核心观点
　　公司发布三季报业绩预告，利润延续靓丽表现。2023年以来海信家电治理层面的改善在业绩端显著兑现，并得到市场充分认可。公司估值已经回落至与22年初的偏低水平，但是治理蝶变带来的成长确定性已显著增强。我们认为海信系目前的经营变化仅是起步，后续发展前景依旧向好，公司具备“低估值、增速快、分红高”三大核心优势，当前时点具备较强配置价值。
　　事件
　　2023年10月11日，海信家电发布2023年前三季度业绩预告。
　　2023年前三季度公司预计实现归母净利润23.6-24.7亿元，同比增长120%-131%；预计实现扣非净利润19.9-21.0亿元，同比增长157%-171%。
　　23Q3公司预计实现归母净利润8.59-9.68亿元，同比增长91%-115%；扣非净利润7.31-8.40亿元，同比增长111%-142%。
　　简评
　　收入端：行业景气波动，公司全品类稳健增长
　　国内方面，受前期需求集中释放影响，三季度以来白电内销增长有所放缓，空调景气回落。公司稳固央空优势基本盘，协同家空发展，推进冰箱高端化与洗衣机差异化竞争战略，实现份额稳步增长。内销端整体预计实现双位数以上增长。其中家空、央空、冰洗预计均实现双位数以上增长。
　　海外方面，伴随北美库存消化与欧洲需求企稳，三季度海外市场有所复苏，一带一路地区增长较快。公司外销预计实现双位数以上增长，增速快于内销。其中冰洗实现高双位数增长，央空、家空外销增速快于内销。
　　利润端：内生因素驱动，盈利表现延续靓丽
　　23Q3公司利润端维持翻倍左右增长，在原材料红利消退背景下延续靓丽表现，内生因素贡献成为主导：①公司持续优化渠道结构、产品结构，期间ASP整体有所提升；②原材料红利消退背景下，公司依托供应链、结构和效率优势，积极落实降本增效，重视精细化管理，成本、费用端优化节省，维持盈利提升；③央空、家空业务发力，利润表现良好。
　　如何看待海信家电后续业绩增长的持续性？
　　2023年公司的业绩超预期主要源自治理改善叠加原材料降价周期中的降本提效，市场对海信作为二线龙头公司的未来增长持续性仍有担忧，尤其是23H2空调景气度放缓背景下，公司上半年高增的空调业务是否会显著回落。对此我们认为海信系治理的变化只是经营变化的开始，不是一年左右的维度就会走完的改善周期，而会是更长周期的经营提振与份额提升，分三板块来看：
　　中央空调业务：行业增量不断涌现，海信日立亦有成长空间。公司深耕央空业务，稳居行业龙头地位，尤其在多联机业务优势显著，排名国内市场首位，长期经营增长的确定性较强。同时仍在三方面存在扩张空间：
　　品类端：提升多元品类的覆盖，如单元机、热泵、水机存在较大发展前景，多联机优势渠道与服务能力可复用至新拓品类，目前新事业线占央空收入端大概高个位数比重，但增速整体较高；区域端：开拓海外市场，公司主要依托海信品牌拓展海外，2022年央空海外占比大约中个位数，23年来增长高速；渠道端：2021年公司开始发展商空，目前工程渠道占比仍低，未来存在较大发展空间。
　　市场方面，中央空调市场规模增长稳健，近年市场规模达到千亿级别。尽管央空与地产关联度高，短期地产下行压力对央空市场产生冲击，但近期地产政策持续宽松和基建政策发力有望为未来市场注入动力。长期来看，中央空调渗透率仍较低，消费升级与精装配套率提升将助力中央空调维持良好增速。
　　传统家电业务：差异化、高端化战略提升份额。针对进入存量时代的冰洗行业，公司采取冰箱高端化与洗衣机差异化竞争战略，实现竞争力与份额端的提升。在出海方面，公司自主品牌+海外并购+体育营销积极布局开拓，冰箱和洗衣机外销规模持续扩大，市占率稳步提升。空调方面，未来有望在腰部市场与渠道扩充上寻求增长。公司目前高端产品和低端产品积累较多，但是腰部产品仍有空缺，同时渠道布局仍较龙头有较大差距。公司将通过有效的网点扩张策略增加专卖店数量，并将专卖店的产品线升级成更完整的套系，实现单店店效的逐步提升。
　　汽车热管理业务：收购日本三电，进军新能源赛道。相较传统燃油汽车，新能源汽车热管理系统对功能性与精细度要求更高，因而具备更高的单车价值量与技术壁垒。当前新能源整车市场有望持续高增长，行业景气度也向供应链上游溢出传导，带动热管理行业蓬勃发展。公司2021年收购全球老牌汽车热管理龙头厂商——日本三电进军热管理赛道，依靠三电的全球市场与优质客户资源，叠加海信丰富的并购整合经验，三电有望逐步改善经营窘境，实现协同发展，并分享新能源热管理赛道红利。
