2023年前三季度公司归母净利润同比增长31.6%至38.42亿元，主要受益于核心参股雅砻江公司贡献的投资收益增长；对比公司前三季度及1~8月业绩增速，我们推测雅砻江公司9月发电量随着来水好转而有明显增长；由于今年汛期雅砻江流域来水平淡，雅中机组并未充分发挥效力，后续随着流域来水回归均值，雅砻江公司电量与业绩弹性有望持续释放，推动公司投资收益及业绩持续增长。我们预测公司2023~2025年归母净利润分别为46.4/54.7/57.5亿元，维持公司“买入”评级与目标价17.20元。
　　▍前三季度归母净利润38.42亿元，符合预期。公司发布2023Q3业绩快报，前三季度实现营业收入10.20亿元，同比增长15.5%（未经审计，下同）；归母净利润38.42亿元，同比增长31.6%；折算EPS 0.86元，同比增长30.0%，业绩符合预期。分季度来看，2023Q3公司实现营业收入4.73亿元，同比增长16.1%；归母净利润17.44亿元，同比增长28.3%；折算EPS 0.39元，同比增长约26%。
　　▍投资收益增长推动业绩高增，主要受益于核心参股水电业绩释放。2023年前三季度公司归母净利润同比高增31.6%，主要受益于核心参股资产雅砻江公司（公司参股比例48%）贡献的投资收益增长，此外新增10%大渡河公司权益也有一定贡献。在雅中电站发电能力陆续释放、锦-官电源外送江苏电价上涨翘尾效应等因素推动下，前三季度雅砻江公司业绩增长显著。入汛后雅砻江流域来水仍偏枯，7月/8月来水量同比下降46.1%/1.4%，结合公司前三季度业绩增速相比1~8月的19.3%有所加速，推测9月雅砻江发电量同比增长显著概率较高。前三季度，西南地区来水整体仍然偏枯，2022Q1全面投产的雅中机组并未完全发挥效力，后续有望随着流域来水回归均值而持续释放电量弹性，进一步为公司贡献投资收益增量。
　　▍控股资产表现亮眼，电量营收稳步增长。2023年前三季度公司控股发电量同比增长16.3%，其中水电发电量受益于仁宗海大坝整治影响解除，同比增长12%至38.1亿千瓦时；光伏发电量受益于2022Q3并购桂平光伏电站存在翘尾效应，同比增长556%至1.2亿千瓦时。控股水电与光伏发电量增长，推动公司前三季度营收同比增长15.5%。
　　▍风险因素：公司来水、发电量低于预期；雅中新电站定价偏低；市场交易电价不及预期；宏观经济疲弱至电量消纳困难。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们微调雅砻江公司经营及财务数据假设后，相应调整公司2023~2025年归母净利润预测至46.4/54.7/57.5亿元（前预测值45.3/53.0/55.7亿元），对应2023~2025年EPS预测分别为1.04/1.23/1.29元，公司当前股价对应2023~2025年PE分别为14/12/12倍。我们根据公司过去三年历史PE均值+1倍标准差给予公司2023年17倍目标PE，对应目标价17.20元，维持“买入”评级。

研究报告全文：业绩高增符合预期雅砻江业绩持续释放川投能源600674SH2023年三季度业绩快报点评20231010中信证券研究部核心观点2023年前三季度公司归母净利润同比增长316至3842亿元主要受益于核心参股雅砻江公司贡献的投资收益增长对比公司前三季度及18月业绩增速我们推测雅砻江公司9月发电量随着来水好转而有明显增长由于今年汛期雅砻江流域来水平淡雅中机组并未充分发挥效力后续随着流域来水回归均值雅砻江公司电量与业绩弹性有望持续释放推动公司投资收益及业绩持续增长我们预测公司20232025年归母净利润分别为李想464547575亿元维持公司买入评级与目标价1720元公用环保行业首席分析师前三季度归母净利润3842亿元符合预期公司发布2023Q3业绩快报前三季度实现营业收入1020亿元同比增长155未经审计下同归母净S1010515080002利润3842亿元同比增长316折算EPS086元同比增长300业绩符合预期分季度来看2023Q3公司实现营业收入473亿元同比增长161归母净利润1744亿元同比增长283折算EPS039元同比增长约26投资收益增长推动业绩高增主要受益于核心参股水电业绩释放2023年前三季度公司归母净利润同比高增316主要受益于核心参股资产雅砻江公司公司参股比例48贡献的投资收益增长此外新增10大渡河公司权益也有一定贡献在雅中电站发电能力陆续释放锦-官电源外送江苏电价上涨翘尾效应等因素推动下前三季度雅砻江公司业绩增长显著入汛后雅砻江流域来水仍偏枯7月8月来水量同比下降46114结合公司前三季度业绩增速相比18月的193有所加速推测9月雅砻江发电量同比增长显著概率较高前三季度西南地区来水整体仍然偏枯2022Q1全面投产的雅中机组并未完全发挥效力后续有望随着流域来水回归均值而持续释放电量弹性进一步为公司贡献投资收益增量控股资产表现亮眼电量营收稳步增长2023年前三季度公司控股发电量同比增长163其中水电发电量受益于仁宗海大坝整治影响解除同比增长12至381亿千瓦时光伏发电量受益于2022Q3并购桂平光伏电站存在翘尾效应同比增长556至12亿千瓦时控股水电与光伏发电量增长推动公司前三季度营收同比增长155风险因素公司来水发电量低于预期雅中新电站定价偏低市场交易电价不及预期宏观经济疲弱至电量消纳困难盈利预测估值与评级我们微调雅砻江公司经营及财务数据假设后相应调整公司20232025年归母净利润预测至464547575亿元前预测值453530557亿元对应20232025年EPS预测分别为104123129元公司当前股价对应20232025年PE分别为141212倍我们根据公司过去三年历史均值倍标准差给予公司年倍目标对应目标价川投能源600674SHPE1202317PE1720元维持买入评级评级买入维持当前价1484元项目年度202120222023E2024E2025E目标价1720元营业收入百万元12631420158415981598总股本4461百万股营业收入增长率YoY23121210流通股本百万股