业绩回顾
　　民生军工成分（不含舰船）1-3Q23营收同比增长10.0%；归母净利润同比下滑1.3%。3Q23营收同比增长3.7%；归母净利润同比下滑10.8%。整体看，三季报反映出了行业需求在中期调整和人事变动等影响下的节奏延缓，叠加1-3Q22高基数的影响，业绩表现总体平淡，但市场此前已有较充分预期。相比订单的节奏，产业链价值分布重构可能是更加深层次的问题，今年中游公司业绩明显较好。整体上，我们对产业链中下游未来更加乐观。
　　趋势分析
　　1-3Q23营收端稳健；利润端微幅下滑。1）民生军工成分（不含舰船）合计实现营收3325亿元，YoY +10.0%；归母净利润317亿元，YoY -1.3%。毛利率同比下滑2.7ppt至37.5%；销售净利率同比下滑2.4ppt至13.8%。2）行业销售及财务费用率保持在较低水平且较为稳定；研发费用率呈上升态势，反映出行业持续加强创新的特点。3）行业存货、应收票据及账款规模同比分别增长9.8%、23.8%，规模持续增加反映行业下游的旺盛需求。4）行业总资产周转率平稳下滑，或与行业内定增扩产活动持续增加有关。
　　材料链条盈利能力较强；与其资产属性相关。1-3Q23，分子板块看：1）舰船板块营收同比增长28%；归母净利润同比增长224%，表现靓眼。2）新材料、锻造与成型板块净利率分别是24.0%和18.1%，盈利能力排名前两位；航空板块净利率同比提升0.9ppt至11.7%，盈利能力提升最快。分产业链环节看：1）上游净利率最高且在过去呈波动上升趋势，但1-3Q23同比下滑4.7ppt至22.4%。2）中游净利率在过去呈波动上升趋势，自2022年开始下滑，系上游国产替代带来的采购成本增加所致，1-3Q23进一步同比下滑1.7ppt至12.7%。
　　中游收入/利润增速领先；中下游未来将长期向好。1）1-3Q23分产业链环节看，中游营收同比增长25%；归母净利润同比增长12%，在产业链各环节中增速最高，前三季度行业新增订单情况较差，中游（国企居多）展现出了更大的韧性；而上游对订单较为敏感，业绩增速弱于中游。我们认为，产业链价值量分布有望向中下游转移，未来中下游将具有更强的成长性。2）3Q23分子板块看，舰船、航空、新材料营收同比增速领先于其他板块，分别是26%、17%、8%；舰船、航空归母净利润实现同比增长，增速分别是141%、40%，其他板块均出现不同程度的同比下滑。
　　建议关注
　　行业在中期调整/人事变动/去年同期高基数的情况下，1-3Q23收入平淡，利润下滑。2023年是新旧成长周期的过渡年，我们坚定看好行业未来中长期的发展和投资机会。国企龙头（中下游居多）将持续受益于产业链价值重构，而制导装备的增长弹性最大。此外，“卫星互联网、国产大飞机”等科技产业变化也受到市场关注。建议把握四个方向的投资机会：
　　1）龙头引领：中航高科、中航沈飞、中航重机、航天电器等；
　　2）制导装备：菲利华、长盈通、新雷能、北方导航、盟升电子等；
　　3）新域新质：华秦科技、智明达、航天南湖、上海瀚讯、雷科防务等；
　　4）国企改革：中航电子、国博电子、航发控制、国睿科技、七一二等。
　　风险提示：需求恢复不及预期、产品交付不确定性、行业政策发生变化等。