事件：舍得酒业发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业总收入52.45亿元，同比增长13.62%，归母净利润12.95亿元，同比增长7.93%，Q3单季总营收17.17亿元，同比增长7.86%，归母净利润3.75亿元，同比增长3.01%。
　　沱牌收入增长亮眼，省内市场低基数下实现高增长。三季度虽然行业压力仍存、商务需求略显疲软，但公司在去年高基数下依旧实现较好的收入增长，分产品看，23Q3中高档酒/普通酒销售收入分别为13.92/1.80亿元，同比增长3.49%/20.66%，中高档酒表现较为稳健，估计舍之道收入增速较快，以沱牌为主的普通酒表现较好，特别T68等收入实现较高增长。分地区看，23Q3省内/省外收入分别为4.42/11.30亿元，同比+47.37%/-5.38%，省内增速明显主因去年同期川内受疫情影响基数较低，省外市场中估计东北、山东等表现相对较好，河南等市场仍有压力。截至三季度末酒类产品经销商2553家，相较Q2末净增148家，估计主要因新市场开拓、渠道下沉过程中经销商继续拓展。
　　毛利率环比提升，营销费用保持较高投入。1）23Q3销售毛利率74.63%，同比-4.02pct/环比+2.75pct，毛利率同比下降估计受普通酒收入增速较快下产品结构调整的影响，但环比改善明显，税金及附加项占营收比重13.50%，同比-2.63pct/环比-2.32pct，销售费用率21.46%，同比+2.83pct/环比+6.26pct，公司在旺季强化营销、加大市场投入，管理及研发费用率12.77%，同比-2.29pct，综合看归母净利率21.87%，同比-1.04pct/环比-1.35pct，利润率略有承压；2）23Q3销售现金回款14.59亿元，同比减少16.68%，现金回款有所减少或与回款方式有关，经营活动现金流净额-0.59亿元。截至Q3末合同负债3.26亿元，环比Q2末减少1.83亿元。
　　逆势下保持冲刺，后续有望继续释放品牌势能和成长弹性。公司在不利行业环境下延续较快增长、较同价位竞品成长性相对突出，后续继续保持冲刺状态、扩充销售团队、加大消费者培育，产品端坚持以品味舍得为核心，定位高端的藏品十年亦开始铺货推广，同时发展沱牌/高线光瓶酒，夜郎古亦有望逐渐改善。三季度公司启动“首府战役”，聚焦资源突破重点省会城市，并向低线市场辐射、加快全国化建设。
　　盈利预测、估值与评级：考虑行业环境承压、商务需求恢复仍需时间，下调2023-25年归母净利润预测为18.42/23.18/28.99亿元（较前次预测下调13%/13%/14%），折合EPS为5.53/6.96/8.70元，当前股价对应P/E为20/16/13倍，公司管理及业务团队具备较强执行力、多措并举下品牌势能持续提升，后续需求向好修复下有望继续释放弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示：白酒消费恢复不及预期，次高端白酒竞争加剧，渠道费用投放不及时。

研究报告全文：2023年10月26日公司研究Q3延续良好增长品牌势能继续提升舍得酒业600702SH2023年三季报点评要点买入维持当前价11060元事件舍得酒业发布2023年三季报2023年前三季度实现营业总收入5245亿元同比增长1362归母净利润1295亿元同比增长793Q3单季总营收1717亿元同比增长786归母净利润375亿元同比增长301作者沱牌收入增长亮眼省内市场低基数下实现高增长三季度虽然行业压力仍存分析师叶倩瑜执业证书编号S0930517100003商务需求略显疲软但公司在去年高基数下依旧实现较好的收入增长分产品看021-5252365723Q3中高档酒普通酒销售收入分别为1392180亿元同比增长yeqianyuebscncom3492066中高档酒表现较为稳健估计舍之道收入增速较快以沱牌为分析师杨哲主的普通酒表现较好特别T68等收入实现较高增长分地区看23Q3省内执业证书编号S0930522080001021-52523795省外收入分别为4421130亿元同比4737-538省内增速明显主因去yangzebscncom年同期川内受疫情影响基数较低省外市场中估计东北山东等表现相对较好分析师李嘉祺河南等市场仍有压力截至三季度末酒类产品经销商2553家相较Q2末净增执业证书编号S0930523070005021-52523658148家估计主要因新市场开拓渠道下沉过程中经销商继续拓展lijqebscncom毛利率环比提升营销费用保持较高投入123Q3销售毛利率7463同比-402pct环比275pct毛利率同比下降估计受普通酒收入增速较快下产品结联系人董博文dongbowenebscncom构调整的影响但环比改善明显税金及附加项占营收比重1350同比-263pct环比-232pct销售费用率2146同比283pct环比626pct公市场数据司在旺季强化营销加大市场投入管理及研发费用率1277同比-229pct总股本亿股333综合看归母净利率2187同比-104pct环比-135pct利润率略有承压2总市值亿元3685023Q3销售现金回款1459亿元同比减少1668现金回款有所减少或与回一年最低最高元1040721286款方式有关经营活动现金流净额-059亿元截至Q3末合同负债326亿元近3月换手率13451环比Q2末减少183亿元股价相对走势逆势下保持冲刺后续有望继续释放品牌势能和成长弹性公司在不利行业环境下延续较快增长较同价位竞品成长性相对突出后续继续保持冲刺状态扩充63销售团队加大消费者培育产品端坚持以品味舍得为核心定位高端的藏品十43年亦开始铺货推广同时发展沱牌高线光瓶酒夜郎古亦有望逐渐改善三季24度公司启动首府战役聚焦资源突破重点省会城市并向低线市场辐射加快全国化建设4-16盈利预测估值与评级考虑行业环境承压商务需求恢复仍需时间下调10220123042307232023-25年归母净利润预测为184223182899亿元较前次预测下调舍得酒业沪深300131314折合EPS为553696870元当前股价对应PE为201613倍公司管理及业务团队具备较强执行力多措并举下品牌势能持续提升后续收益表现需求向好修复下有望继续释放弹性维持买入评级1M3M1Y相对-705-1243-907风险提示白酒消费恢复不及预期次高端白酒竞争加剧渠道费用投放不及时绝对-1215