核心观点
　　2023年是产业周期和大势周期的双重拐点，呈现存量博弈的结构牛市特征，基金持仓持续优化至高股息和TMT，围绕两大新主线，其一如何判断高股息的择时，其二如何判断AI内部轮动。
　　前言：产业和库存周期视角看A股
　　对A股而言，库存周期主导3-4年大势周期，产业周期主导5-7年产业周期。进一步观察风格周期和大势周期的嵌套规律，每一轮产业周期往往先有一轮结构牛市再有一轮全面牛市。结合我们2022年12月在《底部右侧，坚定看多》中的分析，2023年市场迎来新一轮的产业周期和大势周期，这种拐点性质类似于2009年或2016年，这意味着新周期的产业和风格特征与2016年至2021年有较大区别。落实到结构，建议从老主线持续优化至新主线，一则是高股息，二则是TMT，针对TMT建议重视以AI应用为代表的软科技。
　　高股息择时：库存周期位置是关键
　　从择时角度看，判断高股息策略是否继续跑赢的核心在于判断库存周期是否进入被动去库期，即经济是否出现较明显的复苏。具体来看，在2009年-2012年和2013年-2015年两轮库存周期中，高股息资产作为进攻型资产，占优阶段是复苏期、过热期，对应库存周期的被动去库阶段、主动累库阶段；在经济结构加速转型后，在2016年-2018年和2020年至今的两轮库存周期中，高股息作为保守型资产，占优的阶段是过热后半程、滞胀期、衰退期，对应主动累库后半程、被动累库、主动去库。
　　站在当前，工业企业营收同比下降且库存同比下降，处在库存周期的主动去库阶段，高股息资产具备比较优势。展望后续，短期内有效需求回升动力有限，库存去化仍有空间，主动去库阶段有望延续，高股息组合有望占优。但是，如果经济开始复苏，带动库存周期进入被动去库（营收↑库存↓）阶段，高股息资产作为保守型资产的相对优势将减弱。
　　人工智能：建议重心从算力转应用
　　新一轮产业周期是人工智能，对比历史上2009年至2015年的智能手机。就相似点而言，一则，智能手机和人工智能对应A股的代表板块是TMT；二则，参考2002年至2008年的重工业、2009年至2015年的智能手机、2016年至2021年的消费升级、2016年至2021年的新能源车，2023年是人工智能的开端，我们应该用5-7年左右的产业周期维度来分析其投资脉络；三则，参考智能手机先渗透再应用，参考新能源车先上游再中下游的规律，人工智能的投资脉络应按照算力、低算力应用、高算力应用的投资脉络。就不同点而言，对智能手机而言，以电子为代表的智能手机渗透是产业初期的核心环节，但是对人工智能而言，现阶段我们认为人工智能的核心在于数据和低算力应用，也即软科技。
　　相较于硬科技等制造业，软科技具备“0边际成本扩张的特性”，这意味着应用的渗透率有望裂变提升。因此软科技的估值体系天然不同于制造业。复盘2013年- 2015年互联网应用行情，计算机涨幅达755%，PETTM由31倍上涨至160倍，是贡献股价上涨的重要因素。年初以来，计算机PETTM从50倍增长至79倍，目前已回落至60倍的估值水平，处在合理位置。展望未来，在估值修复基础上，随着AI应用的积极进展，叠加中报延续改善，以计算机和传媒为代表的软科技空间有望进一步打开。
　　风险提示
　　经济修复低于预期。产业进展低于预期。历史规律有效性下降。