核心观点
　　2023年1-8月规上工业企业利润增速加快修复降幅收窄，工业稳增长政策成效渐显，我们认为营收利润率加快回升，是促使8月当月利润同比增速大幅转正的主要因素。一方面，当前部分工业品价格持续回升与前期低成本原材料形成盈利空间，另一方面，前期减税降费延续、降息降成本等政策缓解成本端压力，尤其是8月以来工业稳增长对相关行业推出针对性稳增长方案，并对部分行业今明两年的营收目标作出指引，有助于供需两端协调发力修复工业企业盈利。但由于经济内生动力的修复仍需一段过程，我们预计后续货币政策将延续宽松基调，年内仍有进一步降息的可能性，同时财政仍将在成本端对工业企业进行支持。
　　企业盈利加快改善，工业稳增长政策效果有所显现
　　2023年1-8月工业企业利润同比下降11.7%，降幅较1-7月份收窄3.8个百分点，其中8月份利润当月同比增长17.2%，为自去年下半年以来，工业企业当月利润首次实现正增长。
　　制造业营收利润率加快回升是促使工业企业盈利修复提速的主要因素。2023年1-8月规上工业企业营业收入利润率为5.52%，8月当月的营业收入利润率跳升至6.41%，同比提高0.90个百分点，环比提高1.15个百分点，企业盈利能力明显改善。从我们测算的分行业当月值来看，采矿业和公用事业的营收利润率环比变化不大，主要是制造业营收利润率由7月的4.22%回升至5.55%改善较多。
　　我们认为，制造业营收利润加快改善的原因有二，一方面工业品出厂价格回升带动企业营收改善，而原材料为前期购入，价格相对较低，促进企业单位成本下降，盈利空间扩大；另一方面，8月以来工业稳增长方案目标明确，对今明两年十大制造业行业（钢铁、有色、石化、化工、建材、机械、汽车、电力装备、轻工业、电子信息制造业）的增速、营收、销量等目标有较清晰的指引（表一），有助于工业企业逐步提升产能利用率，促使规模效应回归，降低单位成本。
　　我们认为，政策呵护效果渐显但经济内生动力或未完全修复，工业稳增长过程中对需求侧发力更为迫切，需求的修复将确保工业企业生产扩张有持续性，才能通过规模效应的持续提升来维持营收利润率向好。8月份，规上工业企业每百元营业收入中的成本为84.86元，同比减少0.87元，环比减少0.29元，回落幅度较大但整体中枢仍然偏高。由于经济内生动力的修复仍需一段过程，我们预计后续货币政策将延续宽松基调，年内仍有进一步降息的可能性，同时财政政策或仍将在成本端对工业企业进行支持。
　　装备制造引领利润修复，原材料消费品利润改善
　　受益于我国工业高质量转型发展、产业新能源化和数字化的持续推进，1-8月份，装备制造业利润同比增长3.6%，增速较1-7月份加快1.9个百分点。从内部结构上看，在新能源汽车、锂离子电池、光伏设备、动车组等产品带动下，电气机械、铁路船舶航空航天运输设备行业利润分别增长33.0%、32.5%；汽车行业利润增长2.4%，增速加快1.4个百分点。
　　受益于价格回升，原材料制造业利润降幅收窄。1-8月份，原材料制造业利润同比降幅较1-7月份收窄8.0个百分点，带动规上工业利润降幅收窄2.5个百分点，对工业企业利润改善作用较大。同时在扩内需、促消费政策支持下，消费品制造业盈利持续改善，1-8月份，消费品制造业利润同比降幅较1-7月份收窄1.6个百分点，其中，皮革制鞋、食品制造行业利润同比转正。
　　库存去化底部渐近，强度仍待内需加力
　　2023年8月规模以上工业企业产成品存货同比增长2.4%，较前值1.6%有所回升。据我们测算，8月实际库存同比增长约为5.6%，较前值6.3%有所回落。
　　综合需求侧修复强度和生产端稳增长的情况来看，我们认为未来工业企业产成品存货弱补库的可能性较大，本轮库存周期在工业稳增长政策与经济内生修复不足的扰动下或有所异化，若未来需求侧修复强度与生产端稳增长强度不匹配（即需求边际回升弱于供给情形），则库存仍有可能被动上升，原有的被动去库转向主动补库的过程或将受到扰动。
　　从结构上看，上游原材料库存较高但去库提速，中游制造业库存去化暂缓，而下游消费品制造业及上游原材料加工业库存去化程度较高。若扩内需政策效果显现，预计库存水平较低的上游原材料加工业、下游消费品制造业或将率先进入补库。
　　我们前期报告《盈利稳步修复，延续被动去库——2023年1-5月工业企业盈利数据的背后》提示，工业企业去库周期在三季度末或将见底并在四季度转向主动补库，但趋势性转向补库过程仍待需求侧发力，在工业品需求弱修复情形下，或呈现较弱的补库状态，同时若工业稳增长政策推进过程中供给端强度大于需求侧，则补库可能呈现为被动补库。
　　风险提示
　　经济修复动能不足，政策落地不及预期

