多品牌运营能力显著，赋能公司长期增长。从收购Fila开始，安踏集团正一步一步的成长为多品牌运动集团，2023H1安踏/Fila/其他品牌营收占比分别为48%/41%/11%，经营利润占比分别为39%/48%/13%，近期安踏体育拟收购女性运动品牌MAIAACTIVE进一步丰富品牌矩阵，我们认为卓越的多品牌运营能力正在成为公司进行市场竞争的关键要素：
　　多品牌协同管理能力：公司目前拥有专业运动、时尚运动、户外运动三大品牌群，各个品牌专注于自身的品牌发展、产品研发以及零售渠道运营。公司从集团层面，实现创新、数字化、供应链以及物流资源共享，同时从战略管理系统、财务风控系统等方面为各品牌群发展提供支持。
　　多品牌零售运营能力：安踏、Fila、迪桑特以及可隆品牌定位差异化明显，目标受众和市场不同，公司针对各品牌定位以及发展阶段采取针对性的零售策略，实现各品牌零售效率最大化以及行业领先。
　　全球化运营与资源整合能力：安踏集团旗下品牌具有明显的全球化特点，产品行销东南亚、北美、欧洲等市场，同时公司在美国、欧洲、日本以及韩国等地拥有设计资源，并与海内外供应商联合创新，全球资源的充分利用奠定品牌发展基础。
　　为了提升集团多品牌运营效率，2023年初公司对管理架构进行调整。联席CEO赖世贤先生分管安踏、迪桑特以及可隆品牌，其中徐阳先生负责安踏品牌，丁少翔先生负责迪桑特品牌，丁思榕先生负责可隆品牌；联席CEO吴永华先生分管Fila品牌和集团国际业务，其中姚伟雄先生负责Fila业务；郑捷先生专注负责Amer业务。
　　安踏品牌：立足大众定位，品牌向上，长期稳健增长。2019~2022年安踏品牌营收复合增速为17%，2023年Q3流水增长高单位数。当前安踏品牌进一步明确大众运动定位，同时结合产品力和品牌影响力的提升，实现品牌向上，发展战略的明确有望助推长期稳健增长，公司预计2023~2026年安踏品牌流水复合增速为10%~15%，2026年流水规模达到600亿元。
　　产品端：强研发赋能产品力提升，性价比或将成为品牌竞争利器。安踏品牌在长期的发展中已经积累了深厚的研发技术（鞋类氮科技、服装冰肤&炽热科技等），后续公司将充分挖掘现有技术潜力，以专业性为引领，全方位提升产品功能属性。同时在产品推广上，提升产品和奥运的关联度（2024年奥运商品销售额有望增长30%+），同时采用矩阵式布局方式，扩大产品定价范围，推出更多具有性价比的跑鞋和篮球鞋球鞋产品，从而获取品牌份额提升。
　　渠道端：强化门店形象差异性，推动零售效率提升。由于国内市场庞大，安踏将针对不同消费群体和商圈推出不同的门店形象，我们判断此举措或将最大化实现零售效率和品牌效率的同步提升。从绝对数量来讲，我们预计在现有体量下（安踏成人6941家/安踏儿童2692家），安踏品牌门店数量每年净开幅度或相对较小，通过零售效率的提升带动店效增长将成为品牌营收规模扩张动力。对于线上渠道，私域电商和社交电商重要性持续提升，我们判断后续公司将针对不同电商业态建立团队。
　　Fila品牌：产品+渠道优化，保持高质量增长节奏。2019~2022年Fila品牌营收CAGR为13%，2023Q3流水同比增长低双位数，在经过一段时间产品和渠道的调整后，我们认为目前Fila正行驶于高质量增长的轨道上，长期来看Fila仍将立足时尚运动定位，通过产品和品类拓宽、零售效率提升来实现进一步增长。公司预计2023~2026年Fila品牌流水复合增速为10%~15%，流水规模达到400~500亿元。
　　产品端：专业运动品类继续拓宽，深度参与专业运动竞争。为满足消费者对功能性产品的需求，Fila在立足时尚运动定位的基础上，正在逐步的丰富以户外、网球、高尔夫球为代表的功能性产品品类（我们预计2022年功能性产品占比30%左右），同时在鞋服配比中提升鞋类占比（参考公司整体鞋服比例，我们预计2022年Fila品牌鞋类占比30%，2024年有望提升到40%），产品品类的拓宽将帮助品牌满足更多消费者的需求，提升业绩增长的稳定性。公司副牌Fusion、Kids发展顺利，尤其是儿童市场目前正处于快速发展阶段，Fila儿童品牌力领先行业，有望在市场竞争中获取更多份额。
　　渠道端：线下占据顶级渠道强化品牌高端调性，线上新零售有望获取增量市场。顶级渠道始终是品牌发展的核心战略之一，目前Fila已经拥有Fila one、Fila ultra等多种顶级店型，从中长期来看公司预计顶特高渠道每年扩张15~20家。过去两年公司强化对于以抖音为代表的新零售电商的重视，2023Q3我们预计电商流水同比增长中双位数，长期来看公司新零售布局的持续强化，或将推动公司品牌覆盖人群持续扩张，营收规模增长。
　　其他品牌：强化消费者心智教育，高速增长趋势确定性强。2019~2022年以迪桑特和可隆为代表的其他品牌分部营收CAGR为37%，2023Q3其他品牌流水同比增长45%~50%，受益于赛道优质以及安踏集团卓越的多品牌运营能力，目前迪桑特和可隆发展顺利，高速增长趋势确定性强。
