电解液盈利能力承压，看好有机氟化工高成长
　　公司3Q23实现营收21.50亿元，同比-8.05%，归母净利润2.80亿元，同比-36.04%；扣非净利2.66亿元，同比-38.61%，主要系电解液盈利能力同比下降。考虑电解液业务价格竞争激烈，我们下调电解液业务价格与毛利率假设，预计公司2023-2025年归母净利润分别为11.08/17.12/22.94亿元（前值13.33/19.63/25.51亿元）。参考可比公司23年Wind一致预期下平均PE 28倍，考虑公司高成长性的有机氟化工业务占比提升，给予公司23年合理PE 35倍，对应目标价51.72元（前值58.98元），维持“买入”评级。
　　3Q23归母净利润同比下滑
　　公司9M23营收55.83亿元，同比-23.83%，归母净利7.97亿元，同比-44.73%，扣非归母净利润7.45亿元，同比-47.72%。对应3Q23归母净利润2.80亿元，同比/环比-36.04%/+3.37%，扣非归母净利润2.66亿元，同比/环比-38.61%/+6.03%。3Q23公司实现毛利率28.27%，同比/环比-1.89/-2.14pct，净利率13.24%，同比/环比-5.92/-2.13pct，估计主要系国内电解液市场价格竞争加剧，盈利能力承压。9M23期间费用率12.92%，同比+3.65pct，费用率有所上行主要系收入同比下滑而费用支出相对刚性。
　　Q3产品价格下滑，积极布局海内外产能
　　电解液核心原材料六氟磷酸锂价格Q2出现小幅反弹，Q3价格重新下滑，迫近今年4月的年内价格低点。根据鑫椤锂电，9月六氟磷酸锂价格较6月下降33%，电解液价格随着下降19%。需求增速放缓，我们预计电解液及其原材料价格或继续底部徘徊。国内市场竞争激烈，而海外市场竞争格局相对较好，公司积极布局海外产能，目前波兰基地已经投产，后续将投资1.2亿美元建设美国基地，外销占比提升或有助提升电解液盈利能力。国内方面，公司10月26日公告，投资建设南通基地，一期建设年产5.5万吨半导体新材料和20.5万吨电池化学品；二期建设7万吨半导体新材料。
　　有机氟化学品高壁垒，产能有序释放
　　受3M比利时工厂停产影响，公司有机氟化工二代产品氟冷液供需紧张，维持高景气度。公司有机氟化学品具有小批量、高壁垒、交付要求高、验证周期长等特点，盈利能力强，格局相对稳定。公司面对有机氟化学品国产替代的机遇，积极扩大产能。高端氟精细化学品项目（二期）已于7月开始陆续试产，公司预计海德福高性能氟材料项目（一期）于4Q23投产，有机氟化工业务业绩有望随产能扩张持续较快增长。
　　风险提示：电解液出货量和毛利率提升不及预期，有机氟化工收入增长不及预期，半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期
　　

研究报告全文：证券研究报告新宙邦300037CH电解液布局海外有机氟化工高成长华泰研究季报点评投资评级维持买入2023年10月26日中国内地新能源及动力系统目标价人民币5172研究员申建国电解液盈利能力承压看好有机氟化工高成长SACNoS0570522020002shenjianguohtsccom8675582492388公司3Q23实现营收2150亿元同比-805归母净利润280亿元同比-3604扣非净利266亿元同比-3861主要系电解液盈利能力同研究员边文姣比下降考虑电解液业务价格竞争激烈我们下调电解液业务价格与毛利率SACNoS0570518110004bianwenjiaohtsccom假设预计公司年归母净利润分别为亿元前SFCNoBSJ39986755827764112023-2025110817122294值133319632551亿元参考可比公司23年Wind一致预期下平均联系人连楷昇PE28倍考虑公司高成长性的有机氟化工业务占比提升给予公司23年SACNoS0570122050061liankaishenghtsccom合理PE35倍对应目标价5172元前值5898元维持买入评级862128972228归母净利润同比下滑基本数据3Q23公司9M23营收5583亿元同比-2383归母净利797亿元同比目标价人民币5172-4473扣非归母净利润745亿元同比-4772对应3Q23归母净利收盘价人民币截至10月26日4068润280亿元同比环比-3604337扣非归母净利润266亿元同市值人民币百万30495比环比-38616033Q23公司实现毛利率2827同比环比6个月平均日成交额人民币百万1950152周价格范围人民币3617-5688-189-214pct净利率1324同比环比-592-213pct估计主要系国BVPS人民币1186内电解液市场价格竞争加剧盈利能力承压9M23期间费用率1292同比365pct费用率有所上行主要系收入同比下滑而费用支出相对刚性股价走势图新宙邦Q3产品价格下滑积极布局海内外产能人民币相对沪深300电解液核心原材料六氟磷酸锂价格Q2出现小幅反弹Q3价格重新下滑578迫近今年4月的年内价格低点根据鑫椤锂电9月六氟磷酸锂价格较6月524下降电解液价格随着下降需求增速放缓我们预计电解液及3319471其原材料价格或继续底部徘徊国内市场竞争激烈而海外市场竞争格局相416对较好公司积极布局海外产能目前波兰基地已经投产后续将投资12亿美元建设美国基地外销占比提升或有助提升电解液盈利能力国内方面3610Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23公司10月26日公告投资建设南通基地一期建设年产55万吨半导体新材料和205万吨电池化学品二期建设7万吨半导体新材料资料来源Wind有机氟化学品高壁垒产能有序释放受3M比利时工厂停产影响公司有机氟化工二代产品氟冷液供需紧张维持高景气度公司有机氟化学品具有小批量高壁垒交付要求高验证周期长等特点盈利能力强格局相对稳定公司面对有机氟化学品国产替代的机遇积极扩大产能高端氟精细化学品项目二期已于7月开始陆续试产公司预计海德福高性能氟材料项目一期于4Q23投产有机氟化工业务业绩有望随产能扩张持续较快增长风险提示电解液出货量和毛利率提升不及预期有机氟化工收入增长不及预期半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万695196617830988912565-134763898189526302706归属母公司净利润人民币百万13071758110817122294-152363457370154553399EPS人民币最新摊薄174235148228306ROE19512084120015921804PE倍23341734275317811329PB倍450365335291246EVEBITDA倍17081271206012301010资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1新宙邦300037CH图表1营业收入及同比增速图表2归母净利润及同比增速亿元亿元营业收入营业收入yoy右轴归母净利润归母净利润yoy右轴1201602020014018100150120161001410080801250606010040840206-500420-100-2020-400-150201820192020202120229M23201820192020202120229M23