23Q3业绩同比高增，维持“增持”评级
　　根据公司23年三季报，公司23前三季度归母净利润14.03亿元，同增68.98%，扣非净利润13.13亿元，同增64.73%；23Q3归母净利润7.85亿元，同增64.61%，环增575.21%；扣非净利润7.65亿元，同增66.42%，环增394.76%。考虑到硅片10月价格出现较大降幅，我们小幅下调2023到2025年的盈利预测，预计公司23/24/25年EPS1.01/1.49/1.82元（前值：1.08/1.60/1.93元），参考Wind一致预期，可比公司23年8.78倍PE，考虑到公司设备基业常青且具备多重增长极，广泛布局硅片、组件和电解池业务，看好公司具备盈利弹性，给予公司23年11倍PE，对应目标价11.11元（前值：11.88元），维持“增持”评级。
　　环保设备龙头受益火电重启，空冷订单起量驱动盈利增长
　　公司为空冷市场龙头，在火电空冷和煤化工占有率较高，充分受益于22H2火电项目重启。市场空间方面，根据国家能源局的数据，2023年1-8月火电新增装机3429万千瓦，相比于年同期增加了1446万千瓦。根据公司中报披露，23H1公司空冷系统营业收入同比高增55.88%，向23H2展望，看好公司凭借火电空冷高市占率获取充足在手订单，业务保持高速增长。
　　Q3成本优化扩宽盈利空间，硅片业务盈利修复
　　根据公司公告，将逐步形成90GW拉晶、40GW切片、20GW组件复合产能，当前在手40GW硅片优质产能，叠加石英砂保供能力出色，已经与海外龙头尤尼明及TQC签订保供协议，出货能力将快速升至第一梯队。盈利方面，公司23Q2受光伏产业链价格大幅下降影响，导致计提存货减值，影响Q2业绩；23Q3期间公司生产成本优化增加盈利空间，加之Q3硅片价格出现上涨，公司硅片业务盈利有所回暖。
　　深耕还原炉稳健增长，电解槽产品放量在即
　　公司是还原炉行业龙头，截至23H1市占率高达65%，且在手订单充足，10月17日与亚洲硅业签署2.75亿元设备大单。光伏市场方面，我们预测2023年全球光伏新增装机超350GW，需求同比高增。考虑到还原炉是光伏产业链上游硅料核心制备设备，目前光伏行业装机需求维持高景气，我们看好还原炉业务延续订单高增态势。公司也开辟绿电制氢业务，目前电解槽业务放量在即，绿电制氢系统车间已投入运行，电解槽业务有望放量。当下清洁能源需求不断提升，我们看好公司新能源装备业务市场空间持续扩大。
　　风险提示：硅料价格波动超预期；行业N型产能释放不及预期；行业竞争加剧等。
　　

研究报告全文：证券研究报告双良节能600481CH硅片业务盈利修复明显华泰研究季报点评投资评级维持增持2023年10月21日中国内地新能源及动力系统目标价人民币1111研究员申建国23Q3业绩同比高增维持增持评级SACNoS0570522020002shenjianguohtsccom8675582492388根据公司23年三季报公司23前三季度归母净利润1403亿元同增6898扣非净利润1313亿元同增647323Q3归母净利润785研究员倪正洋亿元同增6461环增57521扣非净利润765亿元同增6642SACNoS0570522100004nizhengyanghtsccom环增考虑到硅片月价格出现较大降幅我们小幅下调SFCNoBTM56686212897222839476102023到2025年的盈利预测预计公司232425年EPS101149182元前研究员周敦伟值108160193元参考Wind一致预期可比公司23年878倍SACNoS0570522120001zhoudunweihtsccomPE考虑到公司设备基业常青且具备多重增长极广泛布局硅片组件和862128972228电解池业务看好公司具备盈利弹性给予公司23年11倍PE对应目联系人吴柯良标价1111元前值1188元维持增持评级SACNoS0570122070159wukelianghtsccom862128972228环保设备龙头受益火电重启空冷订单起量驱动盈利增长公司为空冷市场龙头在火电空冷和煤化工占有率较高充分受益于22H2基本数据火电项目重启市场空间方面根据国家能源局的数据2023年1-8月火目标价人民币1111电新增装机3429万千瓦相比于年同期增加了1446万千瓦根据公司中收盘价人民币截至10月20日1010报披露23H1公司空冷系统营业收入同比高增5588向23H2展望市值人民币百万18894看好公司凭借火电空冷高市占率获取充足在手订单业务保持高速增长6个月平均日成交额人民币百万2596252周价格范围人民币992-1653BVPS人民币375Q3成本优化扩宽盈利空间硅片业务盈利修复根据公司公告将逐步形成拉晶切片组件复合产90GW40GW20GW股价走势图能当前在手40GW硅片优质产能叠加石英砂保供能力出色已经与海外龙头尤尼明及签订保供协议出货能力将快速升至第一梯队盈利双良节能TQC人民币相对沪深300方面公司23Q2受光伏产业链价格大幅下降影响导致计提存货减值影178响业绩期间公司生产成本优化增加盈利空间加之硅片价Q223Q3Q3155格出现上涨公司硅片业务盈利有所回暖131深耕还原炉稳健增长电解槽产品放量在即113公司是还原炉行业龙头截至23H1市占率高达65且在手订单充足96Oct-22Feb-23Jun-23Oct-2310月17日与亚洲硅业签署275亿元设备大单光伏市场方面我们预测2023年全球光伏新增装机超350GW需求同比高增考虑到还原炉是光伏资料来源Wind产业链上游硅料核心制备设备目前光伏行业装机需求维持高景气我们看好还原炉业务延续订单高增态势公司也开辟绿电制氢业务目前电解槽业务放量在即绿电制氢系统车间已投入运行电解槽业务有望放量当下清洁能源需求不断提升我们看好公司新能源装备业务市场空间持续扩大风险提示硅料价格波动超预期行业N型产能释放不及预期行业竞争加剧等经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万383014476232873135238983-848727799608634632434归属母公司净利润人民币百万3101395602189527893399-1256820827981747212187EPS人民币最新摊薄017051101149182ROE13472071243627572573PE倍60921976997677556PB倍785277217164127EVEBITDA倍38171159669407330资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1双良节能600481CH图表1可比公司估值表Wind一致预期截至2023年10月20日收盘价EPSPE证券代码证券简称收盘价2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E002129CHTCL中环19992112472993461785810668577601012CH隆基绿能255519524529834121631043858749002459CH晶澳科技23072352953744562558781617506可比公司均值878714611600481CH双良节能10100511011491821976997677556资料来源Wind华泰研究预测注除双良节能外其余公司EPS选用Wind一致预期图表2双良节能PE-Bands图表3双良节能PB-Bands人民币人民币双良节能双良节能52563970x42137