　　迪桑特：专业属性行业领先，单店效率持续提升。迪桑特主营

研究报告全文：证券研究报告公司点评2023年10月18日安踏体育02020HK未来三年规划发布多品牌运营集团高质量增长多品牌运营能力显著赋能公司长期增长从收购Fila开始安踏集团正一步一买入维持步的成长为多品牌运动集团2023H1安踏Fila其他品牌营收占比分别为484111经营利润占比分别为394813近期安踏体育拟收购女股票信息性运动品牌MAIAACTIVE进一步丰富品牌矩阵我们认为卓越的多品牌运营能行业服装力正在成为公司进行市场竞争的关键要素前次评级买入多品牌协同管理能力公司目前拥有专业运动时尚运动户外运动三大品10月17日收盘价港元9095牌群各个品牌专注于自身的品牌发展产品研发以及零售渠道运营公司总市值百万港元25762711从集团层面实现创新数字化供应链以及物流资源共享同时从战略管总股本百万股283262理系统财务风控系统等方面为各品牌群发展提供支持其中自由流通股10000多品牌零售运营能力安踏Fila迪桑特以及可隆品牌定位差异化明显30日日均成交量百万股479目标受众和市场不同公司针对各品牌定位以及发展阶段采取针对性的零售策略实现各品牌零售效率最大化以及行业领先股价走势全球化运营与资源整合能力安踏集团旗下品牌具有明显的全球化特点产品行销东南亚北美欧洲等市场同时公司在美国欧洲日本以及韩国安踏体育恒生指数等地拥有设计资源并与海内外供应商联合创新全球资源的充分利用奠定64品牌发展基础48为了提升集团多品牌运营效率2023年初公司对管理架构进行调整联席CEO32赖世贤先生分管安踏迪桑特以及可隆品牌其中徐阳先生负责安踏品牌丁少16翔先生负责迪桑特品牌丁思榕先生负责可隆品牌联席CEO吴永华先生分管0Fila品牌和集团国际业务其中姚伟雄先生负责Fila业务郑捷先生专注负责-16Amer业务-322022-102023-022023-062023-10安踏品牌立足大众定位品牌向上长期稳健增长20192022年安踏品牌营收复合增速为172023年Q3流水增长高单位数当前安踏品牌进一步明确大众运动定位同时结合产品力和品牌影响力的提升实现品牌向上发展战略作者的明确有望助推长期稳健增长公司预计20232026年安踏品牌流水复合增速为10152026年流水规模达到600亿元分析师杨莹执业证书编号产品端强研发赋能产品力提升性价比或将成为品牌竞争利器安踏品牌S0680520070003在长期的发展中已经积累了深厚的研发技术鞋类氮科技服装冰肤炽热邮箱yangying1gszqcom科技等后续公司将充分挖掘现有技术潜力以专业性为引领全方位提分析师侯子夜升产品功能属性同时在产品推广上提升产品和奥运的关联度2024年执业证书编号S0680523080004奥运商品销售额有望增长30同时采用矩阵式布局方式扩大产品定邮箱houziyegszqcom价范围推出更多具有性价比的跑鞋和篮球鞋球鞋产品从而获取品牌份额研究助理王佳伟提升执业证书编号S0680122060018渠道端强化门店形象差异性推动零售效率提升由于国内市场庞大安邮箱wangjiaweigszqcom踏将针对不同消费群体和商圈推出不同的门店形象我们判断此举措或将最大化实现零售效率和品牌效率的同步提升从绝对数量来讲我们预计在相关研究现有体量下安踏成人6941家安踏儿童2692家安踏品牌门店数量每安踏体育流水稳健增长营运稳年净开幅度或相对较小通过零售效率的提升带动店效增长将成为品牌营102020HKQ3收规模扩张动力对于线上渠道私域电商和社交电商重要性持续提升我健2023-10-12们判断后续公司将针对不同电商业态建立团队2安踏体育02020HK2023年H1业绩表现超预Fila品牌产品渠道优化保持高质量增长节奏20192022年Fila品牌营收期核心竞争力凸显2023-08-23CAGR为132023Q3流水同比增长低双位数在经过一段时间产品和渠道的3安踏体育02020HK流水稳健增长看好上半调整后我们认为目前Fila正行驶于高质量增长的轨道上长期来看Fila仍将立年利润率改善2023-07-18足时尚运动定位通过产品和品类拓宽零售效率提升来实现进一步增长公司预计20232026年Fila品牌流水复合增速为1015流水规模达到400500亿元产品端专业运动品类继续拓宽深度参与专业运动竞争为满足消费者对功能性产品的需求Fila在立足时尚运动定位的基础上正在逐步的丰富以户外网球高尔夫球为代表的功能性产品品类我们预计2022年功能性产品占比30左右同时在鞋服配比中提升鞋类占比参考公司整体鞋服比例我们预计2022年Fila品牌鞋类占比302024年有望提升到40产品品类的拓宽将帮助品牌满足更多消费者的需求提升业绩增长的稳定性公司副牌FusionKids发展顺利尤其是儿