4461净利润百万元30873515464454745754总市值662亿元净利润增长率YoY-21432185近三月日均成交额127百万元每股收益EPS基本元06907910412312952周最高最低价15371099元净资产收益率ROE99104127137134近1月绝对涨幅007每股净资产元700758822893961近6月绝对涨幅1415PE215188143121115近月绝对涨幅122677PB2120181715资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023109证券研究报告请务必阅读正文之后第6页起的免责条款和声明川投能源年三季度业绩快报点评600674SH202320231010表1盈利预测调整调整前调整后差异2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E营业收入百万元158415981598158415981598000000净利润百万元452652985573464454745754263332EPS元101119125104123129303432资料来源中信证券研究部预测表2公司盈利预测关键假设2017201820192020202120222023E2024E2025E川投能源水电装机规模万kW777777111111121121121121增长2700004430083000000上网电量亿千瓦时293232424846494949增长-43114-14328129-31510000上网电价不含税元兆瓦时021021020020020020021021021增长-7625-44-05-2238251000雅砻江公司水电装机规模万kW147014701470147018701920192019201920增长0000000027227000000水电上网电量亿千瓦时72073874477177488193710121036增长2024083605138638123水电上网电价不元兆瓦时026402770251025502620279028602910290含税增长-3151-93152665251600资料来源公司公告中信证券研究部预测表3公司季度财务数据3Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q20232Q2023营业收入百万元426370174302407537251297营业成本百万元226259136181235320149174毛利百万元19911138121172217101123销售费用百万元414234944管理费用百万元3985324241823534财务费用百万元112108120127139130153161资产减值损失百万元0-50-23-3000投资净收益百万元14854356751093142072612511048营业利润百万元1516323558102113926261155980利润总额百万元1516321558102213976381156984所得税百万元1891716171010净利润百万元1497311556101413816211146974少数股东损益百万元294-11222241012归母净利润百万元1469308558100213595961136962基本每股收益元033007013023031013025021收入同比237-27-182185-43450441-17收入环比669-130-530737349318-533185利润同比02-320-137508-759371036-40利润环比1211-790812797356-561906-153毛利率468300216400423403404415管理费用率93231186138101152141115财务费用率263292692421342242612542净利润率3452831320833183336111045343240资料来源公司公告中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明2川投能源年三季度业绩快报点评600674SH202320231010图120182023Q2单季度EPS元图220182023Q2单季度毛利率单季度EPS单季度毛利率20182019202020212022202320182019202020212022202304070003560003050002540002030001501020000510000000Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部图320182023Q2公司财务及管理费用率季度累计值图420182023Q2公司单季度经营现金流净额及净利润百万元财务费用率管理费用率右轴经营活动现金流净额净利润右轴8002504001800700350160020014006003002501200500150100020040080015030010060010040020050502001000000001Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20231Q20191Q20183Q20183Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q2023资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部表4水电上市公司估值表股价市值EPSPEPBEVEBITDAROE股息率亿元2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2023E2023E2023E长江电力2256552012814315018161526642714737华能水电75413570410460501817151816399825桂冠