本报告导读：
　　2023年1-9月多资产FOF组合收益为3.89%，9月收益-2.22%。相比8月底，CPPI组合9月底增加债券（+6.44%）、A股（+0.80%）的配置比例，降低黄金（-7.09%）、美股（-0.14%）的配置比例。本文认为，美债高利率状态持续时长或高于预期，A股资产调整接近前低，关注当前A股资产的相对性价比。
　　摘要：
　　多资产FOF组合设计新思路：针对多资产配置在国内的FOF组合管理中应用“水土不服”的问题，本文提出了“CPPI+RP”两阶段法的FOF组合（以下简称：CPPI_RP组合）设计思路。第一阶段：用类保本策略（CPPI）的方法，将风险资产（A股、黄金、美股）与安全资产（债券）打包，提升各风险资产的夏普比，垫成更有效的资产组合，使得各打包后的资产组合夏普比率接近，同时保留各风险资产自身的波动属性。第二阶段：采用风险平价策略（RP），对各打包后的资产组合CPPI（风险资产i，债券资产）基于风险特征进行配置，形成最终的FOF组合方案。
　　CPPI_RP组合是一个比简单风险平价（以下简称RP组合）更具业绩弹性的策略，同时是相比等权组合风险更低、更可控的策略。2023年1-9月，美股、黄金资产的表现相比A股较优。CPPI_RP组合完全依据各类资产的历史风险特征，设计各类资产的配置权重。2023年1-9月份增加了美股（+3.42%）、黄金（+1.28%）的配置比例，降低了债券（-2.75%）、A股（-1.96%）的配置比例。2023年1-9月份CPPI_RP组合获得正收益3.89%，9月收益为-2.22%，年内最大回撤为-2.81%。
　　9月底，CPPI组合9月底增加债券（+6.44%）、A股（+0.80%）的配置比例，降低黄金（-7.09%）、美股（-0.14%）的配置比例。本文认为，美债高利率状态持续时长或高于预期，对美股与黄金资产造成一定的调整压力，而A股资产调整接近前低，关注当前A股资产的相对性价比。具体A股权益策略上，以低风险高胜算策略打底仓，量化策略搏Alpha。主动权益可选择深度价值、低波动以及红利主题基金作为底仓。量化策略选择风险暴露适中、选股Alpha突出且稳定的产品。基差收敛为正，对冲成本降低的环境下，中性策略也值得关注。
　　风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。模型假设风险；模型估测不准确风险。
　　

研究报告全文：基金研究基金研究TableMainInfoTableTitleTableAuthor20231009报告作者孙雨分析师多资产FOF组合月报0755-23976934专基于CPPIRP两阶段法第5期sunyu025238gtjascom证书编号S0880521090002TableGuide题本报告导读研2023年1-9月多资产FOF组合收益为3899月收益-222相比8月张斌分析师究底CPPI组合9月底增加债券644A股080的配置比例021-38031044降低黄金-709美股-014的配置比例本文认为美债高利率zhangbin028585gtjascom状态持续时长或高于预期A股资产调整接近前低关注当前A股资产证书编号S0880523070003的相对性价比TableReport相关报告摘要万亿蓝海方兴未艾自主可控未来可期TableSummary多资产FOF组合设计新思路针对多资产配置在国内的FOF组合管20230927理中应用水土不服的问题本文提出了CPPIRP两阶段法的主动权益超额下行阶段的投资方向组合以下简称组合设计思路第一阶段用类FOFCPPIRP20230927保本策略CPPI的方法将风险资产A股黄金美股与安全可跟踪的绩优基金经理优选资产债券打包提升各风险资产的夏普比垫成更有效的资产组20230924合使得各打包后的资产组合夏普比率接近同时保留各风险资产自好风凭借力小而美有大未来身的波动属性第二阶段采用风险平价策略RP对各打包后的20230905证资产组合CPPI风险资产i债券资产基于风险特征进行配置形量化策略基金优选思路全解成最终的FOF组合方案20230905券研CPPIRP组合是一个比简单风险平价以下简称RP组合更具业绩弹性的策略同时是相比等权组合风险更低更可控的策略2023究年1-9月美股黄金资产的表现相比A股较优CPPIRP组合完报全依据各类资产的历史风险特征设计各类资产的配置权重2023年1-9月份增加了美股342黄金128的配置比例降低告了债券-275A股-196的配置比例2023年1-9月份CPPIRP组合获得正收益3899月收益为-222年内最大回撤为-2819月底CPPI组合9月底增加债券644A股080的配置比例降低黄金-709美股-014的配置比例本文认为美债高利率状态持续时长或高于预期对美股与黄金资产造成一定的调整压力而A股资产调整接近前低关注当前A股资产的相对性价比具体A股权益策略上以低风险高胜算策略打底仓量化策略搏Alpha主动权益可选择深度价值低波动以及红利主题基金作为底仓量化策略选择风险暴露适中选股Alpha突出且稳定的产品基差收敛为正对冲成本降低的环境下中性策略也值得关注风险提示本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算分析结论并不预示其未来表现也不能保证未来的可持续性亦不构成