全球加息大潮持续一年之久，欧美经济逐渐在紧缩下开始出现放缓。在过去的一个月里，发达经济体加息的身影已经越来越少，加拿大央行、英央行及澳洲联储均选择了维持利率不变，仅欧央在9月选择加息25个bp，更多央行选择了按兵不动。
　　美国方面，9月是一次“鹰派”跳过。美联储“翻倍”上调了2023年美国经济增速（从1%上调至2.1%），且对于2024年降息的预测由100bp缩减至50bp（四次变两次），这无疑是美联储所释放出来的最大“鹰派”信号。往后看的一大不确定性在于何时打开降息通道，核心在于通胀何时回至3%。
　　基准情形是在当前通胀良性放缓的模式下，2024年2月触及3%，降息周期将在二季度就此开启。根据我们测算，倘若核心通胀能够维持住6个月以上<0.2%-0.3%的增速，那么2024年3月核心CPI将触及同比接近3%的降息门槛。在此情形下，美联储将在明年二季度开始渐进式降息(图2)。
　　但基准情形外，核心通胀也存在上行风险。美联储曾在去年年底误判通胀的走势（图3），而如今考虑到房价企稳、商品价格的卷土重来、以及汽车行业大罢工的风险可能破坏降低通胀的努力。如果9月往后公布的核心通胀环比再次回升，那么到2024年年底，核心通胀都尚难回到3%。在此情形下，美联储首次降息的时间将从二季度往后延长。
　　欧元区方面，加息接近尾声。9月欧洲继续加息25bp，也是其在长达14个月的抗通胀斗争中的第10次加息。欧央行在9月议息会议上，提高了对通货膨胀的预测，同时下调了对经济增长的预测。在经济增长面临衰退风险的情况下，欧央行暗示加息或将接近尾声。由此欧央行基本结束加息周期，但倘若经济加速下行恶化，欧央行将提早开启降息。
　　英国方面，通胀意外回落让英央行按下一次“暂停”。虽然英国通胀仍旧高企，但8月份的通胀在服务降温的带动下，同比超预期降至6.7%，也是自2022年2月俄乌冲突以来的最低水平，这无疑给英国央行暂停一次加息提供有力支撑。但由于对经济前景的担忧，英国央行将第三季度GDP增长预期从0.4%下调至0.1%，也让会议上表明“将密切关注是否需要进一步加息”。因此英央行也将与其他主要央行一样，让利率在更长时间内保持高位。但同时给再一次加息留空间，这取决于通胀回落的程度。
　　日本方面，年内将继续保持宽松的货币政策。随着日本政府逐步撤出对石油零售商的补贴，汽油价格大幅上涨，推高日本整体CPI。除此之外，8月核心CPI同比增长3.1%，连续第17个月高于日本央行2%的目标。但由于日本居民实际消费增速仍处于负区间，日本通胀在基数影响下下滑，所以日本通胀的持续性有待观察，因此年内日央行再次调整YCC的经济前提尚不成熟。
　　重点数据速览后，我们不妨围绕着高频数据一览海外经济全貌。根据跟踪的高频数据，我们将它们主要分为四大部分：经济活动、需求、就业以及金融。
　　经济活动：美国经济活动表现强劲。截至9月17日当周美国纽约联储WEI指数初值录得2.40，前值被下修为1.63，本期美国WEI指数超预期大幅上升，指向美国当前经济持续表现强劲，Markit制造业PMI从8月47.9上升至9月的48.9，也指向美国制造业处于修复阶段。截至9月17日当周德国WAI指数初值为0.10，前值被下修为-0.02，但最新的一周由负转正录得0.1。欧洲经济的普遍低迷也将使欧央行重新审视政策路径，在年内后续时间内放缓加息进程。
　　需求：美国消费出行边际放缓，地产相对低迷。美国消费活动边际放缓，截至9月17日当周，美国红皮书商业零售销售同比录得3.6%，较上期边际放缓，但整体处于反弹上行阶段，Open Table入座订餐人数同比则持续为负，商品消费和服务消费表现分化。出行方面，本周执行航班数量以及交通拥堵指数均边际回落。
　　地产方面，截止9月24日当周抵押贷款利率边际上行至7.19%，短期内将持续高位震荡，申请抵押贷款的人数同比边际上升，但整体仍处于负增，上行动力不足，地产需求依然承压。我们提到，当前美国房屋库存不足带动住房短暂回暖，但需求端的持续承压不利于带动地产端的进一步复苏，9月富国银行住房市场指数（NAHB）录得45，自5月以来重新回落至50以下，供应商乐观情绪逐渐消散，地产复苏动力略显不足。
　　就业：劳动力市场仍然紧张。截至9月17日当周，美国首次申请失业救济人数下降2万人至20.1万人，低于预期的22.5；截至9月10日当周，续申失业救济人数下降2.1万人至166.2万，低于预期169.2万人。美国失业人数持续超预期下行，就业仍较为旺盛，虽然当前劳动力市场供需状况、薪资增速等陆续改善，但从亚特兰大联储薪资增速水平来看仍旧处于历史高位，核心CPI依然粘性十足。9月议息会议鲍威尔再次表明鹰派立场，美联储或将利率长期保持在限制性水平，如若经济和就业表现超预期，不排除进一步加息可能。
　　流动性：美元流动性边际收缩。本周美国净流动性（美联储总资产-TGA逆回购）边际下降。监测美元流动性的核心指标Libor-OIS边际回升，企业债利差大幅上升。截至9月20日，美联储资产负债表规模较9月13日收