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表3综合毛利率与净利率变化图表4各项费用率变化销售费用率管理费用率毛利率净利率409研发费用率财务费用率35873062552041532101500-1201820192020202120229M23201820192020202120229M23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表5可比公司估值表Wind一致预期截至2023年10月26日收盘价收盘价EPS元PE倍证券代码证券简称元2023E2024E2025E2023E2024E2025E002709CH天赐材料254418024531614111037806603078CH江化微1556040056077390027732014002915CH中欣氟材122303809313631971315901均值283617091241300037CH新宙邦4068148228306275317811329资料来源BloombergWind华泰研究风险提示电解液出货量和毛利率提升不及预期有机氟化工收入增长不及预期半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2新宙邦300037CH图表6新宙邦PE-Bands图表7新宙邦PB-Bands人民币人民币新宙邦新宙邦15814111960x105115x50x94x797040x74x30x54x403520x33x00Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-23Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3新宙邦300037CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产70089763111171219115290营业收入695196617830988912565现金14583218260840354186营业成本44846565539966878426应收账款18931629326529164938营业税金及附加48617188548169228796其他应收账款110794430376918141081营业费用1172310097124161320214813预付账款218448212181471383227618管理费用4083242256431014622454635存货8100490514125514201951财务费用56430383831002381其他流动资产26173919350435903529资产减值损失966559453572727非流动资产41585632617164776830公允价值变动收益104135000000000长期投资2809530351341073736340619投资净收益40832763150010001000固定投资13671706225225462832营业利润15372063131319962663无形资产3825169312739967946284720营业外收入127249000000000其他非流动资产21282930283927632744营业外支出852620000000000资产总计1116615395172891866822120利润总额15302059131319962663流动负债34753997520353056938所得税1656823655170632594434622短期借款2481112982874424813051净利润13641823114217362317应付账款90702971155735013391071少数股东损益57846435342624312317其他流动负债25432913175535412816归属母公司净利润13071758110817122294非流动负债696772653257224562338EBITDA17352338159723513100长期借款4205765095570094539733641EPS人民币基本318237148228306其他非流动负债276202002200220022002负债合计41726650777477609277主要财务比率少数股东权益2247138197416224405346370会计年度202120222023E2024E2025E股本4124774569749627496274962成长能力资本公积25662450245024502450营业收入134763898189526302706留存公积32254719556568668641营业利润152213419363852053345归属母公司股东权益6770836490981046712379归属母公司净利润152363457370154553399负债和股东权益1116615395172891866822120获利能力毛利率35493204310432383294现金流量表净利率19631887145817561844会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE19512084120015921804经营活动现金449121810192149641222ROIC26242876110022511952净利润13641823114217362317偿债能力折旧摊销2095027601280073553242819资产负债率37364319449741574194财务费用56430383831002381净负债比率95028730141024972投资损失40832763150010001000流动比率202244214230220营运资金变动9729334987333729133930速动比率171217185199187其他经营现金1167511880129420202312营运能力投资活动现金316202205828846456476621总资产周转率075073048055062资本支出59837175910505649668434应收账款周转率482549320320320长期投资2621045098375632563256应付账款周转率632699699699699其他投资现金20075142582348124930每股指标人民币筹资活动现金119562147408853424548769每股收益最新摊薄174235148228306短期借款426348818276124492626每股经营现金流最新摊薄060241256662163长期借款220362303780851161211756每股净资产最新摊薄9031116121413961651普通股增加16832998000000000估值比率资本公积增加2210611525000000000PE倍23341734275317811329其他筹资现金136311613308922232996PB倍450365335291246现金净增加额7101759315939762476EVEBITDA倍17081271206012301010资料来源公司公告华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