事件：10.12，FDA向公司大客户BAT旗下品牌Vuse Alto的风味产品（含薄荷醇）发布MDO。10.15日公司发布Q3业绩，23Q3公司实现收入28.8亿元，同比变动-10.3%，实现经调整净利4.7亿元，同比-35.2%。
　　 Alto薄荷醇口味暂获MDO对短期业绩影响可控，中长期亦无须过度悲观。Vuse Alto系列中六款风味产品本次未通过PMTA，其中包含三款薄荷醇风味以及三款混合莓果风味（三等尼古丁浓度），理由同此前其他Vuse Solo、myblu、Logic等品牌薄荷醇风味被拒的基本相同。①短期来看，BAT明确表示将上诉申请暂缓执行MDO，并根据思摩尔国际公告，RJR已告知其临时行政暂缓已获得批准，因此当前Vuse Alto的薄荷醇口味仍可销售，若暂缓执行获得批准，则可以继续在美国销售，根据此前多品牌经验，通过该批准的概率较大。此外，烟草口味虽暂时未公布结果，但由于其提交的材料与Vuse Solo、Vibe、Ciro科学一致性较高，因此通过的概率较大；②中长期来看，若最终薄荷醇口味淡出美国市场，用户流向烟草口味的概率较大，薄荷醇口味同其他水果型风味不同，其特征风味较淡，薄荷醇用户对尼古丁的需求大于对口味的需求，加州口味禁令后的市场表现可以予以佐证，BAT表示Vuse在加州禁令后仍保持良好表现，尽管23H1Vuse在加州60%左右的收入来自薄荷醇，但总销量仍保持稳定，主因用户向烟草口味转移以及品牌力提升后市场份额的提升。此外伴随着PMTA结果的发布，我们认为，FDA对未获得PMTA的产品监管力度亦将加强，合规产品的份额有望提升。
　　 Q3收入利润修复，Q4预计趋势延续。Q3公司收入及经调整净利环比分别实现10.9%/3.1%的增长，同比降幅亦进一步收窄。我们预计①国内市场修复叠加基数变低；②海外一次性等业务实现良好表现。利润端公司经调整利润率环比Q2有所下滑，预计与公司在销售、研发端加大投入力度以及汇率波动有关，公司Q3销售+管理+研发费用及其他收入与费用、其他利得与损失同比及环比均有所增长。展望Q4，国内修复及基数进一步降低下同比增速将进一步改善，海外旺季叠加多业务条线均具备增长潜力，业绩改善趋势有望延续。
　　盈利预测及投资建议：我们预计公司23-25年实现归母净利17.7/21.6/26.5亿元，分别同比增长-30%/22%/23%，13日股价对应23年PE为19X，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：政策监管风险、技术迭代相关风险、市场竞争加剧风险