研究报告全文：证券研究报告宏观报告宏观周报宏观周报20230924全球加息潮进行到什么地步了海外2023年09月24日宏观经济周报证券分析师陶川TableTagTableSummaryTableSummary执业证书全球加息大潮持续一年之久欧美经济逐渐在紧缩下开始出现放缓在S0600520050002过去的一个月里发达经济体加息的身影已经越来越少加拿大央行taochdwzqcomcn英央行及澳洲联储均选择了维持利率不变仅欧央在9月选择加息25证券分析师邵翔个bp更多央行选择了按兵不动执业证书S0600523010001美国方面9月是一次鹰派跳过美联储翻倍上调了2023年美shaoxdwzqcomcn国经济增速从1上调至21且对于2024年降息的预测由100bp缩减至50bp四次变两次这无疑是美联储所释放出来的最大鹰派相关研究信号往后看的一大不确定性在于何时打开降息通道核心在于通胀何美联储9月会议加息终局的时回至3弦外之音基准情形是在当前通胀良性放缓的模式下2024年2月触及3降息2023-09-20周期将在二季度就此开启根据我们测算倘若核心通胀能够维持住6地产调控效果几何与个月以上02-03的增速那么2024年3月核心CPI将触及同比接近3的降息门槛在此情形下美联储将在明年二季度开始渐进式降2015年的对比息图22023-09-18但基准情形外核心通胀也存在上行风险美联储曾在去年年底误判通胀的走势图3而如今考虑到房价企稳商品价格的卷土重来以及汽车行业大罢工的风险可能破坏降低通胀的努力如果9月往后公布的核心通胀环比再次回升那么到2024年年底核心通胀都尚难回到3在此情形下美联储首次降息的时间将从二季度往后延长欧元区方面加息接近尾声9月欧洲继续加息25bp也是其在长达14个月的抗通胀斗争中的第10次加息欧央行在9月议息会议上提高了对通货膨胀的预测同时下调了对经济增长的预测在经济增长面临衰退风险的情况下欧央行暗示加息或将接近尾声由此欧央行基本结束加息周期但倘若经济加速下行恶化欧央行将提早开启降息英国方面通胀意外回落让英央行按下一次暂停虽然英国通胀仍旧高企但8月份的通胀在服务降温的带动下同比超预期降至67也是自2022年2月俄乌冲突以来的最低水平这无疑给英国央行暂停一次加息提供有力支撑但由于对经济前景的担忧英国央行将第三季度GDP增长预期从04下调至01也让会议上表明将密切关注是否需要进一步加息因此英央行也将与其他主要央行一样让利率在更长时间内保持高位但同时给再一次加息留空间这取决于通胀回落的程度日本方面年内将继续保持宽松的货币政策随着日本政府逐步撤出对石油零售商的补贴汽油价格大幅上涨推高日本整体CPI除此之外8月核心CPI同比增长31连续第17个月高于日本央行2的目标但由于日本居民实际消费增速仍处于负区间日本通胀在基数影响下下滑所以日本通胀的持续性有待观察因此年内日央行再次调整YCC的经济前提尚不成熟重点数据速览后我们不妨围绕着高频数据一览海外经济全貌根据跟踪的高频数据我们将它们主要分为四大部分经济活动需求就业以及金融经济活动美国经济活动表现强劲截至9月17日当周美国纽约联储WEI指数初值录得240前值被下修为163本期美国WEI指数超预期大幅上升指向美国当前经济持续表现强劲Markit制造业PMI从8月479上升至9月的489也指向美国制造业处于修复阶段截至9月17日当周德国WAI指数初值为010前值被下修为-002但最新的一周由负转正录得01欧洲经济的普遍低迷也将使欧央行重新审视政策路径在年内后续时间内放缓加息进程110东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观周报需求美国消费出行边际放缓地产相对低迷美国消费活动边际放缓截至9月17日当周美国红皮书商业零售销售同比录得36较上期边际放缓但整体处于反弹上行阶段OpenTable入座订餐人数同比则持续为负商品消费和服务消费表现分化出行方面本周执行航班数量以及交通拥堵指数均边际回落地产方面截止9月24日当周抵押贷款利率边际上行至719短期内将持续高位震荡申请抵押贷款的人数同比边际上升但整体仍处于负增上行动力不足地产需求依然承压我们提到当前美国房屋库存不足带动住房短暂回暖但需求端的持续承压不利于带动地产端的进一步复苏9月富国银行住房市场指数NAHB录得45自5月以来重新回落至50以下供应商乐观情绪逐渐消散地产复苏动力略显不足就业劳动力市场仍然紧张截至9月17日当周美国首次申请失业救济人数下降2万人至201万人低于预期的225截至9月10日当周续申失业救济人数下降21万人至1662万低于预期1692万人美国失业人数持续超预期下行就业仍较为旺盛虽然当前劳动力市场供需状况薪资增速等陆续改善但从亚特兰大联储薪资增速水平来看仍旧处于历史高位核心CPI依然粘性十足9月议息会议鲍威尔再次表明鹰派立场美联储或将利率长期保持在限制性水平如若经济和就业表现超预期不排除进一步加息可能流动性美元流动性边际收缩本周美国净流动性美联储总资产-TGA-逆回购边际下降监测美元流动性的核心指标Libor-OIS边际回升企业债利差大幅上升截至9月20日美联储资产负债表规模较9月13日收缩了74689亿美元其中国债减少21744亿美元美国缩减资产负债表的行为正在缓慢进行此外欧美主要银行的CDS指数在本周边际上升债券违约风险上升各银行存款普遍下降整体来看美联储持续缩表但美元流动性的紧张状况有所加剧风险提示欧美通胀韧性大超预期美联储及欧央行货币政策紧缩大超预期欧美陷入衰退概率大幅增加美国中小银行再现挤兑风波210东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观周报图1美联储9月会议上调整的增量信息美联储经济预测6月9月2024年降息次数减少6核心通胀温和下调51546实际GDP增速翻倍上调39437321210102023年实际GDP增速2023年核心PCE同比2024年联邦基金利率中值数据来源美联储东吴证券研究所图2不同增速下美国核心CPI未来走势变化美国核心CPI同比02环比03环比04环比876544434333312102020-012020-112021-092022-072023-052024-03E2024-12E数据来源Wind东吴证券研究所310东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