经济修复仍在曲折前进，投资者对于基本面回升的信心恢复仍有待时间验证。但目光转向海外，美债利率见顶、出口回暖可能是未来1年相对确定的主线。若美债利率顶部确立，成长风格或将占优，恒生科技有望开启新一轮上行周期，医药、科技将受益于海外融资压力缓解；出口回暖的投资主线则指向电子、计算机、家具、汽车、食品饮料等。
　　经济复苏斜率偏低，出口回暖、美债利率见顶是相对确定的主线。8-9月的经济数据显示年内经济修复之路预计仍在曲折前进的途中。8月经济数据呈现回暖的曙光，国庆中秋双节期间出行人数、旅游收入也恢复至19年同期。但与此同时，金融数据和地产销售的平淡似乎又在印证复苏成色仍显不足。国内经济缓慢低斜率修复，投资者对于基本面的信心扭转仍有待时间验证，而海外视角下的美债利率见顶、出口回暖可能是未来1年相对确定的方向。
　　未来1年视角下，美债利率大概率见顶。节后巴以冲突爆发、美国通胀数据略超预期引发国债收益率波动加剧，但长短端美债利率较10/3高点有所回落。未来1年视角下，美债利率见顶概率较大。一是，未来1年大概率可以看到本轮加息终点，美联储9月点阵图显示与会者利率预期中位数从今年5.5-5.75%降至5-5.25%；二是，美债利率本轮上行主要由实际利率推动，通胀预期相对稳定，8月以来以TIPS表征的美国10Y实际利率从1.6%陡峭上行，10/6达到阶段性高点2.47%，实际利率上行也在一定程度上降低持续大幅加息必要性。
　　新兴市场流动性压力有望缓解，恒生科技可能开启新一轮上行。如果美债利率停止进一步上行，甚至开始回落，对全球风险资产而言无疑是利好，尤其新兴市场在2021年以来的全球紧缩周期中所遭遇的流动性压力有望缓解。上轮美债利率下行周期，2018年底美债见顶成为恒生科技指数触底回升的起点，直至21年初美债上行、同时国内针对平台企业强监管，指数累计涨幅236%，此后持续回调至18年底上行起点。国内平台企业监管已经进入常态化阶段，本轮美债见顶可能触发恒生科技指数再度上行。
　　 A股内部，成长风格占优，行业关注医药、科技。考虑到美联储近期表态基本指向“not higher, but longer”，短期美债利率大幅下行或难期待，但若利率顶点确立，成长风格可能在未来一个季度相对占优。当下行业受益逻辑主要指向海外融资环境走向宽松，医药、科技行业的海外流动性压力缓解，同时医药政策利空因素释放，科技中半导体、存储、消费电子景气改善，数据要素相关政策持续落地，医药、半导体、华为产业链、算力等相关板块年内行情仍有望持续。
　　出口回暖，背后是美国制造业景气改善、制造商补库驱动美进口上行。9月出口金额同比-6.2%，降幅持续收窄。其背后的主要驱动：一是海外主要经济体需求回暖，美国、欧洲、以及全球8月PMI均呈现改善趋势；二是美国库存周期即将见底，22年初以来的美国去库周期中，美进口额同比持续回落，美国制造商库存6-7月已经降至-0.3%，最快Q4可能领先于美国整体库存周期见底，随着美国制造商补库周期开启，美国进口有望回升，进而驱动中国出口持续回暖。
　　外需&历史经验两视角下的行业配置：电子、计算机、家具、汽车、食品饮料。外需视角下，我们结合美国制造商库存处于低位，以及中国出口对美、美国进口对中依赖度较高两个角度，美国制造商补库背景下的受益行业包括电子、计算机、家具。历史经验视角，2000年以来的4轮出口触底后1年的领涨行业，基本对应当时经济上行的主要驱动因素，例如01年金融地产链、16年周期资源品、20年高端制造，09年消费行业在出口回暖期间表现更好，可能反映我国从生产国逐步向消费国的转变。本轮关注食品饮料、汽车、高端制造。
　　风险提示：
　　疫情反复，宏观经济复苏不及预期；海外疫情反复，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。