核心观点
　　一、业绩概览：9M23券商板块净利润同比维持正增，增幅较1H23收窄，其中Q3单季利润同比下滑1成。
　　轻资本业务收入（手续费及佣金净收入）1591亿元/yoy-11%/占比51%。其中，经纪业务收入769亿元/yoy-12%/占比25%；投行业务收入352亿元/yoy-18%/占比11%；资管业务收入347亿元/yoy+0%/占比11%；轻资本业务收入下滑，主因市场ADT、IPO、再融资规模同比承压。资本金业务收入1541亿元/yoy+31%/占比49%。其中，总投资收入（含长股投）1171亿元/yoy+63%/占比38%，主因低市场回暖驱动券商股票自营、科创板跟投、直投回暖（1Q22、3Q22低基数）：3Q22市场主要股指下跌，3Q23主要股指降幅收窄（沪深300同比提升11.2pct、科创50同比提升3.4pct）。
　　二、资本金业务：基数效应下投资业务量价齐升，负债成本上行。
　　投资业务量价齐升：3Q23券商板块金融投资规模6.13万亿/较年初+11.7%；上市券商年化投资收益率均值2.54%，显著好于2022年（1.32%）。3Q23股市相较于3Q22回暖，股票自营占比高、去年同期科创板跟投、直投承压的券商业绩弹性更大，如广发、海通、天风等。
　　信用资产结构：融资融券业务占比近8成，买入返售资产占比下降。3Q23券商板块合计信用业务资产1.67万亿元/较年初-2.3%；其中，3Q23融出资金1.29万亿元/较年初+3.6%、买入返售金融资产3787亿元/较年初-18%（买入返售中股票质押占比约50%）。
　　负债成本边际上行：期末券商板块合计有息负债5.16万亿元/较年初+5.1%；平均负债成本率3.44%/较22年提升24bp，大券商负债成本上升更快。
　　三、轻资本业务：市场主要指标同比承压，经纪与投行业务为主要拖累。
　　 1）经纪业务：ADT同比下降、新发基金同比承压（9M23市场日均股票成交8909亿元/yoy-6%，新发偏股基金2507亿份/yoy-36%）导致经纪业务为券商业绩最大拖累，9M23经纪收入yoy-12%，拖累证券主营收3.7pct。2）投行业务：9M23券商板块投行拖累证券主营收2.7pct。市场IPO、再融资规模同比承压，预计主要受权益市场景气度下行以及监管阶段性收紧股权融资节奏影响。3）资管业务：市场波动导致券商资管规模下滑，债基驱动非货公募规模持续扩容（3Q23市场非货基规模16.5万亿元/yoy+4.1%）。受益公募控股子公司并表，部分券商（中泰证券、国泰君安）资管收入同比高增。
　　四、投资分析意见：重申看好券商板块，建议关注受益资本市场改革标的。
　　 1）基本面看：9M23板块利润累计增速较1H23收窄，但4Q22债市大跌导致券商业绩下滑明显，基数效应下23E业绩增速环比9M23改善较确定。2）估值+持仓低：3Q23基金重仓传统券商重仓比例提升较快，但仍在底部；11/2收盘申万券商指数静态PB1.21倍，处于2016年以来11.3%分位。3）政策加码持续：当前政策仍着力于稳定和活跃资本市场，央国企开启回购潮提振市场信心；推荐高杠杆低估值央国企大券商：中国银河、华泰证券、中信证券。
　　风险提示：美联储加息超预期；宏观流动性收紧，居民资金入市进程放缓。