事件：9月30日国家统计局发布，9月中国制造业PMI为50.2%（前值49.7%），自5月以来持续改善，9月终于升至临界值以上。
　　分析：9月制造业PMI终于回归到临界值以上，其中生产指数和新订单指数都进一步扩张，出厂价和购进价也都在继续上行，但新出口订单与进口指数、库存指数、中小企业与从业人员指数仍然在收缩。服务业PMI结束了3月以来持续下行的趋势，但服务业新订单指数还在进一步收缩。建筑业PMI加速，其中建筑业新订单指数回升至50.0%。总之，经济已开始修复但斜率仍相对不足，2023Q4起点良好，下一阶段应应期待政策组合的进一步效果和美联储最终停止加息之后的出口见底。
　　1.供需同时扩张。制造业生产指数升至52.7%（前值51.9%），新订单指数恢复至50.5%（前值50.2%）。
　　2.新出口订单指数和进口指数仍在临界值以下。分别为47.8%和47.6%（前值46.7%和48.9%）。当前美国制造业PMI已开始企稳并向临界值回归，美联储完全停止加息（预计2023Q4）之后中国进出口可能会进一步回升。
　　3.出厂价指数回归临界值以上。9月出厂价指数升至53.5%（前值52.0%），原材料购进价指数升至59.4%（前值56.5%），都进一步加速扩张。随着国内政策组合的逐步见效和出口增速的逐步见底，预计未来两季度内PPI同比增速将实现转正，工业企业利润增速也会进一步恢复。
　　4.尽管当前中国库存周期已经基本见底，但库存周期呈现见底但回升斜率不足的状态。9月采购量指数升至50.7%（前值50.5%），但产成品库存和原材料库存指数分别为46.7%和48.5%（前值分别为47.2%和48.4%）。
　　5.中小企业指数、从业人员指数仍在收缩。内生修复仍然不足，市场主体预期仍有波动。
　　6.服务业PMI回升至50.9%（前值50.5%），结束3月以来持续下行趋势。其中服务业销售价格指数回升至50.0%，但服务业新订单指数仍在收缩。
　　7.建筑业PMI加速至56.2%（前值53.8%），其中新订单指数升至50.0%（前值48.5%）。
　　总之，当前中国经济呈现出各路上升力量正在合力对冲房地产下行趋势的局面，预计制造业PMI将进一步修复。预计2023Q4至2023Q1主要支撑力量是财政政策节奏加快；2024Q2随着美联储政策拐点临近，同时美国经济实现软着陆，中国出口将加速回升；同时随着通胀率回归正常、人民币汇率的外部压力下降，国内货币政策效果将进一步释放；2024年下半年居民就业、消费与购房、民营企业投资等也将会陆续修复。总体来看，当前房地产投资的下行是集中、持续、大力度的，而上行力量的形成是分散、陆续、存在不确定性的。只有不断形成新的力量，并凝聚合力，才能最终实现宏观经济和工业企业利润平稳回升
　　风险提示：
　　1.政策时滞的风险
　　2.持续通缩的风险

研究报告全文：宏观动态报告2023年09月30日四季度的良好起点2023年9月PMI站上临界值核心要点事件9月30日国家统计局发布9月中国制造业PMI为502前值497分析师自5月以来持续改善9月终于升至临界值以上分析9月制造业PMI终于回归到临界值以上其中生产指数和新订单指数高tab明lemarketdata都进一步扩张出厂价和购进价也都在继续上行但新出口订单与进口指数18510969619库存指数中小企业与从业人员指数仍然在收缩服务业PMI结束了3月以gaomingyjchinastockcomcn来持续下行的趋势但服务业新订单指数还在进一步收缩建筑业PMI加速分析师登记编码S0130522120001其中建筑业新订单指数回升至500总之经济已开始修复但斜率仍相对不足2023Q4起点良好下一阶段应应期待政策组合的进一步效果和美联储最终停止加息之后的出口见底1供需同时扩张制造业生产指数升至527前值519新订单指数恢图制造业出厂价和购进价指数进一步上复至505前值502升2新出口订单指数和进口指数仍在临界值以下分别为478和476前值467和489当前美国制造业PMI已开始企稳并向临界值回归美联储完全停止加息预计2023Q4之后中国进出口可能会进一步回升3出厂价指数回归临界值以上9月出厂价指数升至535前值520原材料购进价指数升至594前值565都进一步加速扩张随着国内政策组合的逐步见效和出口增速的逐步见底预计未来两季度内PPI同比增速将实现转正工业企业利润增速也会进一步恢复4尽管当前中国库存周期已经基本见底但库存周期呈现见底但回升斜率不足的状态9月采购量指数升至507前值505但产成品库存和原材料库存指数分别为467和485前值分别为472和4845中小企业指数从业人员指数仍在收缩内生修复仍然不足市场主体预期仍有波动6服务业PMI回升至509前值505结束3月以来持续下行趋势其中服务业销售价格指数回升至500但服务业新订