关注铜的金融属性，从PMI观测铜的修复动能仍存。1990年以来，美联储先后进入九次降息周期和加息周期。通过观察，我们发现降息一般伴有铜价下跌，加息周期内大多伴有铜价的上涨，且铜价对加息周期的反应更加剧烈。铜价跟随宏观事件，如石油危机、日本经济泡沫、中国经济腾飞、次贷危机、全球疫情及俄乌冲突等波动。我们观察LME铜价的走势和全球主要经济体的PMI密切相关，目前来看，美国、日本的PMI较疫情之前的水平仍有差距，进一步修复的动能仍存。
　　产能周期的存在导致铜供给缺乏弹性。2022年，全球铜矿资源储量8.9亿吨，集中在智利（21%）、澳大利亚（11%）、秘鲁（9%）等国家，而我国铜矿资源储量占比仅为3%。产量方面，全球生产铜矿2200万吨，集中在智利（24%）、秘鲁（10%）、刚果（10%）和中国（9%），近五年全球铜矿产量CAGR1.8%。铜矿生产集中度较高，全球前五大矿产铜企业分别为美国自由港、澳大利亚必和必拓、智利国家铜业、瑞士嘉能可和美国南方铜业，2022年各大矿山矿产铜产量分别为191、167、155、106、92万吨，占全球产量比重约达32%。国内格局方面，2022年我国铜精矿产量为196万金属吨，集中在西藏（17%）、江西（12%）、云南（11%）等省份，而我国精炼铜产量为931万吨，同比增速6.8%，我国产精炼铜和铜精矿的差量依靠进口铜精矿满足。从产能周期而言，铜矿从勘探到开采需要约5-7年甚至更长时间，而精炼厂的建设只需2年左右的时间，此种特点决定铜的供给缺乏弹性。
　　电力、新能源领域用铜表现较好。铜被广泛应用于现代工业的各个领域，主要包括电力电子、家用电器、建筑材料、汽车等。2022年我国终端行业耗铜量1456吨，同比增速1.2%。下游需求最高的是板块是电力（46.0%），其次是建筑（14.2%）、交通运输（12.3%）、机械电子（8.7%）和家电（8.2%）。2022年以来，我国精炼铜消费出现了明显的分化态势。其中，传统领域用铜板带、电路板用铜箔等消费相对疲软，电力、新能源领域用铜表现较好。电力方面，电源和电网完成投资均同比增长：2023年1-6月，全国主要发电企业电源工程完成投资3319亿元，同比增长54%，考虑到社会能源需求渐增，且国家不断出台利好政策推动基建工程建设，预计2023年，电网建设将表现良好，对未来长期铜材消费有较好拉动作用。全国汽车产销继续保持增长，尤其是新能源汽车对铜消费拉动明显。2023年1-7月，汽车产销分别完成1565万辆和1563万辆,同比分别增长7.4%和7.9%，其中，新能源汽车产销分别达到456万辆和453万辆，同比分别增长40%、42%，市场占有率达29%。未来光伏、风电领域将拉动铜消费。据国家能源局计划，2023年风电装机规模需达4.3亿千瓦左右，太阳能发电装机规模达4.9亿千瓦左右，分别新增约65GWh及97GWh。根据测算，每GWh风电装机将带来约0.46-1.35万吨耗铜量；而每GWh光伏装机带来约0.43万吨耗铜量。2023年风光装机将分别拉动49万吨、42万吨耗铜量。据SMM预测，到2025年我国终端行业耗铜量达到1601万吨，2022年-2025年CAGR约为3.2%
　　铜库存维持五年来低位，对价格形成支撑。从季节性角度分析，上期所、LME和COMEX的铜库存较近五年相比维持在较低水平，低库存对铜价形成支撑。
　　风险提示：光伏、风电等领域需求不及预期；经济复苏不及预期；铜矿供给放量超预期。
　　

研究报告全文：TableMain证券研究报告行业深度铜2023年10月19日铜铜行业深度铜价仍存进一步修优于大市复的动能证券分析师TableSummary投资要点翟堃资格编号s0120523050002关注铜的金融属性从PMI观测铜的修复动能仍存1990年以来美联储先后进邮箱zhaikunteboncomcn入九次降息周期和加息周期通过观察我们发现降息一般伴有铜价下跌加息周张崇欣期内大多伴有铜价的上涨且铜价对加息周期的反应更加剧烈铜价跟随宏观事件资格编号S0120522100003如石油危机日本经济泡沫中国经济腾飞次贷危机全球疫情及俄乌冲突等波邮箱zhangcxteboncomcn动我们观察LME铜价的走势和全球主要经济体的PMI密切相关目前来看美国日本的PMI较疫情之前的水平仍有差距进一步修复的动能仍存研究助理产能周期的存在导致铜供给缺乏弹性2022年全球铜矿资源储量89亿吨集谷瑜中在智利21澳大利亚11秘鲁9等国家而我国铜矿资源储量邮箱guyu5teboncomcn占比仅为3产量方面全球生产铜矿2200万吨集中在智利24秘鲁10刚果10和中国9近五年全球铜矿产量CAGR18铜矿生产集中度市场表现较高全球前五大矿产铜企业分别为美国自由港澳大利亚必和必拓智利国家铜沪深300业瑞士嘉能可和美国南方铜业2022年各大矿山矿产铜产量分别为1911671515510692万吨占全球产量比重约达32国内格局方面2022年我国铜117精矿产量为196万金属吨集中在西藏17江西12云南11等4省份而我国精炼铜产量为931万吨同比增速68我国产精炼铜和铜精矿的0-4差量依靠进口铜精矿满足从产能周期而言铜矿从勘探到开采需要约5-7年甚至-7更长时间而精炼厂的建设只需2年左右的时间此种特点决定铜的供给缺乏弹-112022-102023-022023-06性电力新能源领域用铜表现较好铜被广泛应用于现代工业的各个领域主要包相关研究括电力电子家用电器建筑材料汽车等2022年我国终端行业耗铜量14561紫金矿业601899SH多品吨同比增速12下游需求最高