x55x109x2645x2881x35x53x131425x25x00Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-23Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2双良节能600481CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产495311841168152161726072营业收入383014476232873135238983现金1912467475191012312587营业成本276412087189202536331754应收账款107591460228720233336营业税金及附加3016557393151254115593其他应收账款52365551118011156017487营业费用2380823630279453448838983预付账款260071174113319731889管理费用1761928220465746270577966存货10532841325449165313财务费用448613210214262811725987其他流动资产600882182250524662774资产减值损失332611468256162194719491非流动资产403810103135551649719498公允价值变动收益415000000000000长期投资2735627321495495077752005投资净收益1491144791711961187固定投资1116704494371174014069营业利润399771229235135464307无形资产2881144324723698309496126营业外收入882126577528410其他非流动资产23602342289934183948营业外支出099568228298365资产总计899121943303703811345570利润总额407601225235435494307流动负债568213755201922493428746所得税679817846353135323064606短期借款12082913824881769812净利润339621046200130163661应付账款979891625245330143830少数股东损益29499004106572274026203其他流动负债3494921694911374515104归属母公司净利润3101395602189527893399非流动负债850481274126212471231EBITDA504301680312945445430长期借款901317021158541432512735EPS人民币基本019058101149182其他非流动负债760351104110411041104负债合计653315029214542618129977主要财务比率少数股东权益52308573192304197068173会计年度202120222023E2024E2025E股本16271871187118711871成长能力资本公积1073223322332233223营业收入848727799608634632434留存公积8290617853786680310464营业利润1507520741912850862144归属母公司股东权益2406682987231151214911归属母公司净利润1256820827981747212187负债和股东权益899121943303703811345570获利能力毛利率27841651187519101854现金流量表净利率887723859962939会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE13472071243627572573经营活动现金91823430288866464990ROIC16791753223533053124净利润339621046200130163661偿债能力折旧摊销742531494583517457790225资产负债率72666849706468696578财务费用448613210214262811725987净负债比率12869182232583983投资损失1491144791711961187流动比率087086083087091营运资金变动42886507427675274240942速动比率062050057055062其他经营现金768716560178311268323047营运能力投资活动现金8493378759402936793894总资产周转率058094089092093资本支出8643466551380536663879应收账款周转率4211455145514551455长期投资451123102222812281228应付账款周转率346928928928928其他投资现金1951102145124283每股指标人民币筹资活动现金75449473013492903626832每股收益最新摊薄017051101149182短期借款826881705533472331636每股经营现金流最新摊薄005183154355267长期借款90138008116715281591每股净资产最新摊薄129365466615797普通股增加50424341000000000估值比率资本公积增加24993222000000000PE倍60921976997677556其他筹资现金13249520596672202751888PB倍785277217164127现金净增加额047519212490267682765EVEBITDA倍38171159669407330资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3双良节能600481CH免责声明分析师声明本人申建国倪正洋周敦伟兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4双良节能600481CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员双良节能600481CH华泰金融控股香港有限公司其子公司和或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的1或以上有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师申建国倪正洋周敦伟本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入双良节能600481CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人双良节能600481CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬双良节能600481CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达1或以上华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5双良节能600481CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6