
　　★一级行业库存周期切换存在明显分化
　　——本轮全A库存周期切换已经启动，各行业间切换进度存在明显分化。根据最新三季报的数据来看，上游资源板块中的有色金属、石油石化，TMT板块中的计算机、电子、传媒，其他服务中的交通运输、环保，以及家用电器行业或已率先进入主动补库阶段，其中有色金属和环保的2023Q3累计营收同比和存货同比均为正。同时基础化工、建筑材料、轻工制造、汽车处于被动去库阶段，其中基础化工、建筑材料、轻工制造的库存同比已经降至2008年以来的历史低位，显示去库可能已经进入尾声。
　　——而从存货同比分位数（2008年以来）的边际变化来看，2023Q3钢铁存货同比分位数快速上升32pct至39%的历史中等水平，而机械设备和汽车则出现了快速去库，2023Q3机械设备存货同比分位数下行27pct来到19%的较低水平，汽车存货同比分位数则下行25pct至26%的位置。
　　★重点关注库存周期领先的二级行业
　　——基于前期库存周期复盘，我们认为当前可以优先关注库存周期领先且资本开支同比处在低位的行业。筛选出的行业以出口链相关方向居多，主要包括消费板块，即家用电器（厨电、白电）、轻工制造（家居用品）、农林牧渔（农产品加工）等；TMT板块（半导体、光学光电子、其他电子Ⅱ）以及化学纤维等。此外，装修建材、影视院线等板块也存在库存周期的提前切换。
　　——从中期来看，随着年底全A进入被动去库阶段，明年迎来主动补库，参考历史表现，消费和周期板块的投资机会值得关注。
　　风险提示：关注经济数据波动，政策效果不及预期等。