的是板块是电力460其次是建筑142种矿产开发龙头202364交通运输123机械电子87和家电822022年以来我国精炼铜消费出现了明显的分化态势其中传统领域用铜板带电路板用铜箔等消费相对疲软电力新能源领域用铜表现较好电力方面电源和电网完成投资均同比增长2023年1-6月全国主要发电企业电源工程完成投资3319亿元同比增长54考虑到社会能源需求渐增且国家不断出台利好政策推动基建工程建设预计2023年电网建设将表现良好对未来长期铜材消费有较好拉动作用全国汽车产销继续保持增长尤其是新能源汽车对铜消费拉动明显2023年1-7月汽车产销分别完成1565万辆和1563万辆同比分别增长74和79其中新能源汽车产销分别达到456万辆和453万辆同比分别增长4042市场占有率达29未来光伏风电领域将拉动铜消费据国家能源局计划2023年风电装机规模需达43亿千瓦左右太阳能发电装机规模达49亿千瓦左右分别新增约65GWh及97GWh根据测算每GWh风电装机将带来约046-135万吨耗铜量而每GWh光伏装机带来约043万吨耗铜量2023年风光装机将分别拉动49万吨42万吨耗铜量据SMM预测到2025年我国终端行业耗铜量达到1601万吨2022年-2025年CAGR约为32铜库存维持五年来低位对价格形成支撑从季节性角度分析上期所LME和COMEX的铜库存较近五年相比维持在较低水平低库存对铜价形成支撑风险提示光伏风电等领域需求不及预期经济复苏不及预期铜矿供给放量超预期请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜内容目录1铜价复盘关注铜的金融属性511降息周期通常伴有铜价下跌加息周期通常伴有铜价上涨5121990-2001年石油危机后世界格局重塑铜价历经两次大幅波动6132002-2007年中国经济腾飞致铜价一路上涨7142008-2019年美国次贷危机致铜价大幅下挫15年供给侧改革再次提振铜价8152020-至今全球疫情叠加俄乌冲突铜价震荡92铜产业链梳理113供给全球铜精矿供给维持低速增长1231全球铜资源集中在智利和澳大利亚1232我国铜资源集中在西藏江西云南等地1533我国精炼铜和铜精矿产量差依靠进口铜精矿满足1534产能周期的存在导致铜供给缺乏弹性1635铜精矿的供求关系影响TCRC高低164需求电力新能源领域用铜表现较好1741电力领域用铜表现良好1742新能源汽车对铜消费拉动明显1843后疫情时代家电产销回暖1944房地产恢复迹象不明显2045未来光伏风电领域将拉动铜消费205库存仍处于五年内低位支撑铜价216风险提示21222请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜图表目录图11990年以来LME铜现货结算价以及加息降息周期5图21990-2003年LME铜价6图31980-2003年美国CPI当月同比7图41998-2003年美国GDP7图52003-2008年LME铜价7图6中国城镇居民平均每百户空调拥有量及增速7图7中国城镇居民平均每百户汽车拥有量及增速7图8中美日GDP同比增速8图92008-2019年LME铜价8图10中国新开工房屋面积及同比9图11中国竣工房屋面积及同比9图122019至今LME铜价10图13美国核心PCE物价指数及LME铜价10图14美国非农就业数据10图15中美日三国PMI及LME铜价11图16铜冶炼产业链结构11图17中国铜冶炼产业链固态图谱12图182022年全球铜矿储量结构12图192022年全球铜矿产量结构12图20全球铜储量及增速13图21以5年为一个时间段计算出全球铜储量的CAGR13图22全球矿山产能及增速13图23全球矿山产量及增速13图24全球矿山产能利用率13图25全球前五大铜企产量万吨13图26全球原生铜和再生铜产量及增速14图27全球精炼铜产量及增速14图28全球精炼铜产能及增速14图29全球精炼铜产能利用率14图302022年我国铜矿资源储量分布15图312022年我国铜矿产量分布15图32中国精炼铜产量及增速15322请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜图33中国精炼铜产量在全球产量的占比15图34我国铜矿石及精矿进口数量及增速16图35我国精炼铜及废铜进口数量及增速16图36LME铜价和铜冶炼厂粗炼费17图37决定铜价格的主要还是铜精矿价格17图382022年我国终端行业耗铜量1456吨同比增速1217图392022铜的终端需求结构17图40电工程投资完成额累计值及累计同比增速18图41电网工程投资完成额累计值及累计同比增速18图42中国汽车累计产量及同比增速18图43中国汽车累计销量及同比增速18图44中国新能源汽车累计产量及同比增速19图45中国新能源汽车累计销量及同比增速19图46中国家用空调累计产量及增速19图47中国家用空调累计销量及增速19图48中国冰箱累计产量及增速19图49中国洗衣机累计产量及增速19图50中国房地产累计开发投资额及增速20图51中国房地产累计新开工面积及增速20图52上海期货交易所阴极铜库存吨21图53LME铜全球库存吨21图54COMEX铜库存短吨21表1加息周期及降息周期内利率变化幅度及铜价变化5表2ICSG预测2005-2022年精炼铜的供需平衡14表3中国终端行业耗铜量预测20422请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜1铜价