期待Q4回归快速增长轨道
　　公司发布三季报，2023年Q1-Q3实现营收15.43亿元（yoy+6.62%），归母净利2.02亿元（yoy+12.59%），扣非净利1.78亿元（yoy+9.88%）。其中Q3实现营收5.44亿元（yoy+3.70%，qoq+8.24%），归母净利7617万元（yoy+1.75%，qoq+54.10%）。考虑到年内钢价低位震荡导致冶金阀门更换放缓，我们略微下调公司2023-2025年归母净利润预测至2.9/3.9/5.0亿元（前值3.33/4.43/5.75亿元）。可比公司23年Wind一致预期PE均值为24倍，考虑公司核电板块优势强化与氢能等新领域拓展，给予公司23年25倍PE，目标价14.5元（前值14.52元），维持“买入”评级。
　　核电业务资产划转或是Q3业绩低于预期的主要原因
　　前三季度收入及利润增长低于我们对于公司全年增速的预期，推测主要系核电相关业务交付有所滞后，10月25日公司公告拟将核电军工事业部相关资产、业务划转至全资子公司神通核能，或导致相关收入确认节奏略有放缓。同时年内螺纹钢价格震荡下跌，Wind数据显示，SHFE螺纹期货价格从年后高点4400点跌落至3665，或导致冶金阀门改造及更新进度放缓，上半年公司冶金板块收入同比下滑42%。Q4随着业务划转的完成，公司整体收入有望回归快速增长轨道。
　　毛利率略有下滑，盈利能力基本稳定
　　公司23Q3单季度毛利率和净利率分别为30.43%和14.01%，同比-1.17和-0.26pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为4.87%/4.23%/3.54%/1.51%，分别同比+0.71/+1.31/-0.59/+0.68pct，其中财务费用率上升主要系银行贷款利息有所增加。
　　风险提示：1）竞争加剧；2）运费/原材料价格波动；3）核电/冶金需求不及预期。
　　
　　

研究报告全文：证券研究报告江苏神通002438CH核电业务划转致Q3增长略有放缓华泰研究季报点评投资评级维持买入2023年10月26日中国内地通用机械目标价人民币1450研究员倪正洋期待Q4回归快速增长轨道SACNoS0570522100004nizhengyanghtsccomSFCNoBTM566862128972228公司发布三季报2023年Q1-Q3实现营收1543亿元yoy662归母净利202亿元yoy1259扣非净利178亿元yoy988其研究员杨任重中Q3实现营收544亿元yoy370qoq824归母净利7617万SACNoS0570522110003yangrenzhonghtsccom元yoy175qoq5410考虑到年内钢价低位震荡导致冶金阀门更862128972228换放缓我们略微下调公司2023-2025年归母净利润预测至293950亿基本数据元前值333443575亿元可比公司23年Wind一致预期PE均值为24倍考虑公司核电板块优势强化与氢能等新领域拓展给予公司23年目标价人民币145025倍PE目标价145元前值1452元维持买入评级收盘价人民币截至10月25日1010市值人民币百万5126核电业务资产划转或是Q3业绩低于预期的主要原因6个月平均日成交额人民币百万489452周价格范围人民币954-1424前三季度收入及利润增长低于我们对于公司全年增速的预期推测主要系核BVPS人民币616电相关业务交付有所滞后10月25日公司公告拟将核电军工事业部相关资产业务划转至全资子公司神通核能或导致相关收入确认节奏略有放缓股价走势图同时年内螺纹钢价格震荡下跌Wind数据显示SHFE螺纹期货价格从年江苏神通后高点4400点跌落至3665或导致冶金阀门改造及更新进度放缓上半人民币相对沪深300年公司冶金板块收入同比下滑42Q4随着业务划转的完成公司整体收157入有望回归快速增长轨道144121毛利率略有下滑盈利能力基本稳定112公司23Q3单季度毛利率和净利率分别为3043和1401同比-117和95销售管理研发财务费用率分别为-026pct487423354151Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23分别同比071131-059068pct其中财务费用率上升主要系银行贷款利息有所增加资料来源Wind风险提示1竞争加剧2运费原材料价格波动3核电冶金需求不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万19101955219827293368-2045237124224162343归属母公司净利润人民币百万2534022755293853927049889-17301020291433642704EPS人民币最新摊薄050045058077098ROE106077090510791205PE倍20232253174413051028PB倍215174158141124EVEBITDA倍13161351965801614资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1江苏神通002438CH图表12021年至今公司单季度收入情况图表22021年至今公司单季度归母净利润情况百万元百万元700营业收入YOY右QOQ右60100归母净利润YOY右QOQ右200509060015040805007030100604002010505030004002001030202010050301004001001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q231Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表32021年至今公司单季度毛利率和净利率情况图表42021年至今公司单季度费用率情况销售费用率管理费用率毛利率净利率4010研发费用率财务费用率35830256201541025001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q231Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表5可比公司估值表20231025市值股价归母净利润百万元PE倍公司代码公司简称亿元元2022A2023E2024E2025ECAGR32022A2023E2024E2025E300470CH中密控股773713093674375221925211815603699CH纽威股份1061414666427749292