童市场目前正处于请仔细阅读本报告末页声明2023年10月18日快速发展阶段Fila儿童品牌力领先行业有望在市场竞争中获取更多份额渠道端线下占据顶级渠道强化品牌高端调性线上新零售有望获取增量市场顶级渠道始终是品牌发展的核心战略之一目前Fila已经拥有FilaoneFilaultra等多种顶级店型从中长期来看公司预计顶特高渠道每年扩张1520家过去两年公司强化对于以抖音为代表的新零售电商的重视2023Q3我们预计电商流水同比增长中双位数长期来看公司新零售布局的持续强化或将推动公司品牌覆盖人群持续扩张营收规模增长其他品牌强化消费者心智教育高速增长趋势确定性强20192022年以迪桑特和可隆为代表的其他品牌分部营收CAGR为372023Q3其他品牌流水同比增长4550受益于赛道优质以及安踏集团卓越的多品牌运营能力目前迪桑特和可隆发展顺利高速增长趋势确定性强迪桑特专业属性行业领先单店效率持续提升迪桑特主营滑雪铁人三项高尔夫等产品受益于产品专业性以及品牌对于社群营销的重视目前迪桑特行业领先地位稳固2023H1店效150万全年流水有望超50亿元后续迪桑特将加大研发投入同时整合全球设计资源提升产品专业性和时尚型在零售层面立足高端商圈通过精细化会员运营以提升单店效率公司预计2026年迪桑特流水突破100亿元成为安踏集团第3个百亿品牌可隆立足露营和徒步两大领域提升市场影响力可隆定位户外生活方式品牌核心客群为追求高端和品质生活的都市中产人群2020年品牌扭亏为盈2022年可隆流水突破13亿元月单店店效超55万2023H1流水翻倍增长月店效突破90万高速增长势头明显后续可隆将继续立足品牌定位加强产品创新同时通过社群活动开设特色店铺拓展新兴市场等方式提升品牌影响力占据消费者心智公司预计20232026年可隆流水复合增速为3035合营公司Amer合营公司发展顺利期待长期增长2023H1合营公司营收同比增长372至1327亿元剔除相关一次性事项后上半年合营公司基本达到盈亏平衡是投资者财团收购AmerSports以来最好表现的上半年目前合营公司强化在中国北美和欧洲三大市场布局旗下品牌增长迅速公司此前针对Amer发展提出的5个10亿欧元计划顺利推进短期公司业绩稳健明确战略规划赋能长期增长1短期来看我们预计Q3各月度流水增速呈现逐月提升趋势10月以来流水向好趋势延续我们预计国庆期间销售优异综合考虑Q4的低基数后我们预计公司全年营收增长16业绩增长262长期来看公司针对旗下各品牌确定明确的战略目标安踏品牌20232026年流水CAGR为1015Fila品牌20232026年流水CAGR为1015迪桑特品牌20232026年CAGR为2025可隆品牌20232026年流水CAGR为3035其中安踏Fila品牌目标基本符合预期迪桑特和可隆目标略超预期我们认为安踏集团多品牌集团化运营能力领先行业增长潜力充沛长期高质量增长可期盈利预测与投资建议公司作为全球运动鞋服龙头之一多品牌布局成果显著我们预计公司20232025年归母净利润为95861158513775亿元现价对应2023年PE为25倍维持买入评级风险提示终端需求下滑多品牌及海外业务开展不顺人民币汇率变动带来业绩波动财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元4932853651619587239382954增长率yoy38988155168146归母净利润百万元7720759095861158513775增长率yoy496-17263209189EPS最新摊薄元股273268338409486净资产收益率260218234243247PE倍307312247204172倍PB7563534639资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年10月17日收盘价汇率为1港元人民币元092P2请仔细阅读本报告末页声明2023年10月18日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产3990242596462165358850580营业收入4932853651619587239382954现金1759217378206922501519223营业成本1892421333230952671330361应收账款及票据32962978431147385021其他经营费用00148716651908其他应收款32802111408539595258销售费用1775319629218092562729117衍生金融工具及短投774810923798888869266管理费用29283587216924612820存货7644849086171046311223财务费用51-9843137439其他流动资产342716522527588利息收入392609381