单指数仍在收缩7建筑业PMI加速至562前值538其中新订单指数升至500前值485风险提示总之当前中国经济呈现出各路上升力量正在合力对冲房地产下行趋势的局1政策时滞的风险面预计制造业PMI将进一步修复预计2023Q4至2023Q1主要支撑力量是2持续通缩的风险财政政策节奏加快2024Q2随着美联储政策拐点临近同时美国经济实现软着陆中国出口将加速回升同时随着通胀率回归正常人民币汇率的外部压力下降国内货币政策效果将进一步释放2024年下半年居民就业消费与购房民营企业投资等也将会陆续修复总体来看当前房地产投资的下行是集中持续大力度的而上行力量的形成是分散陆续存在不确定性的只有不断形成新的力量并凝聚合力才能最终实现宏观经济和工业企业利润平稳回升wwwchinastockcomcn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明宏观动态报告9月中采官方PMI回升至临界值以上而此前财新非官方PMI也在50左右波动中采制造业PMI在4月降至50以下5月到达年内低点488随后逐渐回升9月达到502站在临界值以上财新PMI在5月6月出现509505两次临界值以上的较高值7月降至492但8月再次回到510财新PMI调查对象主要是私营企业尤其是出口型企业财新制造业PMI相对较好的原因可能是今年以来中国的修复经济以消费和服务业为主这些行业之中都是私营企业分布较多同时财新制造业PMI波动较大也反映私营企业的景气预期存在波动图12023年9月以来官方PMI回升至临界值以上图29月生产指数新订单指数都在进一步加速资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院9月制造业新订单指数生产指数都有进一步加速供需同时扩张9月生产指数升至527前值519新订单恢复至505前值502供给与需求同步恢复但新出口订单指数和进口指数小幅回升但仍在临界值以下分别为478和476前值467和489出口预期有一定修复但进口预期回落展望下一阶段当前美国制造业PMI已经开始企稳并向临界值回归未来美联储完全停止加息预计2023Q4之后可能对中国出口会有进一步促进作用图39月出口新订单指数和进口指数都在临界值以下图49月美国制造业PMI向临界值靠近但欧元区仍然低迷资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院从价格来看9月制造业出厂价指数购进价指数都进一步加速9月出厂价指数升至535前值520原材料购进价指数升至594前值565进一步加速扩张从PPI走势来看8月-30相比7月-44已开始收窄降幅尤其是环比实现转正02这与国内外大宗商品价格上升有关这也使得1-8月工业企业利润增速明显回升当月同比172两年复合增速83随着国内政策组合的逐步见效和出口增速的逐步见底预计未来两季度内PPI同比增速将实现转正工业企业利润增速也会进一步恢复请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明2宏观动态报告图59月出厂价和购进价指数进一步上行图69月制造业采购量指数上升至507但库存仍在50以下资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院采购量指数进一步上升但产成品库存原材料库存都还在50以下9月采购量指数升至507前值505回归临界值以上但产成品库存和原材料库存指数分别为467和485前值分别为472和484尽管当前中国库存周期已经基本见底但内需与外需同时低迷导致库存周期可能出现见底但回升斜率不足的状态未来两个季度库存周期的回升力度也主要取决于政策组合的效果和美联储停止加息之后的中国出口回升图7中小型企业景气度仍在临界值以下图8制造业服务业建筑业从业人员指数都持续低迷资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院中小企业指数在临界值以下继续恢复但从业人员指数仍在继续收缩9月中小型企业指数分别为496480前值分别为496477大型企业指数升至516前值508制造业从业人员指数回升至481前值480建筑和服务业从业人员指数分别为463前值447469472仍处在收缩状态服务业PMI回升服务业销售价格指数回升至500但服务业新订单指数仍在收缩9月服务业PMI回升至509前值505结束3月以来持续下行趋势其中新订单指数仍为474持平前值投入价格和销售价格分别为521和500前值为523和499销售价格指数回到临界值反映服务业盈利能力开始改善建筑业PMI进一步反弹新订单指数回归临界值9月建筑业PMI加速至562前值538其中新订单指数为500前值485请