623161411603308CH应流股份921354024305547192123211713300850CH新强联1213513163224926842938382518平均值27241814002438CH江苏神通511012282943934993023171310注除美亚光电外可比公司归母净利润均来自于Wind一致预期均值资料来源Wind华泰研究预测图表6江苏神通PE-Bands图表7江苏神通PB-Bands人民币人民币江苏神通江苏神通23271740x2042x30x36x1125x1429x20x23x6715x16x00Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2江苏神通002438CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产26703290281039043775营业收入19101955219827293368现金60795915291040900541112营业成本13131371149118382256应收账款652118090931800106462048营业税金及附加14861636215426743301其他应收账款29372461216635793513营业费用1069012232138461719221221预付账款37443502696449019433管理费用8507961497801200714147存货81970850217615910771125财务费用10701251467136283838其他流动资产5233765624599267780078871资产减值损失27942006219827293368非流动资产17162510255728153127公允价值变动收益025185185185185长期投资2067154790612851664投资净收益16861247187921792179固定投资666071096129416141946营业利润3003625714326834350055244无形资产1297710926968884937338营业外收入0780115008001000其他非流动资产899541289115711041091营业外支出391132132132132资产总计43865800536767196902利润总额2972325593330514416856112流动负债18132131163526592400所得税43832838366548986223短期借款6307165564655648002990383净利润2534022755293853927049889应付账款5162073317295049304152526少数股东损益000000000000000其他流动负债6661574267684129278997048归属母公司净利润2534022755293853927049889非流动负债1833371522484894205736335EBITDA3935140068520516559983172长期借款1100051401420653603329811EPS人民币基本052045058077098其他非流动负债733320122642460246524负债合计19962847212030792763主要财务比率少数股东权益000000000000000会计年度202120222023E2024E2025E股本4857650754507545075450754成长能力资本公积813901156115611561156营业收入2045237124224162343留存公积10911294158719802479营业利润21621439271033102700归属母公司股东权益23902953324736404139归属母公司净利润17301020291433642704负债和股东权益43865800536767196902获利能力毛利率31232985321632643302现金流量表净利率13271164133714391481会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE106077090510791205经营活动现金1985924684601522207670930ROIC1098781111911621340净利润2534022755293853927049889偿债能力折旧摊销874712826141101807623222资产负债率45524908394945834003财务费用10701251467136283838净负债比率90819575871158653投资损失16861247187921792179流动比率147154172147157营运资金变动14698162251583634323933速动比率100112116103105其他经营现金10865324197123962907营运能力投资活动现金3863985927167404154151974总资产周转率048038039045049资本支出4909672203194704354953981应收账款周转率301268390395400长期投资1410317341641379379应付账款周转率266220290300310其他投资现金36473617208823872386每股指标人民币筹资活动现金37637958443094889388207每股收益最新摊薄050045058077098短期借款3137124920001446510354每股经营现金流最新摊薄039049119043140长期借款875040401933660326222每股净资产最新摊薄471582640717815普通股增加0002178000000000估值比率资本公积增加00034205000000000PE倍20232253174413051028其他筹资现金248516568216121737212339PB倍215174158141124现金净增加额1885234604124642840410749EVEBITDA倍13161351965801614资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3江苏神通002438CH免责声明分析师声明本人倪正洋杨任重兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反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