-2274-1232资料来源Wind公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元496960566976861510645相关研报营业收入增长率83802186152023502356收入增长提速后续规划积极舍得酒业归母净利润百万元12461685184223182899600702SH2023年半年报点评归母净利润增长率114353531926258725072023-08-21EPS元375506553696870动销恢复后续有望释放弹性舍得酒业ROE归属母公司摊薄25982663240123202249600702SH2023年一季报点评PE29222016132023-04-28PB7758483729资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-10-25敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告舍得酒业600702SH利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入496960566976861510645总资产80939798125441599120174营业成本11021349164520162475货币资金19732448491171319754折旧和摊销9899110122135交易性金融资产14161308130013001300税金及附加73190399112231512应收账款151219330331432销售费用8761016122114821820应收票据5230344252管理费用603587642793969其他应收款合计3848140172213研发费用33768495117存货27943583329040334950财务费用-20-41-58-95-131其他流动资产144114160242343投资收益43000流动资产合计65907767102471335217168营业利润16742236247831273915其他权益工具00000利润总额16852246249531443932长期股权投资1414141414所得税414546624786983固定资产8581057121614081628净利润12711701187223582949在建工程98419535642744少数股东损益2515304050无形资产304303297291286归属母公司净利润12461685184223182899商誉00000EPS元375506553696870其他非流动资产030767676非流动资产合计15032030229826403006现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债30973260463557246957经营活动现金流22291041339125852992短期借款00000净利润12461685184123182899应付账款278484587716873折旧摊销9899110122135应付票据274415506620761净营运资金增加-757914-1215124365预收账款31111614651810其他1641-1658265421-408其他流动负债10543135299502投资活动产生现金流-1045-428-475-460-500流动负债合计30083133454556346868净资本支出-205-582-420-460-500长期借款025252525长期投资变化1414000应付债券00000其他资产变化-854140-5500其他非流动负债2363636363融资活动现金流-532-95-45395131非流动负债合计88128909090股本变化-41000股东权益4997653879091026813217债务净变化-44636-1100股本332333333333333无息负债变化870127138610891234公积金9821059105910591059净现金流651518246322202623未分配利润353949586300861811517归属母公司权益479463297671998912889少数股东权益202208238278328盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率778777764766768销售费用率17631678175017201710EBITDA率357374361366368管理费用率1214969920920910EBIT率330354345352355财务费用率-040-067-083-110-123税前净利润率339371358365369研发费用率065126120110110归母净利润率251278264269272所得税率2524252525ROA157174149147146ROE摊薄260266240232225每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC485407589643665每股红利080150000000000每股经营现金流6713121018776898偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产14441900230229983868资产负债率3833373634每股销售收入14961817209425863195流动比率219248225237250速动比率126134153165178估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务-17412306803995151546PE2922201613有形资产有息债务-25840489296272179467PB7758483729EVEBITDA1991551309873资料来源Wind光大证券研究所预测股息率0714000000敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所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