457442非流动资产2276626599271582896430421其他非经营性损益376-37-250200250权益性投资90279343934393439343投资净收益-8128150170200固定资产37794774545861226661营业利润100749387128671592219158无形资产673081149023986310634其他收益及亏损11661968130012001200其他非流动资产32304368333436363783营业外支出00000资产总计6266869195733738255281001利润总额1124011355141671712220358流动负债1594326207262612775417214所得税30213110375445375395短期借款17481219812198129181580净利润82198245104131258514963应付账款及票据31462750302436554442少数股东损益49965582710001189其他流动负债1104911259110391118111193归属母公司净利润7720759095861158513775非流动负债150625149269530093233EBITDA1455715721155891867621772长期借款11425492394295197EPS元273268338409486其他非流动负债36374657230127143036负债合计3100531356289563076320447股本261262262262262股本溢价46484681468146814681留存收益2401427942336944006647642主要财务比率归属母公司股东权益2892334400401514652354099会计年度2021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益27403439426652666455成长能力负债和股东权益6266869195733738255281001营业收入38988155168146营业利润485-68371237203归属于母公司净利润496-17263209189获利能力毛利率616602627631634现金流量表百万元净利率157141155160166会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE260218234243247经营活动现金流1186112147115851149213942ROIC181158195206254净利润77207590104131258514963偿债能力折旧摊销3266446499111801374资产负债率495453395373252财务费用51-9843137439净负债比率42436918611120投资损失00-150-170-200流动比率2516181929营运资金变动-282-1598-350-2277-1985速动比率2013141623其他经营现金流11061789250-200-250营运能力投资活动现金流-4669-4774-1650-2617-2381总资产周转率0908090910资本支出-1493-1736-3949-1091-988应收账款周转率140171170160170长期投资-3233-3043-991-1180-1374应付账款周转率6972808075其他投资现金流5753291-345-19每股指标元筹资活动现金流-4947-7841-6622-4553-17352每股收益最新摊薄273268338409486短期借款00-431346-11378每股经营现金流最新摊薄419429409406492长期借款-2833-4041-98-98-98每股净资产最新摊薄11181336156818282137股本增加00000估值比率支付股利-2411-3752-3834-5213-6199PE307312247204172其他筹资现金流297-48-2258413322PB7563534639现金净增加额2245-46833144323-5792EVEBITDA164153151125105资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年10月17日收盘价汇率为1港元092人民币元P3请仔细阅读本报告末页声明2023年10月18日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层广场东塔7层邮编200120邮编100077电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP4请仔细阅读本报告末页声明