近期长端美债利率加速上行，10Y美债利率一度突破5%，再度导致风险资产显著承压。事实上，8月以来美国经济韧性不断强化、美债供给超预期均抬高利率中枢，近期巴以冲突引发油价上行，通胀预期升温加速了利率走高。随着市场不断修正“Higher for Longer”的预期，利率上行趋势得以强化，特别在美债供给压力增加时，债券的波动风险将有所提升。因此，本文主要从美债发行端对近期供需格局进行跟踪讨论。
　　本周美国财政部进行了20年期美债的拍卖计划，结果好于预期，但环比前次发行需求有所降温。10月18日（周四），美国财政部续发130亿美元20年期美国国债，中标收益率为5.245%，较此前投标截止时的发行前交易水平5.257%有所下行。从拍卖结果来看，相比于9月19日发行情况，投标倍数为2.59倍，前值为2.74倍。从得标分布来看，包括海外央行等官方机构及私人投资者在内得间接投资者获配比率为72.3%，高于前次标售的65.1%，而包括美联储和其他美国联邦政府实体在内的直接投资者获配15.8%，低于前次标售的25.7%。包揽直接和间接投资者未吸纳部分债券、避免流拍的一级交易商获配比例为11.9%，高于前次标售占比9.2%。从市场反应来看，拍卖前利率走高相对承压，拍卖结果公布后阶段性利率下行，交易日整体利率上行。反映了当前面对大额美债供给，市场流动性整体偏紧，利率存在上行压力。
　　从供给侧来看，由于财政部超预期的融资计划，年内美债发行压力仍然较大。根据美国财政部公布的美债拍卖日历（暂定计划，遇到节假日等情况可能会进行调整，以实际拍卖日期为准），一般而言，1年以内的Bill每周都会进行拍卖，长期美债拍卖频率相对较低，Note和Bond的各期限品种基本是一个月拍卖一次，下周发行2、5、7年期Note，下次10年以上久期美债发行时间预计在11月上旬，关注发行前后对债券波动率的影响。另外，11月初美国财政部将公布下一阶段的发债计划，由于8月初发债计划显著超出市场预期并且利率在供给逻辑驱动下加速上行，因此11月初发债规模值得重点关注。
　　从需求侧来看，今年美国个人投资者、海外投资者、共同基金是增配美债的主力，而货币当局（美联储）、银行则显著减配美债。由于资金属性（久期、收益率要求、风险偏好）以及投资工具（杠杆水平、衍生品）等差异，美债不同投资者结构存在较大差异。其中占比最高的海外投资者（30%）一般偏好长期限品种，并且受到外汇储备、政治因素等扰动。货币当局（20%）持有长久期美债为主，配合货币政策的调整为主。其他主要投资者中，个人投资者（9%）的配置特征相对突出，追求稳定的票息收入，与利率走势保持一致。共同基金（11%）的交易特征较为突出，对利率的波动较为敏感，以短久期品种为主，在利率下行阶段往往加仓。而养老基金（13%）、州和地方政府（7%）长期趋于增配美债，对利率敏感度较弱。海外投资者方面，2023年以来，除中国外其他国家/经济体投资者普遍重新净买入美债。2023年以来，外国投资者小幅加仓美债。其中，中国减持速度放缓，日本重新净买入，英国、瑞士、印度、韩国继续净流入。
　　风险提示：欧美经济金融黑天鹅事件再起，欧美深度衰退时点早于预期。