投资收益的保证或投资建议模型假设风险模型估测不准确风险请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage专题研究目录1基于CPPIRP两阶段法的FOF设计32FOF组合配置权重及投资建议521基础资产9月各资产均出现回调美股资产领跌522FOF组合业绩9月收益-2222023年以来录得389523配置权重变化及投资建议63风险提示7请务必阅读正文之后的免责条款部分2of8TablePage专题研究1基于CPPIRP两阶段法的FOF设计多资产配置在国内的FOF组合管理中的应用越来越受到重视但在实践中发现存在不少难点仍处于发展初期海外经典的资产配置模型在国内资产运用时存在水土不服的现象以风险平价模型RiskParityRP为例由于A股的长期夏普比率低于债券因此经典方法执行的结果债券资产比例在80以上A股资产比例过低预期收益水平不尽人意是模型失效还是资产失效风险平价理论模型的提出者Qian2005曾在开篇处提出风险平价模型有效的前提风险平价组合RiskParityPortfolioRPP是一组包含股票债券商品等有效beta投资组合EfficientBetaPortfolioEBP并且在不同资产类别上拥有相等的市场风险配置的投资组合即风险平价模型在满足底层资产或投资组合有效低相关且有相等的夏普比时会无限接近MVOMean-VarianceOptimization的最优解基于此我们提出一个CPPIRP两阶段法的FOF组合以下简称CPPIRP组合设计思路第一阶段用类保本策略CPPI的方法将风险资产A股黄金美股与安全资产债券打包提升各风险资产的夏普比垫成更有效的资产组合使得各打包后的资产组合CPPI风险资产i债券资产夏普比率接近同时保留各风险资产自身的波动属性第二阶段采用风险平价策略RP对各打包后的资产组合CPPI风险资产i债券资产基于风险特征进行配置形成最终的FOF组合方案具体策略构建方法详见专题报告稳健型跨资产组合方案设计新思路跨资产FOF设计系列之一20230319图1CPPIRP组合累计收益曲线等权滚动1年最大回撤右轴RP滚动1年最大回撤右轴CPPIRP滚动1年最大回撤右轴等权累计收益率RP累计收益率CPPIRP累计收益率25000000-50020000-100015000-150010000-20005000-2500000-3000数据来源Wind国泰君安证券研究数据区间20090101-20230928请务必阅读正文之后的免责条款部分3of8TablePage专题研究整体而言从2009年初至2023年9月可以看到CPPIRP组合年化收益率为816确实能比简单风险平价以下简称RP组合的年化收益率503有明显的超额但波动率也相应提升因此CPPIRP组合是一个比RP组合更具弹性比等权组合风险更低更可控的策略表1CPPIRP组合业绩表现时间等权组合RP组合CPPIRP组合20093699492326420108203217162011-43434109820127714754222013-193044-0182014174912441650年2015488714405度收2016472346881益率20179404266792018-6105372232019222666219102020156348198820216515396692022-698206-2142023YTD505373389年化收益率783503816年化波动率885198617最大回撤-1520-270-986夏普比率090250130卡玛比率051186083数据来源Wind国泰君安证券研究数据区间20090101-20230928CPPIRP组合的最大回撤区间发生在2020年2月到3月也就是全球疫情大规模爆发的时间段风险资产不管是A股美股还是黄金均出现急跌由于本策略为月度调仓因此并未能够做到及时止损若要应对异常事件带来的系统性风险冲击可以加入动态止损设置图2基础资产净值曲线A股债券黄金美股140130120110100090080070060请务必阅读正文之后的免责条款部分4of8TablePage专题研究数据来源Wind国泰君安证券研究数据区间20191231-202012312FOF组合配置权重及投资建议21基础资产9月各资产均出现回调美股资产领跌2023年9月各类资产均表现不佳市场对美国高利率维持时间长高于预期美债收益率和美元指数持续上行导致美股和黄金资产出现较大幅度回调从基础资产的收益率表现看2023年9月份债券-036A股-171黄金-368美股-461表2基础资产月度收益9月各类资产均出现回调美股资产领跌时间A股债券黄金美股2023年1月7340191916182023年2月-129023-135-2612023年3月-041054680351月2023年4月-080060060146度2023年5月-504065141025收2023年6月063042-026647益2023年7月369039153311率2023年8月-609065193-1772023年9月-171-036-368-4612023YTD-4273348921199年化收益率-58646612561697年化波动率132106311271362最大回撤-1232-049-602-775夏普比率-039729111