今年七月中央政治局会议提出“有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”。以特殊再融资债置换隐性债务为代表的化债方案使得城投债，尤其是短端城投债收益率快速下行。目前为止落地的化债方案主要涉及隐性债务的风险防范，但从各地银行普遍性的政企框架协议内容来看，银行端债务风险的缓释可能也囊括经营性债务的置换，而这为中期城投债务的安全性提供了保障。银行端对经营性债务的缓释使得市场投资逻辑可以适当拉长，例如2025年之前的城投债似乎可以重点关注和参与，本文主要梳理2025年之前到期（含行权）的存量城投债收益率分布情况，并分析其性价比。
　　以估值和期限两个维度，本文将城投债筛选为8个区间。再根据省份划分分别对在八大区间内的存量债券进行分析，作为市场的参考。
　　对于2025年前到期的城投债，总体来看：1）第一梯队为估值区间在0%-3%的省份，主要上海、北京等强省份；2）第二梯队为估值水平在3%-4%的省份，经济基本面也相对较好，但内部有所分化，部分区域近几年杠杆上得过快；3）第三梯队为估值水平在4%-5%的省份，主要位于中西部区域；4）第四梯队为估值水平在5%-6%，这些地区存在一定的债务风险；5）第五梯队为估值水平在6%以上的地区，主要为云南、贵州等弱资质地区，市场密切关注的地区集中于此。
　　根据不同的期限和估值区间，并且选取其中的可重点关注的区域予以讨论：
　　（1）1Y内中[3%,4%)：江苏、浙江。江苏省该区间存量债主要分布在泰州市、南京市、盐城市；浙江省该区间存量债主要集中在湖州市、绍兴市、宁波市；江苏、浙江基本面的支撑力度大，债务风险较小。（2）1Y内中[4%,5%)：湖南、四川。湖南省该区间存量债主要分布在株洲市，四川省该区间存量债主要分布在成都市；株洲市是长株潭都市圈中的核心城市，成都市是成渝地区双城经济圈和成都都市圈内的核心城市，近年均积极推进新型工业化。（3）1Y内中[5%,6%)：天津、江西赣州。天津近年金融资源不断涌入，助力化债。赣州是江西省重点发展的地级市之一，相关债务管控措施也在同步进行，在可控的风险下，存在一定的机会。（4）1Y内中[6%,+∞)：山东、湖南。山东省近年注重债务管控，且中央三度发文支持山东省经济发展。郴州、湘潭、株洲背靠湖南省，在债务风险管控方面均有一定的措施。（5）1-2.2Y内中[3%,4%)：浙江。浙江省该区间存量债主要集中在宁波市和绍兴市，浙江基本面的支撑力度大，债务风险较小。（6）1-2.2Y内中[4%,5%)：湖南、四川。湖南省该区间存量债主要分布在株洲市和永州市；四川省该区间存量债主要分布在成都市，且区县级平台分布较多。（7）1-2.2Y内中[5%,6%)：湖南、重庆。湖南省该区间存量债主要分布在株洲市国家级园区平台和怀化市市级平台。重庆该区间存量债主要集中在区县级平台，具有较高的收益，可以适当下沉。（8）1-2.2Y内中[6%,+∞)：山东、四川。山东省该区间存量债主要分布在潍坊市和济宁市；四川该区间存量债主要分布在成都市区县级平台，成都市在四川省有绝对领先地位，可适当考虑下沉。
　　风险提示：政策不及预期：化债政策落地进展不及预期；城投估值可能会反弹：赎回压力和债市环境可能导致估值反弹