观周报图3美国核心CPI环比增速上一次出现在03是在去年年底季调后美国核心CPI环比062022年底季调后环比增速两个月030505后出现反弹0404040404040303030302020201002022-102022-122023-022023-042023-062023-08数据来源Wind东吴证券研究所图4海外经济数据跟踪东吴宏观美国当周核心数据回顾2023918-2023924单位边际变化2023-092023-082023-072023-062023-052023-04重要性工业耐用品订单环比季调-952-523429196124房地产新屋开工年化数季调万套-16401283014470141801583013480营建许可年化数季调万套10001543014430144101496014170成屋销售年化数季调万套-3004040040700416004300042900新屋开工年化环比季调-1338-1133205-10421743-232营建许可年化环比季调679693014-368558-139成屋销售年化环比季调142-074-216-326023-316富国银行住房市场指数NAHB-500450050005600550050004500景气调查Markit综合PMI-010501050205200532054305340Markit制造业PMI100489047904900463048405020Markit服务业PMI-030502050505230544054905360谘商会领先经济指数环比-010-040-030-060-070-080费城联储制造业指数季调-2550-13501200-1350-1370-1040-3130东吴宏观海外高频数据周度回顾2023918-2023924单位边际变化202392420239172023910202393202382720238202023813经济活动美国纽约联储WEI指数078240162163178168093德国WAI指数012010-002-004-006-008-003瑞士WEI指数066-059-125消费美国红皮书商业零售销售周同比-100360460410420290070美国OpenTable入座订餐人数周同比218-597-815-639-539-534-603-476出行美国执行航班周环比0871910-09-32-15-2801TSA安检人数周环比-119022141217-378-435-328-165美国纽约交通拥堵指数周环比-2096-27518223751927-1594-750-613地产美国30年期抵押贷款固定利率001719718712718723709696美国MBA市场综合指数周同比112-2743-2855-2886-2734-3158-2938美国MBA购买指数周同比092-2654-2746-2826-2722-2998-2664就业美国当周初次申请失业金人数季调万人-200201022102170229023202400美国持续领取失业金人数季调万人-2101662016830168401719016970美国失业率持有失业保险人群季调000110110110120110数据来源WindCEIC东吴证券研究所410东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观周报图5美欧经济分化图6美国消费表现亮眼周度经济指数美国纽约联储WEI指数美国红皮书商业零售销售周同比德国WAI指数瑞士WEI指数2515201015105500-5-5-10-10-152019202020212022202320092011201320152017201920212023注日期截止至2023年9月注日期截止至2023年9月阴影表示美国衰退数据来源CEIC东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图7美国订餐活动低位徘徊图8美国航班数量边际下降入座订餐OpenTable美国德国千架次执行航班数德国法国千架次人数同比7DMA加拿大英国量周均值4035英国美国右轴12303112510202910158017-10056-20052023-032023-052023-072023-092022-012022-052022-092023-012023-052023-09数据来源CEIC东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所510东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观周报图9纽约交通拥堵指数边际下降图10美国抵押贷款利率回落年期抵押贷款固定利率美国纽约交通拥堵指美国302020202120222023860数7DMA15年期抵押贷款固定利率75064053042032101001月3月5月7月9月11月2021-082022-012022-062022-112023-042023-09数据来源CEIC东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图11地产需求改善受阻图12美国劳动力市场依旧紧张当周初次申请失业金人数季调右美国抵押贷款申请指MBA市场综合指数万人美国万人轴数周同比MBA购买指数右轴4000持续领取失业金人数季调-10-528035-20-1025030-30-1525-40-20220-50-2520190-60-3015-70-3516010