电力56144202903904119151422577117国投电力119889308910110913121115282011327资料来源Wind各公司公告中信证券研究部注释水电上市公司预测数据为Wind市场一致预期股价数据为2023年10月9日请务必阅读正文之后的免责条款和声明3川投能源年三季度业绩快报点评600674SH202320231010图5公司PEBand图6公司PBBand5x10x15x05x1x15x20x25xSharePrice2x25xSharePrice3025252020151510105500201520162017201820192020202120222023201520162017201820192020202120222023资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明4川投能源年三季度业绩快报点评600674SH202320231010利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入12631420158415981598货币资金1006842104310911030营业成本734873906878878存货121101157133129毛利率41913851428345064506应收账款333655566576628税金及附加3939484746其他流动资产26362870263626632753销售费用2218212121流动资产40964467440244634541销售费用率177126130130130固定资产59186398702373267357管理费用208197206208208长期股权投资3215036083415844215142740管理费用率16481385130013001300无形资产300501517534542财务费用404516539558482其他长期资产60037265714374977582财务费用率31953636340334893013非流动资产4437150246562675750858221研发费用26712932301030373037资产总计4846754714606696197162762研发费用率211206190190190短期借款4836256236162679343投资收益33353915491556955924应付账款195240259242245EBITDA38174397569865946828其他流动负债27945135507650935106营业利润31823597477256255913流动负债782579388952801456942518925324301203519136992长期借款27394128612851285128营业利润率其他长期负债56157449744974497449营业外收入25000非流动性负债835311577135771257712577营业外支出412000负债合计1617819515225292059118271利润总额31803614477256255913股本44064461446144614461所得税4442526265资本公积40884572457245724572所得税率139116110110110归属于母公司所3124733817366823983442851少数股东损益4957758993有者权益合计归属于母公司股少数股东权益1042138214571546164030873515464454745754东的净利润股东权益合计32289351993813941380444912443824748293133424836001净利率负债股东权益总4846754714606696197162762计主要财务指标现金流量表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E增长率税后利润31363572472055635848营业收入225212431154088000折旧和摊销282323462500527营业利润-223130432671787512营运资金的变化5118225-14-121净利润-235138632121787512其他经营现金流-2922-3300-4374-5138-5443利润率经营现金流合计5476141032911810毛利率41913851428345064506资本支出-905-648-396-396-1983021430953359614125442718EBITDAMargin投资收益33353915491556955924其他投资现金流-4942-4463-6085-1345-10422443824748293133424836001净利率投资现金流合计-2513-1197-156739544683回报率权益变化8390000净资产收益率9881040126613741343负债变化393029653054-1937-2336总资产收益率637642766883917股利支出-1673-1762-1779-2322-2737其他其他融资现金流25-875-539-558-482资产负债率33383567371333232911融资现金流合计2365418736-4817-5555现金及现金等价所得税率139116110110110399-16520148-61股利支付率物净增加额57095076500050005000资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明5分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上6特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委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