投资要点
　　事件：公司发布2023年三季报。前三季度，公司实现营业收入62.13亿元，同比+12.8%；实现归母净利润3.82亿元，同比-32.7%；实现扣非净利润3.15亿元，同比-31.9%。单季度来看，公司Q2营收24.46亿元，同比+27.9%；实现归母净利润2.01亿元，同比-5.5%；实现扣非净利润1.67亿元，同比+7.6%。
　　低价浆兑现&食品卡减亏，盈利环比修复。1）盈利端，前三季度，公司实现销售毛利率为9.16%（-3.37pct.），归母净利率为6.15%（-4.14pct.）；单季度看，Q2毛利率为9.32%（-2.49pct.)，归母净利率为8.22%（-2.91pct）。伴随低价浆库存兑现，公司薄纸业务盈利环比修复；同时Q2食品卡产能爬坡&价格小幅上涨，公司食品卡业务减亏。2）费用端，前三季度，公司销售、管理、研发、财务费用率分别为0.31%、1.66%、1.21%、2.47%，分别+0.01、-0.01、-0.21、+1.54pct.。展望Q4，纸价受益旺季及浆价上涨有望企稳上行，考虑公司低价浆库存对冲原材料价格波动，我们认为公司将延续盈利修复趋势。
　　量价拆分：量增为主，均价环比下行，Q4纸价有望企稳上行。量：考虑食品卡产能释放，我们估算Q3销量近30万吨，环比+9万吨。价：估算Q3吨均价约8200元，环比下降约1100元。吨净利（含投资收益）：估算Q3吨净利约670元，环比提升近400元。
　　夏王盈利弹性释放，出口业务稳健。我们估算Q3夏王销量环比略增，Q3单吨盈利约2000元，环比大幅修复。在产能消化上，上半年仙鹤扩大了欧洲、东南亚等全球市场的布局，23H1外销业务收入同比增长23%，整体看三季度出口业务保持稳健增长。
　　关注2024年湖北&广西一期项目投产，中长期产能规划稳步推进。2023年，公司新增30万吨食品卡产能、及8万吨特种纸产能。长期看，公司在广西来宾、湖北石首两大年产能超过250万吨的高性能纸基新材料项目于2022Q1开工建设，目前，两大项目进入建设高峰期，下半年将逐步进入一期设备安装、调试阶段，有望在2024年初正式运行。公司多元化产品布局，随着产能布局完善、林浆纸一体化推进，以纸代塑趋势下公司有望充分受益于需求扩容。
　　投资建议：公司管理+制造优势突出，产品矩阵布局完善，受益下游细分赛道景气成长。我们预期公司2023-2025年实现营收87.8、107.4、130.4亿元，同比增长13.4%、22.4%、21.5%，实现归母净利润6.11、10.51、13.05亿元，同比-14%、+72.1%、+24.1%（根据产品结构变化调整盈利预测，原2023-2024年预测值为7.21、11.03亿元），EPS为0.87/1.49/1.85元，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；产能建设进度不及预期风险