　　利润维度，公司当前净利率水平较龙头仍有差距，降本增效有望提升盈利。23H1公司业绩端显著修复，达到3.49%（归母净利率），但仍落后于格力电器（12.45%）、美的集团（9.41%）、海尔智家（6.87%），未来公司规划通过更高的毛利率与摊薄的费用率驱动增长。毛利率方面，公司白电品类可比产品与龙头盈利接近，但整体价格带水平仍低，公司将通过优

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评白色家电Q3业绩延续靓丽海信家电000921内生增长逻辑得到验证核心观点维持买入公司发布三季报业绩预告利润延续靓丽表现2023年以来马王杰海信家电治理层面的改善在业绩端显著兑现并得到市场充分认mawangjiecsccomcn可公司估值已经回落至与22年初的偏低水平但是治理蝶变18317068758带来的成长确定性已显著增强我们认为海信系目前的经营变化SAC编号S1440521070002仅是起步后续发展前景依旧向好公司具备低估值增速快翟延杰分红高三大核心优势当前时点具备较强配置价值zhaiyanjiecsccomcn010-86451610SAC编号S1440521080002事件发布日期2023年10月12日2023年10月11日海信家电发布2023年前三季度业绩预当前股价2264元告主要数据2023年前三季度公司预计实现归母净利润236-247亿元股票价格绝对相对市场表现同比增长120-131预计实现扣非净利润199-210亿元同比1个月3个月12个月增长157-171074097-654-2019344934923Q3公司预计实现归母净利润859-968亿元同比增长12月最高最低价元269599591-115扣非净利润731-840亿元同比增长111-142总股本万股13881474流通A股万股9028314简评总市值亿元29320流通市值亿元20765近3月日均成交量万股82627收入端行业景气波动公司全品类稳健增长主要股东国内方面受前期需求集中释放影响三季度以来白电内销青岛海信空调有限公司3723增长有所放缓空调景气回落公司稳固央空优势基本盘协同家空发展推进冰箱高端化与洗衣机差异化竞争战略实现份额股价表现184稳步增长内销端整体预计实现双位数以上增长其中家空央134空冰洗预计均实现双位数以上增长8434-16海外方面伴随北美库存消化与欧洲需求企稳三季度海外20234192022919202311920232192023319202351920236192023719202381920239192022111920221219市场有所复苏一带一路地区增长较快公司外销预计实现双位20221019海信家电深证成指数以上增长增速快于内销其中冰洗实现高双位数增长央空家空外销增速快于内销相关研究报告中信建投白色家电海信家电230716000921Q2业绩超预期治理改善红利持续兑现中信建投白色家电海信家电230331000921Q4业绩超预期治理精进开启新篇章本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下中信建投白色家电海信家电本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明221114000921积极信号相继涌现海信家电价值再审视海信家电A股公司简评报告利润端内生因素驱动盈利表现延续靓丽23Q3公司利润端维持翻倍左右增长在原材料红利消退背景下延续靓丽表现内生因素贡献成为主导公司持续优化渠道结构产品结构期间ASP整体有所提升原材料红利消退背景下公司依托供应链结构和效率优势积极落实降本增效重视精细化管理成本费用端优化节省维持盈利提升央空家空业务发力利润表现良好如何看待海信家电后续业绩增长的持续性2023年公司的业绩超预期主要源自治理改善叠加原材料降价周期中的降本提效市场对海信作为二线龙头公司的未来增长持续性仍有担忧尤其是23H2空调景气度放缓背景下公司上半年高增的空调业务是否会显著回落对此我们认为海信系治理的变化只是经营变化的开始不是一年左右的维度就会走完的改善周期而会是更长周期的经营提振与份额提升分三板块来看中央空调业务行业增量不断涌现海信日立亦有成长空间公司深耕央空业务稳居行业龙头地位尤其在多联机业务优势显著排名国内市