2023年上半年业绩：上半年公司实现营收51.2亿元，同比减少9.4%；经调整净利润同比减少47.2%至7.6亿元。其中Q1/Q2收入分别为25.3/25.9亿元，同比+11.9%/-23.5%，经调整净利分别为3.1/4.5亿元，同比44.8%/-48.7%。上半年整体毛利率由去年同期的47.9%下滑至36.2%，主因毛利率较高的国内市场收入大幅下降，以及低毛利率的一次性电子雾化产品收入占比大幅增长所致。公司拟分派中期股息每股5港仙，派息率37%。
　　一次性产品增长亮眼，APV产品健康增长：上半年一次性电子雾化产品实现收入15亿元，同比增长369%。公司成功推出升级版一次性陶瓷雾化芯技术平台FEELMMax，及大口数不充电TOPOWER电芯技术，能够提升口感一致性，满足消费者需求，已实现规模出货。此外，上半年公司面向零售客户销售的开放式APV产品收入达6.5亿元，同比增长15.8%，实现稳定增长。其中美国市场收入增长16.7%，欧洲及其他市场增长15.5%。
　　海外市场增长稳健，国内市场季度环比改善：上半年公司面向企业客户销售方面收入下滑12.2%至44.7亿元，其中在欧洲及其他市场收入达23.5亿元，同比增长32%，占总收入之比提升至45.9%，主要受益于一次性产品的高速增长。美国市场收入增长27.7%至20.6亿元，占收入之比由为40.2%。主因大客户产品市场份额逐步提升。公司也正积极与奥驰亚保持密切沟通，NJOY有望贡献一定收入增量。国内市场收入6209万元，同比下滑96.3%，占收入比也下滑至1.2%。其中Q1/Q2收入分别为1550/4659万元，二季度环比有所恢复。国内市场随着国标新品不断推出，消费者接受度提高，以及对不合规产品的清理整治，收入规模有望恢复一定增长。
　　调整目标价9.6港元，维持买入评级：公司为全球最大的电子雾化设备制造商，注重研发与技术创新，上半年研发投入6.1亿元，占收入比达12%，但投资领域重点有所改变，其中用于医疗及美容雾化产品占比达18.5%有所增加，用于电子尼古丁传输系统的占比68.1%有所减少，用于特殊用雾化产品的占比13.4%基本持平。随着技术积累及产品创新，公司有望在加热不燃烧及医疗美容雾化领域打造新的增长点，预测公司2023-2025年归母净利润分别为18亿元、22亿元和26亿元，给予公司目标价为9.6港元，对应2023年的28倍PE估值，较现价有22.4%的上涨空间，维持买入评级。

研究报告全文：思摩爾國際6969更新報告買入2023年08月28日海外市場銷售穩定增長國內市場銷售環比有所改善陳曉霞2023年上半年業績上半年公司實現營收512億元同比減少94經調整淨利潤同比減少472至76億元其中Q1Q2收入分別為253259852-25321956億元同比119-235經調整淨利分別為3145億元同比-448-487上半年整體毛利率由去年同期的479下滑至362主因xxchenfirstshanghaicomhk毛利率較高的國內市場收入大幅下降以及低毛利率的一次性電子霧化產品收入占比大幅增長所致公司擬分派中期股息每股5港仙派息率37主要資料一次性產品增長亮眼APV產品健康增長上半年一次性電子霧化產品行業煙草實現收入15億元同比增長369公司成功推出升級版一次性陶瓷霧化芯股價787港元技術平臺FEELMMax及大口數不充電TOPOWER電芯技術能夠提升口感一致性滿足消費者需求已實現規模出貨此外上半年公司面向零售客目標價96港元戶銷售的開放式APV產品收入達65億元同比增長158實現穩定增224長其中美國市場收入增長167歐洲及其他市場增長155股票代碼6969海外市場增長穩健國內市場季度環比改善上半年公司面向企業客戶銷售方面收入下滑122至447億元其中在歐洲及其他市場收入達已發行股本6133億股235億元同比增長32占總收入之比提升至459主要受益於一次總市值48941億港元性產品的高速增長美國市場收入增長277至206億元占收入之比由52周高低1442港元715港元為402主因大客戶產品市場份額逐步提升公司也正積極與奧馳亞保持密切溝通NJOY有望貢獻一定收入增量國內市場收入6209萬元同每股淨資產342元比下滑963占收入比也下滑至12其中Q1Q2收入分別為主要股東陳志平383915504659萬元二季度環比有所恢復國內市場隨著國標新品不斷推出消費者接受度提高以及對不合規產品的清理整治收入規模有望恢復一定增長調整目標價96港元維持買入評級公司為全球最大的電子霧化設備製造商注重研發與技術創新上半年研發投入61億元占收入比達12但投資領域重點有所改變其中用於醫療及美容霧化產品占比達185有所增加用於電子尼古丁傳輸系統的占比681有所減少用於特殊用霧化產品的占比134基本持平隨著技術積累及產品創新公司有望在加熱不燃燒及醫療美容霧化領域打造新的增長點預測公司2023-2025年歸母淨利潤分別為18億元22億元和26億元給予公司目標價為96港元對應2023年的28倍PE估值較現價有224的上漲空間維持買入評級表盈利摘要股價表現截至12月31日财政年度2021A2022A2023E2024E2025E总收入千元1375524212144980120618061429411817078995变动374-117-07185195归母净利润千元52869672510316180794121647612633174变动1203-525-280197216每股盈利元085041029035043变动1025-525-279197216基于787港元的市盈率倍78165229191157每股派息港元039012009011013股息现价比5015111316資料來源公司資料第一上海預測資料來源彭博第一上海證券有限公司wwwmystockhkcom第一上海證券有限公司2023年8月主要財務報表损益表财务分析财务年度截至12月31日千元财务年度截至12月31日千元2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测营业收入1375524212144980120618061429411817078995盈利能力营业成本637820368853487678445939724011297823毛利率536433363343338毛利73770395259632438336148968785781172净利率384207150151154其他收入499068496984487592486929486968ROE275123112128147其他收益及亏损93186133266205357619094销售费用192916387671410101414529444054营运表现管理费用8637011147916109762411077941246767研发费用率491131009085研发