货币市场：本周央行公开市场净投放流动性5520亿元，1个月国库定存利率升至2.5%。在税期走款影响下，上半周资金面仍有收紧，隔夜与7天资金均升至2%上方，而随着央行逆回购投放的增大，下半周月内资金转松，但跨季资金价格仍然偏贵，非银跨季的21天逆回购仍在3%以上。
　　本周质押式回购成交规模先降后升，周五升至7.15万亿，全周均值下降0.14万亿至6.94万亿；质押式回购余额周三后同样上升，周五升至11.06万亿，较前一周回升0.42万亿。上半周银行净融出规模继续下降，尽管非银增加融出减少融入，但新口径资金缺口指数仍持续回升至3667；而周三银行刚性净融出持续增加，周五升至4.5万亿以上，季调前资金缺口指数再度转负；但若考虑跨季因素，由于非银产品户融入资金的增幅小于季节性规律，导致剔除这部分影响的季调后资金缺口指数升至6179，已在中性水平以上，但如果这反映了非银在近期资金收敛的状态下主动降杠杆，那么对这样的上升则不用过度担忧。
　　本周资金跨季进度21.8%，大幅低于20-22年同期均值14.1pct。这一方面是由于国庆后第一个工作日为周六，非银跨季所需资金期限偏长，更多非银机构等待9月最后一周融入14天资金跨季；但另一方面中秋与国庆假期叠加，9月最后一周仅4个工作日。跨季进度偏缓，叠加缴准、政府债缴款以及季末资金需求增大的影响，可能对季末资金面带来一定的扰动，因此9月末可能仍然需要央行大规模的净投放。出于稳健的考虑，建议非银机构合理把握跨季节奏。
　　存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率持平上周于2.44%。存单净融资规模环比下降3049.1亿元至1564.2亿元。除城商行外，其余银行均为净融资；本周3M期存单发行占比最高为40%，1Y期存单发行占比回落至31%。股份行、国有行、农商行存单发行成功率均小幅回落，但仍在近一年均值水平附近；城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔。尽管理财产品一二级市场净卖出存单规模收窄，股份行净买入存单规模下滑，但货币基金和基金公司净买入存单规模同样有所回落，存单供需强弱指数震荡回落，近一周累计下行1.0pct至9.1%，仍在需求偏弱区间。
　　票据利率：本周票据利率震荡回升，全周来看3M、6M期票据利率分别较9月15日上行16BP、9BP至1.81%、1.44%。
　　现券二级交易跟踪：本周交易盘对债券的增持规模小幅增加，而主要配置机构对债券整体转为增持。以基金公司为代表的交易型机构对短融券、二永债转为净买入，对存单的净买入规模增加，减少净卖出中票，但对国债、政金债的净买入规模均下降，在利率债期限上主要转为净卖出7年以上国债和7-10年政金债。配置型机构中，农商行对债券的减持规模较上周有所下降，而保险公司和理财产品增持规模均小幅增加。农商行对3年以上国债转为净买入，对7-10年政金债的净卖出规模大幅下降，理财产品对存单转为净买入，但减少净买入中票、短融券，保险公司增加净买入超长期国债和短期政金债，对5-7年政金债的净卖出规模下降。
　　风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。
　　

研究报告全文：yue9月跨季进度明显偏缓配置盘持债意愿有所恢复流动性与机构行为周度跟踪TableReportTime2023年9月24日李一爽TableFirstA固定uthor收益首席分析师执业编号S1500520050002联系电话8618817583889邮箱liyishuangcindasccom请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1证券研究报告93月跨季进度明显偏缓配置盘持债意愿有所恢复债券研究TableReportDate2023年9月24日TableReportType专题报告TableSummary货币市场本周央行公开市场净投放流动性5520亿元1个月国库定存利率升至TableA李一爽uthor固定收益首席分析师执业编号S150052005000225在税期走款影响下上半周资金面仍有收紧隔夜与7天资金均升至2上联系电话8618817583889方而随着央行逆回购投放的增大下半周月内资金转松但跨季资金价格仍然偏邮箱liyishuangcindasccom贵非银跨季的21天逆回购仍在3以上本周质押式回购成交规模先降后升