场首位长期经营增长的确定性较强同时仍在三方面存在扩张空间品类端提升多元品类的覆盖如单元机热泵水机存在较大发展前景多联机优势渠道与服务能力可复用至新拓品类目前新事业线占央空收入端大概高个位数比重但增速整体较高区域端开拓海外市场公司主要依托海信品牌拓展海外2022年央空海外占比大约中个位数23年来增长高速渠道端2021年公司开始发展商空目前工程渠道占比仍低未来存在较大发展空间市场方面中央空调市场规模增长稳健近年市场规模达到千亿级别尽管央空与地产关联度高短期地产下行压力对央空市场产生冲击但近期地产政策持续宽松和基建政策发力有望为未来市场注入动力长期来看中央空调渗透率仍较低消费升级与精装配套率提升将助力中央空调维持良好增速传统家电业务差异化高端化战略提升份额针对进入存量时代的冰洗行业公司采取冰箱高端化与洗衣机差异化竞争战略实现竞争力与份额端的提升在出海方面公司自主品牌海外并购体育营销积极布局开拓冰箱和洗衣机外销规模持续扩大市占率稳步提升空调方面未来有望在腰部市场与渠道扩充上寻求增长公司目前高端产品和低端产品积累较多但是腰部产品仍有空缺同时渠道布局仍较龙头有较大差距公司将通过有效的网点扩张策略增加专卖店数量并将专卖店的产品线升级成更完整的套系实现单店店效的逐步提升汽车热管理业务收购日本三电进军新能源赛道相较传统燃油汽车新能源汽车热管理系统对功能性与精细度要求更高因而具备更高的单车价值量与技术壁垒当前新能源整车市场有望持续高增长行业景气度也向供应链上游溢出传导带动热管理行业蓬勃发展公司2021年收购全球老牌汽车热管理龙头厂商日本三电进军热管理赛道依靠三电的全球市场与优质客户资源叠加海信丰富的并购整合经验三电有望逐步改善经营窘境实现协同发展并分享新能源热管理赛道红利利润维度公司当前净利率水平较龙头仍有差距降本增效有望提升盈利23H1公司业绩端显著修复达到349归母净利率但仍落后于格力电器1245美的集团941海尔智家687未来公司规划通过更高的毛利率与摊薄的费用率驱动增长毛利率方面公司白电品类可比产品与龙头盈利接近但整体价格带水平仍低公司将通过优质的品牌宣传与产品打磨补齐中高端品类拉升整体毛利费用率方面公司近年致力推动管理系统的自动化信息化智能化升级提升营销的精准度结合规模请务必阅读正文之后的免责条款和声明1海信家电A股公司简评报告的提升未来费用率有望摊薄投资建议海信家电产品矩阵覆盖全面各增长曲线前景明朗股权激励的推出意味着公司治理进入新的阶段有望带来估值的修复和后续的业绩持续增长我们预计2023-2025年公司营业收入分别为8309191006亿增速分别为12010794归母净利润分别为304237274498亿元增速分别为1120225207对应PE为111X91X75X维持买入评级风险提示1宏观经济增长不及预期家电产品属于耐用消费品与居民收入预期息息相关若宏观经济增长放缓或对公司产品销售形成较大影响2市场竞争加剧弱市场环境下行业竞争更为激烈公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险3原材料价格波动风险公司原材料成本占比较高企业盈利对原材料价格波动敏感性较高家电企业成本结构中大宗原材料占营业成本的比重超过85若大宗价格再度上涨公司盈利能力将会减弱4房地产市场波动风险公司主营业务与地产市场关联度较高2022年以来住宅竣工和销售增速下滑精装房规模减少若房地产市场持续低迷公司未来收入增长或降档5三电业务整合不及预期海外环境近年不确定性加剧日本三电负债率最高的时候为88三电业务整合进度延缓将影响公司业绩预期难以实现扭亏请务必阅读正文之后的免责条款和声明2海信家电A股公司简评报告马王杰上海交通大学硕士曾就职于申万宏源天风证券和国盛证券深度覆盖白分析师介绍电厨电以及各类小家电公司所在团队曾获得2016年新财富家电行业第五名水晶球第二名2017年新财富入围2018年金牛奖家电行业最佳团队翟延杰家用电器行业研究员北京大学金融硕士专注于白色家电厨电及小家电新消费等产业链研究请务必阅读正文之后的免责条款和声明3海信家电A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座层南塔室汇处广电金融中心楼12210335电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请务必阅读正文之后的免责条款和声明4