研究报告全文：证券研究报告宏观专题研究中国宏观宏观专题研究报告日期2023年09月27日工业稳增长政策效果渐显推动盈利改善2023年1-8月工业企业盈利数据的背后核心观点分析师李超执业证书号S12305200300022023年1-8月规上工业企业利润增速加快修复降幅收窄工业稳增长政策成效渐显lichao1stockecomcn我们认为营收利润率加快回升是促使8月当月利润同比增速大幅转正的主要因素分析师潘高远一方面当前部分工业品价格持续回升与前期低成本原材料形成盈利空间另一方面执业证书号S1230523070002pangaoyuanstockecomcn前期减税降费延续降息降成本等政策缓解成本端压力尤其是8月以来工业稳增长对相关行业推出针对性稳增长方案并对部分行业今明两年的营收目标作出指引有相关报告助于供需两端协调发力修复工业企业盈利但由于经济内生动力的修复仍需一段过程1联储加降息指引模糊中性我们预计后续货币政策将延续宽松基调年内仍有进一步降息的可能性同时财政仍利率或已抬升20230921将在成本端对工业企业进行支持2关注财政货币配合聚焦化企业盈利加快改善工业稳增长政策效果有所显现债布局城投2023年8月财2023年1-8月工业企业利润同比下降117降幅较1-7月份收窄38个百分点政数据的背后20230918其中8月份利润当月同比增长172为自去年下半年以来工业企业当月利润3经济延续修复态势股债双首次实现正增长牛行情可期20230916制造业营收利润率加快回升是促使工业企业盈利修复提速的主要因素2023年1-8月规上工业企业营业收入利润率为5528月当月的营业收入利润率跳升至641同比提高090个百分点环比提高115个百分点企业盈利能力明显改善从我们测算的分行业当月值来看采矿业和公用事业的营收利润率环比变化不大主要是制造业营收利润率由7月的422回升至555改善较多我们认为制造业营收利润加快改善的原因有二一方面工业品出厂价格回升带动企业营收改善而原材料为前期购入价格相对较低促进企业单位成本下降盈利空间扩大另一方面8月以来工业稳增长方案目标明确对今明两年十大制造业行业钢铁有色石化化工建材机械汽车电力装备轻工业电子信息制造业的增速营收销量等目标有较清晰的指引表一有助于工业企业逐步提升产能利用率促使规模效应回归降低单位成本我们认为政策呵护效果渐显但经济内生动力或未完全修复工业稳增长过程中对需求侧发力更为迫切需求的修复将确保工业企业生产扩张有持续性才能通过规模效应的持续提升来维持营收利润率向好8月份规上工业企业每百元营业收入中的成本为8486元同比减少087元环比减少029元回落幅度较大但整体中枢仍然偏高由于经济内生动力的修复仍需一段过程我们预计后续货币政策将延续宽松基调年内仍有进一步降息的可能性同时财政政策或仍将在成本端对工业企业进行支持装备制造引领利润修复原材料消费品利润改善受益于我国工业高质量转型发展产业新能源化和数字化的持续推进1-8月份装备制造业利润同比增长36增速较1-7月份加快19个百分点从内部结构上看在新能源汽车锂离子电池光伏设备动车组等产品带动下电气机械铁路船舶航空航天运输设备行业利润分别增长330325汽车行业利润增长24增速加快14个百分点受益于价格回升原材料制造业利润降幅收窄1-8月份原材料制造业利润同比降幅较1-7月份收窄80个百分点带动规上工业利润降幅收窄25个百分点对工业企业利润改善作用较大同时在扩内需促消费政策支持下消费品制造业盈利持续改善1-8月份消费品制造业利润同比降幅较1-7月份收窄16个百分点其中皮革制鞋食品制造行业利润同比转正库存去化底部渐近强度仍待内需加力httpwwwstockecomcn18请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究2023年8月规模以上工业企业产成品存货同比增长24较前值16有所回升据我们测算8月实际库存同比增长约为56较前值63有所回落综合需求侧修复强度和生产端稳增长的情况来看我们认为未来工业企业产成品存货弱补库的可能性较大本轮库存周期在工业稳增长政策与经济内生修复不足的扰动下或有所异化若未来需求侧修复强度与生产端稳增长强度不匹配即需求边际回升弱于供给情形则库存仍有可能被动上升原有的被动去库转向主动补库的过程或将受到扰动从结构上看上游原材料库存较高但去库提速中游制造业库存去化暂缓而下游消费品制造业及上游原材料加工业库存去化程度较高若扩内需政策效果显现预计库存水平较低的上游原材料加工业下游消费品制造业或将率先进入补库我们前期报告盈利稳步修复延续被动去库2023年1-5月工业企业盈利数据的背后提示工业企业去库周期在三季度末或将见底并在四季度转向主动补库但趋势性转向补库过程仍待需求侧发力在工业品需求弱修复情形下或呈现较弱的补库状态同时若工业稳增长政策推进过程中供给端强度大于需求侧则补库可能呈现为被动补库风险提示经济修复动能不足政策落地不及预期httpwwwstockecomcn28请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究正文目录1重要图表5httpwwwstockecomcn38请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究图表目录图12023年1-8月工业企业利润增速持续修复5图2当前工业企业成本费用的改善进入平台期5图3当前工业企业成本中枢有所下行但仍偏高5图42023年8月规模以上工业企业名义库存及实际库存6图5各行业库存变动至2023年7月7表1工业稳增长政策对今明两年部分行业的主营收入相关目标6httpwwwstockecomcn48请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究1重要图表图12023年1-8月工业企业利润增速持续修复图2当前工业企业成本费用的改善进入平台期工业企业每百元营业收入中的成本累计值元工业企业营业收入累计同比100工业企业每百元营业收入中的费用累计值元右轴工业企业利润总额累计同比860105508551000085095845-509084085-10083583080-15082575-200820702018-052021-022017-052017-082017-112018-022018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-012022-092022-102022-112022-122023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082022-08资料来源wind浙商证券研究所资料来源wind浙商证券研究所图3当前工业企业成本中枢有所下行但仍偏高工业企业每百元营业收入中的成本累计值元工业企业每百元营业收入中的成本制造业累计值元870工业产能利用率当季值右轴7908658607708557508507308458407108356908306708258206502018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082018-05资料来源wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn58请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究表1工业稳增长政策对今明两年部分行业的主营收入相关目标成文日期发文机关政策与营收相关主要目标2023年08月电力装备行业稳增长工力争2023-2024年电力装备行业主营业工业和信息化部9日作方案2023-2024年务收入年均增速达9以上2023年08月工业和信息化部电子信息制造业202320232024年电子信息制造业规模以上10日财政部2024年稳增长行动方案企业营业收入突破24万亿元工业和信息化部国家发展2023年8月改革委财政部生态环境石化化工行业稳增长工2024年石化化工行业不含油气开18日部商务部应急管理部中作方案采主营业务收入达15万亿元华全国供销合作总社工业和信息化部财政部2023年08月农业农村部商务部海关机械行业稳增长工作方力争营业收入年均增速3以上到25日总署金融监管总局国家案20232024年2024年达到81万亿药监局工业和信息化部财政部2023年08月交通运输部商务部海关汽车行业稳增长工作方2023年汽车行业力争实现全年汽车销25日总署金融监管总局国家案20232024年量2700万辆左右同比增长约3能源局资料来源中国政府网浙商证券研究所图42023年8月规模以上工业企业名义库存及实际库存工业企业产成品存货同比30PPI全部工业品当月同比工业企业产成品存货同比剔除价格因素2520151050-5-10-152015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082015-05资料来源wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn68请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究图5各行业库存变动至2023年7月资料来源wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn78请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘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