-80-40130-90-455-100-5010002021-082022-012022-062022-112023-042023-092021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-09数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所610东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观周报图13美国流动性高频跟踪指标东吴宏观美国流动性周度回顾2023918-2023924亿美元092009130906083008230816周度变化美联储总资产802418098881013812138139181457-747其他贷款201124962493250625262570-485一级信贷3127212922204银行定期融资计划107610801079107510741072-4其他信贷工具201124962493250625262570-485逆回购180471835618999199832112520967-309储备金314443310532905319653177432290-1661TGA6617537448165007416038481244商业银行现金3412133883332653264033082238消费贷1899319005190921891918873-12住房贷款256072557225564254652544735商业地产贷款294182940229389294162938116工商业贷款2729027327273942736927450-37存款173183173353172822172439173062-170大银行存款107597107961107469107190107698-363小银行存款5275952804525605243252588-45货币市场基金563565642656249558315568755698-70数据来源Wind东吴证券研究所图14本周美国净流动性边际回落图15Libor-OIS边际上升亿美元美国净流动性LIBOR-OIS右轴LIBOROISbp616080000140570000120460000100380500006024000040130000200020000201120122014201620182019202120232010201320152017201920212023数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Bloomberg东吴证券研究所710东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观周报图16美联储资产负债表回落图17美国商业银行存款规模下降2023-08-232023-08-302023-09-062023-08-232023-08-30变动亿美元变动亿美元2023-09-132023-09-202023-09-062023-09-13503003010010-100-10-300-500-30-700-50总资产BTFP国债MBS所有银行大银行小银行数据来源美联储官网东吴证券研究所数据来源美联储官网东吴证券研究所图18FRA-OIS利差下降银行间流动性较为宽松图19企业信用风险继续边际回升FRA-OIS投资级-高收益右轴高收益债券OASbp901080080投资级债券OAS7008706006065005040040430030200202100100002011201220142015201720182020202120232011201320152017201920212023数据来源Bloomberg东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所810东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观周报图20北美CDX指数小幅回升图21欧洲Itraxx指数上升北美CDX欧洲Itraxxbpbp160800140700120600100500804006030040200201000020192020202120222023201920192020202120222023数据来源Bloomberg东吴证券研究所数据来源Bloomberg东吴证券研究所图22美国主要银行CDS指数小幅回升图23欧洲主要银行CDS指数边际上行高盛CDS摩根大通CDS法兴CDS巴克莱CDSbpbp美国银行CDS花旗CDS瑞银CDS联合圣保罗CDS300140摩根士丹利CDS德银CDS25012020010015080601004050200202102202108202202202208202302202308202102202108202202202208202302202308数据来源Bloomberg东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所910东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于基准5以上我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况如具体投资目的财务状况以及特定需求等并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn