平安观点：
　　2023年10月19日，10年美债收益率盘中升破5%重要关口，收于4.98%，近一周累计上涨35BP。其中，实际利率累计上升20BP至2.49%，隐含通胀预期上升15BP至2.49%。
　　驱动因素。1）美国经济数据继续好于预期，三季度GDP增长预期进一步上修。本周零售和工业数据公布以后，亚特兰大联储GDPNow模型上修三季度美国GDP增长预测至5.4%，为9月14日以来最高。2）美联储官员密集“放鹰”，强调未来进一步加息的可能。虽然多数官员支持11月暂停加息，但不少官员暗示美联储应保留继续加息的选项。10月19日，美联储主席鲍威尔称，如果经济增长持续高于趋势水平，或者劳动力市场的紧张状况不再缓解，可能导致货币政策进一步收紧。截至10月19日，CME数据显示，截至明年1月至少再加息一次的概率由10月13日的30.4%升至35.8%。3）关于美债供需的担忧持续，推升期限溢价。10月18日，美国财政部数据显示，截至今年8月，日本、中国大幅减持手中的美债。当前市场对于美债供需失衡的风险十分敏感，这也解释了10年期及以上美债利率较2年期更快攀升的现象。4）地缘冲突并未显著驱动避险资金配置美债，反而抬升油价与通胀预期。
　　后市判断。展望未来一段时间，美债利率可能保持当前高水平波动区间。美国经济方面，在居民超额储蓄尚未耗尽、就业市场稳健、“再工业化”主题投资趋于增长等背景下，年内美国经济数据料将维持韧性；利率预期方面，目前不能排除今年12月或明年1月美联储再加息的可能性，利率预期仍有上修空间；通胀预期方面，地缘冲突如果持续甚至扩大，国际油价上行风险不能排除，美债通胀预期或仍维持高位；美债供给方面，当前市场对于国债“供大于求”的担忧占上风，在美国短期拨款11月17日到期前，两党能否顺利通过新的预算方案，以及新预算的规模能否削减至令市场“满意”的程度，这些都存在不确定性。
　　资产影响。在10年美债利率保持高位的背景下，我们提示三方面市场影响：一是，美股波动与调整压力阶段上升。当前美股估值不低，随着美债利率上升，股债性价比势必下降；经济与政策不确定性上升，可能抑制股票市场风险偏好。二是，美元指数或保持相对强势。10年美德国债利差已超过2022年11月的高点（彼时美元指数升破110）。近期地缘风险上升、油价上行压力加大，削弱欧洲、日本等非美经济增长前景，进一步加持美元指数。三是，黄金价格或存阶段回调风险。如果地缘冲突没有超预期扩大，黄金价格可能更受美债实际利率及美元汇率的影响。
　　风险提示：地缘冲突超预期，美国经济不及预期，日本货币政策超预期等。
　　

研究报告全文：海外宏观宏2023年10月20日观报告宏观动态跟踪报告当10年美债利率升破5证券分析师平安观点钟正生投资咨询资格编号2023年10月19日10年美债收益率盘中升破5重要关口收于498S1060520090001宏近一周累计上涨35BP其中实际利率累计上升20BP至249隐含ZHONGZHENGSHENG934pingancomcn通胀预期上升15BP至249观范城恺投资咨询资格编号动S1060523010001FANCHENGKAI146pingancomcn驱动因素1美国经济数据继续好于预期三季度GDP增长预期进一步态上修本周零售和工业数据公布以后亚特兰大联储GDPNow模型上修跟三季度美国GDP增长预测至54为9月14日以来最高2美联储踪官员密集放鹰强调未来进一步加息的可能虽然多数官员支持11月暂停加息但不少官员暗示美联储应保留继续加息的选项10月19日报美联储主席鲍威尔称如果经济增长持续高于趋势水平或者劳动力市场告的紧张状况不再缓解可能导致货币政策进一步收紧截至10月19日CME数据显示截至明年1月至少再加息一次的概率由10月13日的304升至3583关于美债供需的担忧持续推升期限溢价10月18日美国财政部数据显示截至今年8月日本中国大幅减持手中的美债当前市场对于美债供需失衡的风险十分敏感这也解释了10年期及以上美债利率较2年期更快攀升的现象4地缘冲突并未显著驱动避险资金配置美债反而抬升油价与通胀预期后市判断展望未来一段时间美债利率可能保持当前高水平波动区间美国经济方面在居民超额储蓄尚未耗尽就业市场稳健再工业化证主题投资趋于增长等背景下年内美国经济数据料将维持韧性利率预期券方面目前不能排除今年12月或明年1月美联储再加息的可能性利率研预期仍有上修空间通胀预期方面地缘冲突如果持续甚至扩大国际油究价上行风险不能排除美债通胀预期或仍维持高位美债供给方面当前报市场对于国债供大于求的担忧占上风在美国短期拨款11月17日到期前两党能否顺利通过新的预算方案以及新预算的规模能否削减至令告市场满意的程度这些都存在不确定性资产影响在10年美债利率保持高位的背景下我们提示三方面市场影响一是美股波动与调整压力阶段上升当前美股估值不低随着美债利率上升股债性价比势必下降经济与政策不确定性上升可能抑制股票市场风险偏好二是美元指数或保持相对强势10年美德国债利差已超过2022年11月的高点彼时美元指数升破110近期地缘风险上升油价上行压力加大削弱欧洲日本等非美经济增长前景进一步加持美元指数三是黄金价格或存阶段回调风险如果地缘冲突没有超预期扩大黄金价格可能更受美债实际利率及美元汇率的影响风险提示地缘冲突超预期美国经济不及预期日本货币政策超预期等请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容宏观动态跟踪报告2023年10月19日作为全球资产定价的锚10年美债收益率一度升破5重要关口我们认为主要驱动因素来自四个方面美国经济持续呈现韧性美联储讲话保留再加息的可能美债供给过剩的担忧仍在持续以及地缘冲突抬升油价与通胀预期等展望未来一段时间美债利率或仍保持高位在此背景下美股波动和调整压力上升美元指数或保持相对强势黄金价格存在阶段调整风险10年美债收益率本周大幅上升盘中曾升破5大关继创2007年以来新高2023年10月19日10年美债收益率盘中升破5收于498近一周已累计上涨35BP其中10年TIPS利率实际利率累计上升20BP至249隐含通胀预期上升15BP至249近一周截至10月19日中长期美债收益率飙升普遍刷新2007年以来新高30年期美债收益率累计上涨33BP至5112年期美债收益率累计上涨10BP514图表1近期中长期美债收益率飙升图表210年美债实际利率和通胀预期均上升美债收益率曲线变化BP10年美国TIPS利率6402610年TIPS隐含通胀预期右250343533333053024245变动右212224052023-10-13202023-10-191020235410318230401622521213-10142201m2m3m6m1y2y3y5y7y10y20y30y23-0723-0823-0923-10资料来源Wind平安证券研究所资料来源Wind平安证券研究所1驱动因素一是美国经济数据继续好于预期三季度GDP增长预期进一步上修本周公布的经济数据显示美国经济仍具韧性一方面9月零售数据意外强劲零售销售额环比增速为07预期03前值由06上修至08反映美国消费者需求仍在稳健增长另一方面9月工业生产指数同样超预期上涨环比增速为03预期0前值为04创2018年以来新高工人罢工浪潮并未拖累制造业增长零售和工业数据公布以后亚特兰大联储GDPNow模型上修三季度GDP增长率预测预计美国三季度GDP环比折年率为54不仅高于10月14日预测的51也是9月14日以来最高预测请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容28宏观动态跟踪报告图表3美国9月零售销售额环比增速为07图表4模型预计美国三季度GDP环比折年率为54季调环比美国零售销售额1005000510152023-0223-0423-0623-08资料来源同花顺平安证券研究所资料来源亚特兰大联储20231019平安证券研究所二是美联储官员密集放鹰强调未来进一步加息的可能近一周美联储官员密集讲话整体来看考虑到近期美债利率飙升金融条件趋紧多数官员支持暂停加息这也令市场进一步确信美联储11月不加息但是也有不少官员讲话暗示美联储保留继续加息的选项10月17日里士满联储主席巴尔金讲话称不能依靠长债收益率上升来收紧政策18日美联储理事沃勒称如果经济继续展现力道或通胀稳定或重新加速很可能需要进一步收紧政策19日美联储主席鲍威尔称如果有更多证据表明经济增长持续高于趋势水平或者劳动力市场的紧张状况不再缓解这可能会导致通胀进展的恶化风险上升并可能导致货币政策进一步收紧截至10月19日CMEFedWatch数据显示市场进一步确信11月暂停加息但今年12月或明年1月再加息一次的概率未能排除预计截至明年1月至少再加息一次的概率由10月13日的304升至35810月18日该预期一度升至403图表5近一周美联储官员讲话主要观点时间人物主要观点费城联储主席美联储本轮加息周期已经结束可以让利率保持目前的水平目前的利率水平足以10月13日Harker让通胀回归至长期目标水平美国通胀放缓是一种趋势而非昙花一现这是不可否认的他否认美联储在芝加哥联储主席10月16日使通胀率回到美联储2的目标方面进展停滞并告诫不要将即将做出的货币政策Goolsbee决定与并不宽泛的数据挂钩费城联储主席美联储不应通过提高借贷成本给经济产生新的压力目前不应该考虑任何提高美10月16日Harker联储的利率目标在通胀压力减弱的环境下美联储已经完成了加息美联储仍有时间决定下一步的利率举措因为坊间信息显示美国经济正在放缓里士满联储主席10月17日通胀压力正在下降尽管长期借贷成本上升正对需求造成下行压力但不能依靠长Barkin债收益率上升来收紧政策目前还不清楚这将如何影响两周后美联储的政策决定明尼亚波利斯联储主席10月17日通胀回落所需时间远远超过预期而且目前通胀仍然过高Kashkari美联储需要等待观察和观望经济的发展然后再就政策利率路径采取明确的行动美联储理事10月18日如果经济趋软可以保持政策利率稳定如果经济继续展现力道或通胀稳定或重Waller新加速很可能需要进一步收紧政策纽约联储主席10月18日利率需要在一段时间内保持高位才能使通胀率回到联储设定的2的目标Williams请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容38宏观动态跟踪报告费城联储主席由于越来越多的证据表明借贷成本上升将导致经济放缓美联储应延长暂停加息的10月18日Harker时间如果有更多证据表明经济增长持续高于趋势水平或者劳动力市场的紧张状况不再美联储主席缓解或导致通胀进展的恶化风险上升将令货币政策进一步收紧巴以冲突带来10月19日Powell的新一轮地缘紧张局势高度加剧美联储将会密切关注事态发展对经济的影响美债收益率近期涨势已经造成金融状况显著收紧意味着美联储无需加息更多资料来源Wind美联储平安证券研究所图表6CME最新利率概率预测图表7明年1月加权平均利率预期上涨至53947555及5525加权平均美国国债收益率10年及以下以上52552023-11-1000099604525CME加权平均利率预期2024年1月右502023-12-130000751249531542024-1-310000642358535482024-3-200010359130753154462024-5-139290470201521532024-6-1216236634912451144近一周2024-7-313423572326949842532024-9-18511298152394872024-11-762524210725477405209-0109-0809-1509-2209-2910-0610-132024-12-187401786714465资料来源CME20231020平安证券研究所资料来源CME同花顺平安证券研究所三是关于美债供需的担忧持续推升期限溢价国债供给方面自今年8月美国信用评级下调美国财政部宣布增发市场对于美债超发的担忧已成为美债利率上行的重要驱动参考我们报告美债利率为何再创新高10月以来美国政府暂时避免关门但围绕财政纪律的担忧仍在推升期限溢价国债需求方面10月18日美国财政部数据显示今年以来截至8月两大海外美债持有者日本中国大幅减持手中的美债日中两国较2020-2022年平均减持超过3千亿美元的美债其中中国连续5个月减持8月美债持有占比自15以上减少至10左右总之当前市场对于美债供需失衡的风险十分敏感这也解释了10年期及以上美债利率较2年期更快攀升的现象图表8中国8月美债持有占比减少至10图表910年美债期限溢价持续上行美债海外持有规模万亿美元10年美债期限溢价17810总计右中国占比千16780515767414007213705126810116610641520-0120-0821-0321-1022-0522-1223-0720-0120-0721-0121-0722-0122-0723-0123-07资料来源美国财政部平安证券研究所资料来源FRED平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容48宏观动态跟踪报告四是地缘冲突并未显著驱动避险资金配置美债反而抬升油价与通胀预期自10月7日巴以冲突爆发以来市场避险情绪虽有升温但幅度相对有限近期美股VIX指数由17左右升破20而2022年俄乌冲突时VIX曾升至30以上巴以冲突爆发以来美国多位官员到中东地区展开斡旋暗示美国有意愿管控冲突不希望战事扩大10月18日拜登公开发言表示美国支持以色列但又提醒以方仍需遵守战争规则给人道主义通道留下机会他还提到没有明确证据表明伊朗参与了近期的冲突不过与2022年类似地缘冲突增加了全球原油等能源供给的不确定性赋予油价上涨风险继而令美债市场的通胀预期明显抬升截至10月19日布伦特原油回升至924美元桶创10月以来新高而美债通胀预期与国际油价高度相关图表10巴以冲突以来市场避险情绪升温但幅度有限图表11油价与美债通胀预期高度相关指数美股VIX指数10年TIPS隐含通胀预期美元桶4010年美债实际利率右3032布伦特原油右14025353013020120301528101102526051002000249005152210801015207022-0122-0522-0923-0123-0523-0922-0122-0522-0923-0123-0523-09资料来源Wind平安证券研究所资料来源Wind平安证券研究所2后市判断展望未来一段时间美债利率可能保持当前高水平波动区间或难明显下行美国经济方面在居民超额储蓄尚未耗尽就业市场稳健再工业化主题投资趋于增长等背景下年内美国经济数据料将维持韧性利率预期方面目前不能排除今年12月或明年1月美联储再加息的可能性且高利率持续的时间仍有争议利率预期仍有上修空间通胀预期方面地缘冲突如果持续甚至扩大国际油价上行风险不能排除美债通胀预期或仍维持高位美债供求方面当前市场对于美债供大于求的担忧占上风在美国短期拨款11月17日到期前两党能否顺利通过新的预算方案新预算的规模能否削减至令市场满意的程度这些都存在不确定性3资产影响在10年美债利率保持高位的背景下我们提示三方面市场影响一是美股波动与调整压力阶段上升一方面当前美股估值不低今年以来标普500市盈率累计增长约16随着美债利率上升股债性价比势必下降截至10月19日美股风险溢价指标标普500市盈率倒数与10年美债利率之差下降至-063继续创本轮新低短期不排除部分股票资金流入债市并制造股票市场波动的可能另一方面10年美债利率升破5大关暗示市场对于中长期美国经济通胀和利率前景出现更大分歧经济与政策不确定性上升这也可能抑制股票市场风险偏好请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容58宏观动态跟踪报告图表12美股风险溢价创新低图表13美国经济和政策不确定性上升40标普500风险溢价指数标普500指数指数1PE-10y4700美国经济和政策不确定指数7MA右2503046002004500204400150104300100420050004100063400001023-0623-0723-0823-0923-1022-0122-0522-0923-0123-0523-09资料来源Wind平安证券研究所资料来源Wind平安证券研究所二是美元指数或保持相对强势首先近期美债利率上行较快令美德利差走阔支持美元兑欧元汇率及美元指数上行截至10月19日10年美德国债利差扩大至204超过了2022年11月的高点彼时美元指数升破110其次美国经济仍呈较强韧性而欧洲经济走弱信号更多货币紧缩更缺空间令美元更具备吸引力最后近期地缘风险上升油价上行压力加大削弱欧洲日本等非美经济增长前景进一步加持美元指数图表14美德利差走阔支持美元指数走强图表15今年下半年以来油价和美元指数同步上行指数美元指数百分点指数美元指数布伦特原油右美元桶11510年美德国债利差右221151401131131301112011112010918109107107110105161051001031039010114101809912999797709510956022-0122-0522-0923-0123-0523-0922-0122-0522-0923-0123-0523-09资料来源Wind平安证券研究所资料来源Wind平安证券研究所三是黄金价格或存阶段回调风险虽然近期地缘风险上升短期令金价上扬10月7日至19日黄金现价累计上涨74至1954美元盎司但是如果地缘冲突没有超预期扩大那么未来黄金价格可能更受美债实际利率及美元指数的影响一方面近期10年美债利率有加速上行的趋势类似2022年3月至11月即便俄乌冲突持续但美债利率的上行仍令金价承压另一方面强势美元背景下金价也缺乏进一步上行的动能请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容68宏观动态跟踪报告图表16美债实际利率上行或令金价承压图表17强势美元也不利于金价上涨指数10年美债实际利率逆序美元盎司指数美元指数逆序美元盎司黄金现价右15黄金现价右2100902100102050205005200095200019500010019501900051900185010105185018001800151750110175020170011517002516501650301600120160022-0122-0522-0923-0123-0523-0922-0122-0522-0923-0123-0523-09资料来源Wind平安证券研究所资料来源Wind平安证券研究所风险提示地缘冲突发展超预期美国经济不及预期日本货币政策超预期等请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容78平安证券研究所投资评级股票投资评级强烈推荐预计6个月内股价表现强于市场表现20以上推荐预计6个月内股价表现强于市场表现10至20之间中性预计6个月内股价表现相对市场表现在10之间回避预计6个月内股价表现弱于市场表现10以上行业投资评级强于大市预计6个月内行业指数表现强于市场表现5以上中性预计6个月内行业指数表现相对市场表现在5之间弱于大市预计6个月内行业指数表现弱于市场表现5以上公司声明及风险提示负责撰写此报告的分析师一人或多人就本研究报告确认本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布未经书面授权刊载或者转发的本公司将采取维权措施追究其侵权责任证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎免责条款此报告旨为发给平安证券股份有限公司以下简称平安证券的特定客户及其他专业人士未经平安证券事先书面明文批准不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容及其复印本予任何其他人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠但平安证券不能担保其准确性或完整性报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价报告内容仅供参考平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任除非法律法规有明确规定客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法报告所载资料意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断可随时更改此报告所指的证券价格价值及收入可跌可升为免生疑问此报告所载观点并不代表平安证券的立场平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券平安证券股份有限公司2023版权所有保留一切权利平安证券研究所电话4008866338深圳上海北京深圳市福田区福田街道益田路5023上海市陆家嘴环路1333号平安金融北京市丰台区金泽西路4号院1号楼号平安金融中心B座25层大厦26楼丽泽平安金融中心B座25层