复盘关注铜的金融属性11降息周期通常伴有铜价下跌加息周期通常伴有铜价上涨1990年以来美联储先后进入九次降息周期和加息周期通过观察我们发现降息一般伴有铜价下跌加息周期内大多伴有铜价的上涨且铜价对加息周期的反应更加剧烈图11990年以来LME铜现货结算价以及加息降息周期120001091000088000766000544000320002100现货结算价LME铜美元吨美国联邦基金目标利率-右轴降息加息资料来源iFinDLME美联储德邦研究所五次加息周期梳理从1990年至今美国进入过五次加息周期加息幅度最大的是本次2022年3月至今16个月加息幅度高达525个百分点铜价方面前四次加息均对应铜价上涨最大涨幅落在2004-2006年持续24个月的加息周期期间LME铜价涨幅高达1817四次降息周期梳理从1990年至今美国进入过四次降息周期降息幅度最大的是1990-1992年为期25个月的降息周期降息幅度高达675个百分点铜价方面四次降息均对应铜价下跌最大跌幅落在2007-2008年持续14个月的降息周期期间LME铜价跌幅高达601表1加息周期及降息周期内利率变化幅度及铜价变化联邦基金目标利率LME铜价联邦基金目标利率LME铜价序号加息周期起始加息周期截至时长加息幅度铜价变化美元吨美元吨119940230018985199502600293311个月30054521999064751532252000056501830510个月17519532004061002631200606525741124个月425181742015120254583201812250601536个月225312520220302598262023075508578516个月525-127联邦基金目标利率LME铜价联邦基金目标利率LME铜价序号降息周期起始降息周期截至时长降息幅度铜价变化美元吨美元吨1199007975287519920930025251325个月675-122220010165017462520030610016637529个月550-47320070952575612008120253020514个月500-601522请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜42019072505943202003025553057个月225-69资料来源LME美联储德邦研究所注在选择加息周期及降息周期起始日时我们选择利率在极值的最后一个报价日在选择加息周期及降息周期截止日时我们选择利率在极值的第一个报价日121990-2001年石油危机后世界格局重塑铜价历经两次大幅波动11987-1993年日本经济腾飞及泡沫破裂致铜价剧烈波动1973年第四次中东战争爆发阿联酋等几个阿拉伯主要石油生产国减产提价或者中断供应期间世界市场石油价格在年底翻了一倍第一次石油危机爆发而日本通过探索以更环保的方式生产产品减少石油消耗让经济从产品集中型向技术集中型转变从其他在石油危机中受到严重伤害的资本主义国家中脱颖而出80年代后期全球经济在日本的带领下强劲复苏而美国首先对日本的贸易出口国和海外投资国进行限制日美之间贸易摩擦日渐激烈美国在广场协议试图让日元升值而后对日本的金融管制和国内利率又进行各种方式的干预导致日本资产形成了泡沫经济为了应对泡沫日本没有选择软着陆的方式缓释风险而是采取了较为激进的强硬紧缩手段最终使得日元资产价格泡沫迅速破灭经济陷入了长期衰退和停滞铜价由涨转跌从1990年年初的3304美元吨下跌至1993年末的1785美元吨图21990-2003年LME铜价日本经济腾飞与泡沫破新经济时代与亚洲金融风暴裂1987-19931993-1999400010350083000250062000150041000250000现货结算价LME铜美元吨美国联邦基金目标利率-右轴资料来源iFinDLME美联储德邦研究所1993-1999年新经济时代与亚洲金融风暴致铜价大幅波动美国自1991年开始持续了长达十年的经济增长这个过程贯穿了克林顿的整个执政生涯在此期间不仅美国名义GDP连续多年维持在4左右的中高速增长水平上通胀也逐步缓解到1999年美国核心通胀率仅为131二战后逐步发展起来的计算机互联网的软硬件技术是新经济的内核是推动美国经济持续繁荣的主要原因在此期间铜供需双旺价格一路上涨随后美联储的激进加息引发东南亚金融市场强烈波动1997年-1999年铜价进入下行通道1全文铜价复盘梳理参考华融融达期货于2022年4月28日外发的报告铜价目前正处于什么周期复盘300年铜价走势622请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜图31980-2003年美国CPI当月同比图41998-2003年美国GDP20101551005-50-10美国CPI当月同比-右轴美国GDP2012价支出法环比折年率季调当季值资料来源iFinD美国劳工局德邦研究所资料来源iFinD美国经济分析局德邦研究所132002-2007年中国经济腾飞致铜价一路上涨2002-2007年中国经济腾飞致铜价一路上涨2002年中国加入世界贸易组织WTO并开始实现经济现代化城市化农村电气化以及汽车和家电拥有量的增长导致了消费的迅速增长在中国强劲需求的压力下铜价从2002年1500美元吨上涨到2006年5月达到8800美元吨之后价格剧烈波动然后在2008年次贷危机期间跌至3033美元吨图52003-2008年LME铜价12000中国经济腾飞102002-200791000088