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明3宏观动态报告图9建筑业PMI有所反弹但服务业PMI持续下行至505图10服务业与建筑业新订单指数都持续位于临界值以下资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院总体而言9月制造业PMI有三项关键指标回归临界值以上分别是新订单出厂价采购量分别预示需求改善盈利改善初步补库存但问题在于制造业新出口订单中小企业指数从业人员指数仍恢复不足服务业新订单指数进一步收缩建筑业新订单指数持续位于临界值以下总体呈现出制造业开始边际修复但服务业和建筑业可能回落的局面请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明4宏观动态报告分析师承诺及简介Tab本le人A承ut诺ho以rs勤Rx勉pl的ain执业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关高明宏观经济分析师中国人民大学国民经济学博士2015至2017年招商证券与中国人民大学联合培养应用经济学博士后2018至2022年招商证券宏观分析师2022年11月加入中国银河证券重点关注经济结构产业政策资产轮动的联动分析评级标准Tab未le来Ra6t-i1n2gS个ta月ndar行d业指数相对于基准指数沪深300指数推荐预计超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐预计超越基准指数平均回报中性预计与基准指数平均回报相当回避预计低于基准指数公司评级体系未来6-12个月公司股价相对于基准指数沪深300指数推荐预计超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐预计超越基准指数平均回报中性预计与基准指数平均回报相当回避预计低于基准指数免责声明Tab本le报A告vo由w中国银河证券股份有限公司以下简称银河证券向其客户提供银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户若您并非银河证券客户中的专业投资者为保证服务质量控制投资风险应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理完成投资者适当性匹配并充分了解该项服务的性质特点使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资咨询建议并非作为买卖认购证券或其它金融工具的邀请或保证客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断银河证券认为本报告资料来源是可靠的所载内容及观点客观公正但不担保其准确性或完整性本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接银河证券不对其内容负责链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险银河证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格除非另有说明所有本报告的版权属于银河证券未经银河证券书面授权许可任何机构或个人不得以任何形式转发转载翻版或传播本报告特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权联系TableContacts中国银河证券股份有限公司研究院机构请致电深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层深广地区程曦0755-83471683chengxiyjchinastockcomcn苏一耘0755-83479312suyiyunyjchinastockcomcn上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层上海地区陆韵如021-60387901luyunruyjchinastockcomcn李洋洋021-20252671liyangyangyjchinastockcomcn北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦北京地区田薇010-80927721tianweichinastockcomcn唐嫚羚010-80927722tangmanlingbjchinastockcomcn公司网址wwwchinastockcomcn请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明5