费用6706291372258120618112864711451715销售费用率1432342926融资成本2504628980313803399636847管理费用率6395917873税前溢利62093422954326212772025467783097852实际税率149150150150150税项922375444010319778382017464678股息支付率净利润52869672510316180794121647612633174库存周转天数28583713371337133713折旧及摊销87739222044183604225607267597应收账款周转天数61397079663662936293EBITDA62970813176370231132327723853365449应付账款周转天数43755240439843984398EPS085041029035043财务状况增长负债股东权益188195226254283收入374-117-07185195收入总资产601499607672742每股收益1025-525-279197216总资产股东权益11881195122612541283EBITDA984-496-272199214资产负债表现金流量表财务年度截至12月31日千元财务年度截至12月31日千元2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测货币资金114267589762933715628668759436825259净利润62093422954326212772025467783097852应收账款及票据24092542301628219305624645032944654折旧及摊销87739222044183604225607267597存货5600708406027810059558301149146其他270874927065067735208364121082058其他流动资产35896906293610411507945992185155113营运活动现金流3588332469864153780319359732283392流动资产1798577219198773142454261489549416074173固定资产21078394274994417351548486525334636资本开支19723921694807156934714844891425673无形资产663997901191754107458121858其他投资活动32532327291771627956380366415679其他非流动资产2711296806539135357114135361476997投资活动现金流52256242423984319730411041231009994非流动资产48855345160544561884163696476933491总资产2287130624359317198642662126514123007663负债变化00000应付账款826800115023492511411321981361183股本变化37207440000其他应付款14341291821680180920421440392561755已付股息236990414478827231778659041053270其他1133311617043503012574431662501其他融资活动58923221724074223971246288270812流动负债33942403588957323733038506674585439融资活动现金流352241827619294714711121931324081租赁负债174562299938329932362925399217其他5614593214931789414795357现金变化18851261677928260664728034350683非流动负债230707393152423110457072494574期初持有现金955780211426758976293371562866875943总负债36249473982109366044043077395080014期末持金现金114267589762933715628668759436825259股东权益1924635920377208162038261695740117927649資料來源公司資料第一上海預測-2-本報告不可對加拿大日本美國地區及美國國籍人士發放第一上海證券有限公司2023年8月第一上海證券有限公司香港中環德輔道中71號永安集團大廈19樓電話8522522-2101傳真8522810-6789本報告由第一上海證券有限公司第一上海編制僅供機構投資者一般審閱未經第一上海事先明確書面許可就本報告之任何材料內容或印本不得以任何方式複製摘錄引用更改轉移傳輸或分發給任何其他人本報告所載的資料工具及材料只提供給閣下作參考之用並非作為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據或就其作出要約或要約邀請也不構成投資建議閣下不可依賴本報告中的任何內容作出任何投資決策本報告及任何資料材料及內容並未有考慮到個別的投資者的特定投資目標財務情況風險承受能力或任何特別需要閣下應綜合考慮到本身的投資目標風險評估財務及稅務狀況等因素自行作出本身獨立的投資決策本報告所載資料及意見來自第一上海認為可靠的來源取得或衍生但對於本報告所載預測意見和預期的公平性準確性完整性或正確性並不作任何明示或暗示的陳述或保證第一上海或其各自的董事主管人員職員雇員或代理均不對因使用本報告或其內容或與此相關的任何損失而承擔任何責任對於本報告所載資訊的準確性公平性完整性或正確性不可作出依賴第一上海或其一家或多家關聯公司可能或已經就本報告所載資訊評論或投資策略發佈不一致或得出不同結論的其他報告或觀點資訊意見和估計均按現況提供不提供任何形式的保證並可隨時更改恕不另行通知第一上海並不是美國一九三四年修訂的證券法一九三四年證券法或其他有關的美國州政府法例下的註冊經紀-交易商此外第一上海亦不是美國一九四零年修訂的投資顧問法下簡稱為投資顧問法投資顧問法及一九三四年證券法一起簡稱為有關法例或其他有關的美國州政府法例下的註冊投資顧問在沒有獲得有關法例特別豁免的情況下任何由第一上海提供的經紀及投資顧問服務包括但不限於在此檔內陳述的內容皆沒有意圖提供給美國人此檔及其複印本均不可傳送或被帶往美國在美國分發或提供給美國人在若干國家或司法管轄區分發發行或使用本報告可能會抵觸當地法律規定或其他註冊發牌的規例本報告不是旨在向該等國家或司法管轄區的任何人或單位分發或由其使用2023第一上海證券有限公司版權所有保留一切權利-3-本報告不可對加拿大日本美國地區及美國國籍人士發放