122卡玛比率-048961209219数据来源Wind国泰君安证券研究时间区间20230101-20230928注A股资产以中证800指数表征债券资产以中债综合财富总值指数表征黄金资产以SGE黄金9999表征美股资产以标普500指数表征下同22FOF组合业绩9月收益-2222023年以来录得389CPPIRP组合在2023年1-9月录得3899月收益为-222年内最大回撤为-281累计收益率比简单风险平价组合RP组合更优回撤幅度低于等权组合表3多资产FOF组合2023年业绩表现时间等权组合RP组合CPPIRP组合月2023年1月390089254度2023年2月-126004-084收2023年3月261100194益2023年4月046056043率2023年5月-068041-037请务必阅读正文之后的免责条款部分5of8TablePage专题研究2023年6月1820611332023年7月2180551692023年8月-132034-0602023年9月-259-071-2222023年以来505373389年化收益率706520542年化波动率592110431最大回撤-387-071-281夏普比率118460125卡玛比率182733193数据来源Wind国泰君安证券研究时间区间20230103-20230928图3CPPIRP组合累计收益曲线2023年以来等权滚动1月最大回撤右轴RP滚动1月最大回撤右轴CPPIRP滚动1月最大回撤右轴等权累计收益率RP累计收益率CPPIRP累计收益率1000000900-050800-100700-150600-200500-250400-300300-350200-400100-450000-500数据来源wind国泰君安证券研究数据统计区间202301032023092823配置权重变化及投资建议CPPIRP组合完全依据各类资产的历史风险特征设计各类资产的配置权重2023年1-9月份增加了美股342黄金128的配置比例降低了债券-275A股-196的配置比例相比8月底CPPI组合9月底增加债券644A股080的配置比例降低黄金-709美股-014的配置比例本文认为当前美债高利率状态持续时长或高于预期对美股与黄金资产带来一定的调整压力而A股资产调整接近前低关注当前A股资产的相对性价比具体A股权益策略上以低风险高胜算策略打底仓量化策略搏Alpha主动权益可选择深度价值低波动以及红利主题基金作为底仓量化策略选择风险暴露适中选股Alpha突出且稳定的产品基差收敛为正对冲成本降低的环境下中性策略也值得关注请务必阅读正文之后的免责条款部分6of8TablePage专题研究表4CPPIRP组合增加债券与A股权重降低黄金美股权重2023-09-28A股权重债券权重黄金权重美股权重最新配置权重1515475920391687月度变化080644-709-014季度变化-123511-246-1422023年变化-195-275128342历史平均1304456521961934历史中位数1284456620951988数据来源Wind国泰君安证券研究数据区间20081231-20230928图4CPPIRP组合各类资产配置权重变化过去一年A股权重债券权重黄金权重美股权重100008000600040002000000数据来源Wind国泰君安证券研究数据区间20220930-20230928图5阶段1CPPI子组合内风险资产权重变化图6阶段2基于三个CPPI子组合的风险平价权重CPPI股债组合A股权重CPPI黄债组合黄金权重CPPIA股债券组合CPPI黄金债券组合CPPI美股债券组合CPPI美债组合美股权重1001009080807060605040403020201000数据来源wind国泰君安证券研究数据区间20220930202309283风险提示本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现也不能保证未来的可持续性亦不构成投资收益的保证或投资建议本报告不涉及证券投资基金评价业务不涉及对基金产品的推荐亦不涉及对任何指数样本股的推荐模型假设风险模型估测不准确风险请务必阅读正文之后的免责条款部分7of8TablePage专题研究本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持相对沪深300指数涨幅15以上投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的12个月内的市场表现谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间为比较标准报告发布日后的12个月股票投资评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基减持相对沪深300指数下跌5以上准2投资建议的评级标准增持明显强于沪深300指数报告发布日后的12个月内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪行业投资评级中性基本与沪深300指数持平深300指数的涨跌幅减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分8of8