000766000544000320002100现货结算价LME铜美元吨美国联邦基金目标利率-右轴资料来源iFinDLME美联储德邦研究所图6中国城镇居民平均每百户空调拥有量及增速图7中国城镇居民平均每百户汽车拥有量及增速18014060701601206014010050120804050100604030804030602020204001020-20100-4000全国城镇居民平均每百户空调拥有量台YOY全国城镇居民平均每百户汽车拥有量辆YOY资料来源iFinD国家统计局德邦研究所资料来源iFinD国家统计局德邦研究所722请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜2002-2007年全球GDP平均增速为473中国平均GDP增速达到了惊人的1127而美国日本平均GDP增速分别为537025图8中美日GDP同比增速20151050-5-10中国GDP同比美国GDP同比日本GDP同比资料来源iFinD国家统计局美国经济分析局日本内阁府德邦研究所142008-2019年美国次贷危机致铜价大幅下挫15年供给侧改革再次提振铜价2008-2012年美国发生次贷危机包括铜价在内的全球资产价格暴跌2007年以来美国的利率上升和住房市场持续降温购房者难以将房屋出售或者通过抵押获得融资违约接二连三开始发生银行开始计提大量坏账损失经济数据也在恶化美国次级房屋信贷行业违约剧增信用紧缩问题引发了国际金融市场上的震荡恐慌和危机2008年夏天由美国次贷危机引发的全球金融危机开始爆发全球资产价格暴跌铜价也不例外铜价自2008年7月的最高价8940美元吨暴跌至2008年12月份的2825美元吨跌幅达到316金融危机使全球经济陷入衰退为了应对金融危机美联储实行零利率政策并开始使用货币政策工具量化宽松来刺激经济除了美联储的救市2009年3月份美国国会批准约8000亿经济计划图92008-2019年LME铜价美国次贷危机与各国救市12000供给侧改革和贸易摩擦102008-20122015-201991000088000766000544000320002100现货结算价LME铜美元吨美国联邦基金目标利率-右轴资料来源iFinDLME美联储德邦研究所国际金融危机全面爆发后中国经济增速快速回落出口出现负增长大批农民工返乡经济面临硬着陆的风险为了应对这种危局中国政府逐步形成应822请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜对国际金融危机的一揽子计划俗称四万亿计划此外2008年12月中国为了对抗美国开始的全球金融海啸所造成消费性电子产品外销需求急速衰退意图扩大内需市场政府宣布了财政政策救市方案即非城镇户口居民购买彩色电视冰箱移动电话与洗衣机等四类产品按产品售价13给予补贴最高补贴上限为电视2000元冰箱2500元移动电话2000元洗衣机1000元四万亿计划造成银行放松信贷为房地产开发商带来了充足的资金还通过土地成本对房价进行影响房地产市场迅速发展2010年房屋新开工面积达到164亿平同比增长406房地产市场的繁荣带动了整个房地产后周期的精铜消费铜价也因世界经济复苏的带动而上涨图10中国新开工房屋面积及同比图11中国竣工房屋面积及同比25000060120000302520000040100000202080000151500001006000051000000-2040000-550000-4020000-10-150-600-20新开工房屋面积万方YOY竣工房屋面积万方YOY资料来源iFinD国家统计局德邦研究所资料来源iFinD国家统计局德邦研究所2015-2019年供给侧改革推动房地产领域发展铜价上涨贸易摩擦带来的消费不确定性使铜价震荡2015年以来我国经济进入了一个新阶段主要经济指标之间的联动性出现背离经济增长持续下行与CPI持续低位运行居民收入有所增加而企业利润率下降消费上升而投资下降等等对照经典经济学理论我国出现的这种情况既不是传统意义上的滞胀也非标准形态的通缩供给侧改革应运而生2015年12月的中央经济工作会议提出了去产能去库存去杠杆降成本补短板五大任务在供给侧改革的推动下房地产领域再次高速发展地产及下游电缆家电等领域强势复苏需求改善致铜价上涨2018年9月18日美国政府宣布实施对从中国进口的约2000亿美元商品加征关税的措施自2018年9月24日起加征关税税率为102019年1月1日起加征关税税率提高到25中美贸易争端开始铜价因贸易摩擦的开启给全球经济和精铜的消费带来的不确定性而陷入震荡152020-至今全球疫情叠加俄乌冲突铜价震荡2020-2022年全球疫情爆发悲观经济预期下全球出现流动性恐慌疫情得到控制后供给紧张铜价创新高2020年初新冠病毒肆虐全球悲观经济预期下全球经济深陷泥潭海量财富蒸发贸易投资下挫金融市场动荡财政政策扩张复苏动能匮乏一些主要经济体工业萎缩生产停顿失业上升供需失调产业链断裂供应链紊乱铜价快速下跌疫情中后期中国疫情得到有效控制国内需求重启叠加经济内循环的大政方针和海外疫情扩散只有中国生产供应正常而海外疫情得不到有效的控制企业生产长时间不能恢复正922请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜常全球供给的紧缩使得铜价持续上涨图122019至今LME铜价12000全球疫情俄乌冲突102020-20222022-91000088000766000544000320002100现货结算价LME铜美元吨美国联邦基金目标利率-右轴资料来源iFinDLME美联储德邦研究所2022年俄乌战争打响随后中国疫情发酵铜价窄幅震荡2022年2月24日俄乌战争打响铜价继续上涨随着中国疫情的发酵铜价再次陷入窄幅震荡美联储于2022年3月16日正式宣布加息其货币政策转变为引导核心PCE回归至2附近由于铜价和美国通胀指数的高度相关性铜价或承压目前来看美国7月核心PCE410是美联储目标的两倍以上另外非农就业数据近五个月稳定在月增加20万人左右图13美国核心PCE物价指数及LME铜价图14美国非农就业数据120006200000100010000515000080080004600600031000004000240050000200012000000现货结算价LME铜美元吨美国非农就业人数季调千人美国核心PCE物价指数当月同比-右轴美国新增非农就业人数当月值季调千人-右轴资料来源iFinD美国经济分析局LME德邦研究所资料来源iFinD美国劳工局德邦研究所2023年年初至今LME铜价的走势和全球主要经济体的PMI密切相关目前来看美国日本的PMI较疫情之前的水平仍有差距进一步修复的动能仍存1022请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜图15中美日三国PMI及LME铜价7012000651100060551000050900045800040700035306000255000204000中国综合PMI产出指数美国供应管理协会ISM制造业PMI日本制造业PMI现货结算价LME铜美元吨-右轴资料来源iFinD国家统计局美国供应管理协会MarkitLME德邦研究所2铜产业链梳理铜产业链分为上中下游铜冶炼产业链上游为铜矿石采选以及废铜回收环节中游为冶炼环节铜矿石或废铜在这一环节通过电解熔炼精炼等步骤提炼出电解铜下游为加工和应用环节主要将电解铜通过压延锻造等多种方式加工成各种形态的铜材然后进一步加工成铜制品广泛应用到电力家电建筑和机械电子器件等领域图16铜冶炼产业链结构上游中游下游采选冶炼加工应用铜矿粗铜铜板电子铜棒家电开采选矿电解精炼铜精矿电解铜铜管建筑铜线机械熔炼铜带交通运输废铜资料来源前瞻产业研究院德邦研究所铜冶炼上游采选环节代表企业有五矿资源紫金矿业西部矿业等中游冶炼环节代表企业有江西铜业铜陵有色云南铜业大冶有色等下游加工环节代表企业有江西铜业金田股份海亮股份楚江新材铜陵有色等1122请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜图17中国铜冶炼产业链固态图谱上游中游下游采选冶炼加工应用五矿资源江西铜业海亮股份电子紫金矿业大冶有色楚江新材家电西部矿业铜陵有色铜陵有色建筑云南铜业云南铜业金田股份机械江西铜业紫金矿业江西铜业交通运输资料来源前瞻产业研究院德邦研究所3供给全球铜精矿供给维持低速增长31全球铜资源集中在智利和澳大利亚2022年全球铜矿资源储量89亿吨集中在智利21澳大利亚11秘鲁9等国家而我国铜矿资源储量占比仅为3产量方面全球生产铜矿2200万吨集中在智利24秘鲁10刚果10和中国9图182022年全球铜矿储量结构图192022年全球铜矿产量结构智利智利澳大利亚秘鲁21242431秘鲁刚果金沙萨俄罗斯中国211墨西哥10美国31美国3俄罗斯29107刚果金沙萨46澳大利亚369455中国赞比亚资料来源WindUSGS德邦研究所资料来源WindUSGS德邦研究所近五年2017-2022年全球铜储量CAGR为24以5年为一个时间段计算全球铜储量的CAGR我们发现2007-2022年这十五年间铜矿的资源发现速度逐步放缓5年为期间计算出的年复合增速从68一路下降至241222请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜图20全球铜储量及增速图21以5年为一个时间段计算出全球铜储量的CAGR1050807168708406050304030624203020404101000200-10储量铜全球亿吨YOY-右轴铜储量CAGR资料来源WindUSGS德邦研究所资料来源WindUSGS德邦研究所全球精炼铜产量维持低速增长铜矿方面近五年全球产量CAGR18根据ICSG统计2022年全年全球矿山产量为2195万吨产能为2692万吨矿山产能利用率为8162022年铜产量增速达31与近5年相比维持在较高水平铜矿生产集中度较高全球前五大矿产铜企业分别为美国自由港澳大利亚必和必拓智利国家铜业瑞士嘉能可以及美国南方铜业2022年各大矿山矿产铜产量分别为19116715510692万吨占全球产量比重约达32图22全球矿山产能及增速图23全球矿山产量及增速30007250010682500200020005641500415003100021000205005001-2000-4ICSG全球矿山产能万吨YOYICSG全球矿山产量万吨YOY资料来源WindICGS德邦研究所资料来源WindICGS德邦研究所图24全球矿山产能利用率图25全球前五大铜企产量万吨952501912001671559015010692100855080075矿山产能利用率2013201420152016201720182019202020212022资料来源WindICGS德邦研究所资料来源iFinD各公司公告德邦研究所精炼铜方面近五年全球产量CAGR17根据ICSG统计2022年全年全球精炼铜产量为2564万吨同比增速28其中原生精炼铜产量为2149万1322请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜吨同比增速34再生精炼铜产量为415万吨同比持平2022年全球精炼铜产能为3132万吨精炼铜产能利用率为819图26全球原生铜和再生铜产量及增速图27全球精炼铜产量及增速300030300082025007200061020005100001500430-1010002500100ICSG再生精炼铜产量万吨ICSG原生精炼铜产量万吨原生精炼铜产量YOYICSG全球精炼铜产量原生再生万吨YOY再生精炼铜产量YOY资料来源WindICGS德邦研究所资料来源WindICGS德邦研究所图28全球精炼铜产能及增速图29全球精炼铜产能利用率3500888300078625006845822000480150037810002765001740072ICSG全球精炼铜产能万吨YOYICSG精炼铜产能利用率资料来源WindICGS德邦研究所资料来源WindICGS德邦研究所据ICSG测算2010年以来精炼铜均处于供不应求的状态2022全球精铜缺口达428万吨2023年1-6月全球精炼铜供需平衡过剩194万吨表2ICSG预测2005-2022年精炼铜的供需平衡ICSG全球ICSG原生ICSG再生ICSG全球ICSG精炼ICSG全球ICSG期末ICSG期间ICSG精铜精炼铜产量精炼铜产量YOY精炼铜产量YOYYOY精炼铜产能YOY铜产能利用精炼铜消费精铜库存库存变化过剩缺口原生再万吨万吨万吨率量万吨万吨万吨万吨生万吨20051441216165719158651667867-56-102200614681926120917294320617683917031075265257200715193527448179337217957823182097-105-2682008153913282311821162259378061805110213216120091541012840618250223423777917891376275355201015752232413918994023530580719141198-178-152011161324347721960322377108251970120507-10520121660293603720193024452981520481376171-28520131726403805821064325755382421411325-52-35201418587639229224968266233850229113341-41620151889173950822841526871086023051505171-2092016194932387-2023362327171186823481365-14-125201719490040651235508277020847236813751-1311422请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜2018200529404-0724092328151685624461227-148-3682019201404401-0724140229555081724321215-12-1772020208033384-412464213020228162495123621-30220212079-01415802494123069168132520121-26-26620222149344150025642831322181926071373163-428资料来源WindICSG德邦研究所32我国铜资源集中在西藏江西云南等地2022年据自然资源部数据我国铜矿资源储量4077万吨集中在西藏41江西17云南11等省份据国家统计局数据2022年我国铜精矿产量为196万吨集中在西藏17江西12云南11等省份图302022年我国铜矿资源储量分布图312022年我国铜矿产量分布22西藏西藏32江西3江西285云南317云南4黑龙江4甘肃陕西41新疆5甘肃512新疆内蒙55安徽安徽6内蒙古1111福建7福建湖北四川91117山西山西湖南其他其他资料来源iFinD自然资源部德邦研究所资料来源SMM国家统计局德邦研究所我国精炼铜产量占世界比重达3成以上近五年我国精炼铜产量CAGR39根据国家统计局数据2022年全年我国精炼铜产量为931万吨同比增速68根据前述ICSG统计数据2022年全年全球精炼铜产量为2564万吨我国精炼铜占全球比重高达363图32中国精炼铜产量及增速图33中国精炼铜产量在全球产量的占比1000931504035363800403030600252020400101515110200050-100200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中国精炼铜产量万吨YOY中国精炼铜产量在全球产量的占比资料来源Wind国家统计局德邦研究所资料来源Wind国家统计局ICSG德邦研究所33我国精炼铜和铜精矿产量差依靠进口铜精矿满足我国产精炼铜和铜精矿的差量依靠进口铜精矿满足我国一直是铜冶炼大国2022年全年SMM数据显示中国铜精矿产量为196万金属吨同比增长77国家统计局数据显示中国同期的精炼铜产量为931万吨同比增长68这巨大1522请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜的差量必须靠进口铜精矿来满足海关数据显示2022年全年中国进口铜矿石及精矿2527万吨同比增长8除此之外2022年我国进口精炼铜388万吨同比增速71进口废铜177万吨同比增速46图34我国铜矿石及精矿进口数量及增速图35我国精炼铜及废铜进口数量及增速30004060015050025003010040020002030050150010200010000100500-100-500-20精炼铜进口数量万吨废铜进口数量万吨铜矿石及精矿进口数量万吨YOY精炼铜进口数量YOY废铜进口数量YOY资料来源Wind海关总署德邦研究所资料来源Wind海关总署德邦研究所34产能周期的存在导致铜供给缺乏弹性精炼铜供给的瓶颈在于铜精矿产能而非精炼产能从产能周期而言铜矿从勘探到开采需要约5-7年甚至更长时间而精炼厂的建设只需2年左右的时间若铜价长期低迷矿企会关停矿山同时减少或停止新矿山的勘探和开发在长期投资缺乏投资后若需求突然增长炼厂产能可以在较短时间提高但矿山产能瓶颈会导致铜精矿供给紧张进而带动铜价上涨相反在铜价持续上涨后矿企会提高现有矿山产能利用率同时加大新矿山勘探开发力度在铜矿产能释放期若需求滑坡矿山和炼厂都不会立即停止生产铜精矿和精炼铜过剩导致铜价进入漫长熊市进入新一轮产能去化因此精炼铜供需分析的核心在于矿山产能周期铜精矿供给缺乏弹性和精炼产能终端需求精炼和下游需求相对更有弹性间的矛盾35铜精矿的供求关系影响TCRC高低综合加工费即将铜精矿转化为精铜的总费用习惯上以TCRCTreatmentChargeandRefiningCharge为缩写表示可以分为粗炼费和精炼费两部分惯例上TC单位是美元干吨RC单位是美分磅TC10RC综合加工费是矿产商向冶炼厂支付的将铜精矿加工成精炼铜的费用目前通行的做法是铜精矿加工完毕后矿产商或贸易商与冶炼厂商事先谈好TCRC费用然后从基于LME基准价确定的售价中扣除TCRC费用确定铜精矿的销售价格1622请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜图36LME铜价和铜冶炼厂粗炼费图37决定铜价格的主要还是铜精矿价格120001501200070000100001000060000800010080005000040000600060003000040005040002000020002000100000000现货结算价LME铜美元吨现货结算价LME铜美元吨现货中国铜冶炼厂粗炼费TC美元干吨-右轴平均价铜精矿20湖北元吨-右轴资料来源iFinDWindLME德邦研究所资料来源iFinDWindLME德邦研究所TCRC决定了炼厂的收益若TCRC走高则将刺激炼厂增加生产反之炼厂将减少生产决定TCRC水平高低的重要因素是铜精矿的供求关系一般而言当铜精矿供应短缺时矿山在对冶炼厂商的谈判中占据主动其支付的TCRC就会下降反之当铜精矿供应充裕时TCRC就会上涨换言之TCRC与铜精矿的供应量具有正向关系正因为如此一般可以将TCRC的变化称之为铜精矿供需的晴雨表但由于TCRC绝对值小决定精铜价格的主要还是铜精矿价格4需求电力新能源领域用铜表现较好铜被广泛应用于现代工业的各个领域主要包括电力电子家用电器建筑材料汽车等2022年我国终端行业耗铜量1456吨同比增速12下游需求最高的是板块是电力460其次是建筑142交通运输123机械电子87和家电82图382022年我国终端行业耗铜量1456吨同比增速12图392022铜的终端需求结构160010其他15414001068机械电子120012687100068004建筑600120电力67040082246020000交通运输2012201620112013201420152017201820192020202120222010179123家电207SMM中国终端行业耗铜量万吨YOY142资料来源SMM德邦研究所资料来源SMM德邦研究所2022年以来我国精炼铜消费出现了明显的分化态势其中传统领域用铜板带电路板用铜箔等消费相对疲软电力新能源领域用铜表现较好41电力领域用铜表现良好电源和电网完成投资均同比增长2023年1-6月全国主要发电企业电源工程完成投资3319亿元同比增长54电网工程基本建设投资完成额累计值为1722请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜2054亿元累计同比增加78考虑到社会能源需求渐增且国家不断出台利好政策推动基建工程建设预计2023年电网建设将表现良好对未来长期铜材消费有较好拉动作用图40电工程投资完成额累计值及累计同比增速图41电网工程投资完成额累计值及累计同比增速800015060008050006060001004000402030004000500200020000-201000-400-500-60201702201707201712201805201810201903201908202001202006202011202104202109202202202207202212202305201606202007201402201409201504201511201701201708201803201810201905201912202102202109202204202211202306电源工程投资完成额累计亿元电网工程投资完成额累计亿元累计同比-右轴累计同比-右轴资料来源SMMCEC德邦研究所资料来源SMMCEC德邦研究所42新能源汽车对铜消费拉动明显全国汽车产销继续保持增长尤其是新能源汽车对铜消费拉动明显2023年17月汽车产销分别完成1565万辆和1563万辆同比分别增长74和79其中新能源汽车产销分别达到456万辆和453万辆同比分别增长4042市场占有率达29图42中国汽车累计产量及同比增速图43中国汽车累计销量及同比增速35001003500100300080300080250060250060404020002000202015001500001000-201000-20500-40500-400-600-60中国汽车累计产量万辆累计同比中国汽车累计销量万辆累计同比资料来源SMMCAAM德邦研究所资料来源SMMCAAM德邦研究所1822请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜图44中国新能源汽车累计产量及同比增速图45中国新能源汽车累计销量及同比增速8000000600800000060070000005007000000500600000040060000004005000000500000030030040000004000000200200300000030000002000000100200000010010000000100000000-1000-100中国新能源汽车累计产量辆累计同比中国新能源汽车累计销量辆累计同比资料来源SMMNBS德邦研究所资料来源SMMNBS德邦研究所43后疫情时代家电产销回暖后疫情时代家电产销回暖2023年1-6月家用空调累计生产9734万台同比增加127销售9824万台同比增加248其中内销5778万台同比增加248出口4046万台同比减少10后疫情时代家电行业其它很多品类都在积极回暖的当下空调行业已经实现了逆势回暖2023年1-6月冰箱累计产量实现4739万台同比增加133洗衣机累计产量实现4913万台同比增加205图46中国家用空调累计产量及增速图47中国家用空调累计销量及增速180001201800080160001001600060140001400080401200060120001000040100002080002080000600006000-204000-2040002000-402000-400-600-60中国家用空调累计产量万台累计同比中国家用空调累计销量万台累计同比资料来源SMMChinaIOL德邦研究所资料来源SMMChinaIOL德邦研究所图48中国冰箱累计产量及增速图49中国洗衣机累计产量及增速1000010010000808060800060800040600040600020204000400000-2020002000-40-200-600-40中国冰箱累计产量万台累计同比中国洗衣机累计产量万台累计同比资料来源SMMNBS德邦研究所资料来源SMMNBS德邦研究所1922请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业深度铜44房地产恢复迹象不明显房地产恢复迹象不明显2023年1-6月全国房地产开发投资58550亿元同比下降79房地产累计新开工面积49880万平方米同比下降243图50中国房地产累计开发投资额及增速图51中国房地产累计新开工面积及增速160000502500008014000060402000001200003040100000201500002080000060000101000000-20400005000020000-10-400-200-60中国房地产开发投资额亿元累计同比中国房地产累计新开工面积万平累计同比资料来源SMMNBS德邦研究所资料来源SMMNBS德邦研究所从铜终端产品的整体数据来看电源电网工程投资涨幅依然可观新能源汽车等新兴行业依然保持高速发展趋势对铜消费有较好的带动作用房地产行业方面在2022年12月召开的中央经济工作会上明确指出2023年房地产工作重点仍是保交楼保民生保稳定2023年9月全国范围的房地产行业各类支持政策相继落地政策效应正逐步释放45未来光伏风电领域将拉动铜消费未来光伏风电领域将拉动铜消费据国家能源局计划2023年风电装机规模需达43亿千瓦左右太阳能发电装机规模达49亿千瓦左右分别新增约65GWh及97GWh根据测算每GWh风电装机将带来约046-135万吨耗铜量而每GWh光伏装机带来约043万吨耗铜量2023年风光装机将分别拉动49万吨42万吨耗铜量据SMM预测到2025年我国终端行业耗铜量达到1601万吨2022年-2025年CAGR约为32表3中国终端行业耗铜量预测细分领域单位20192020202120222023E2024E2025E2026E电力万吨583621658670696718741760YOY1265601839323226家电万吨196201214207209207206212YOY322665-3310-10-0529交通运输万吨143152165179193208227245YOY-2163868578789179建筑万吨112121127120121117118120YOY098050-5508-330917机械电子万吨114121129126127130134139YOY096166-2308243137其他万吨131139146154163169175183YOY4061505558373646合计万吨12791355143914561509154916011659YOY1359621236273436资料来源SMM德邦研究所2022请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明