周五升至715万亿全周均值下降014万亿至694万亿质押式回购余额周三后同样上升周五升至1106万亿较前一周回升042万亿上半周银行净融出规模继续下降尽管非银增加融出减少融入但新口径资金缺口指数仍持续回升至3667而周三银行刚性净融出持续增加周五升至45万亿以上季调前资金缺口指数再度转负但若考虑跨季因素由于非银产品户融入资金的增幅小于季节性规律导致剔除这部分影响的季调后资金缺口指数升至6179已在中性水平以上但如果这反映了非银在近期资金收敛的状态下主动降杠杆那么对这样的上升则不用过度担忧本周资金跨季进度218大幅低于20-22年同期均值141pct这一方面是由于国庆后第一个工作日为周六非银跨季所需资金期限偏长更多非银机构等待9月最后一周融入14天资金跨季但另一方面中秋与国庆假期叠加9月最后一周仅4个工作日跨季进度偏缓叠加缴准政府债缴款以及季末资金需求增大的影响可能对季末资金面带来一定的扰动因此9月末可能仍然需要央行大规模的净投放出于稳健的考虑建议非银机构合理把握跨季节奏存单市场本周AAA级1年期同业存单二级利率持平上周于244存单净融资规模环比下降30491亿元至15642亿元除城商行外其余银行均为净融资本周3M期存单发行占比最高为401Y期存单发行占比回落至31股份行国有行农商行存单发行成功率均小幅回落但仍在近一年均值水平附近城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔尽管理财产品一二级市场净卖出存单规模收窄股份行净买入存单规模下滑但货币基金和基金公司净买入存单规模同样有所回落存单供需强弱指数震荡回落近一周累计下行10pct至91仍在需求偏弱区间票据利率本周票据利率震荡回升全周来看3M6M期票据利率分别较9月15日上行16BP9BP至181144信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCOLTD现券二级交易跟踪本周交易盘对债券的增持规模小幅增加而主要配置机构对债北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编100031券整体转为增持以基金公司为代表的交易型机构对短融券二永债转为净买入对存单的净买入规模增加减少净卖出中票但对国债政金债的净买入规模均下降在利率债期限上主要转为净卖出7年以上国债和7-10年政金债配置型机构中农商行对债券的减持规模较上周有所下降而保险公司和理财产品增持规模均小幅增加农商行对3年以上国债转为净买入对7-10年政金债的净卖出规模大幅下降理财产品对存单转为净买入但减少净买入中票短融券保险公司增加净买入超长期国债和短期政金债对5-7年政金债的净卖出规模下降风险因素货币政策不及预期资金面波动超预期请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom2目录一货币市场411货币资金面412同业存单613票据市场10二现券二级交易跟踪10风险因素11图目录图1公开市场操作投放与到期单位亿元4图2资金利率表现单位BP4图3质押回购成交量走势单位亿元4图4刚性资金缺口走势单位亿元5图5资金缺口20日移动平均值与资金利率走势单位亿元5图6银行净融出规模单位亿元5图72023年9月各机构资金跨季进度较往年同期偏慢6图82023年9月其他非银机构资金跨季进度较往年同期偏慢6图9SHIBOR利率走势单位7图10股份行同业存单发行利率走势单位7图11分银行类型存单发行规模分布7图12分银行类型存单净融资规模分布7图13存单发行规模期限分布8图14各类型银行存单发行成功率8图15城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔8图16存单供需相对强弱指数8图17货币基金一级认购与二级净买入比例9图18基金产品一级认购与二级净买入比例9图19理财产品一级认购与二级净买入比例9图20股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较9图21所有期限存单的需求结构占比9图221年期存单的需求结构占比9图23分期限存单供需相对强弱指数9图24国股转贴现票据利率走势10图25各机构主要现券二级市场净买入情况亿元11图26上周主要机构国债二级市场净买入期限分布11图27本周主要机构国债二级市场净买入期限分布11图28上周主要机构政金债二级市场净买入期限分布11图29本周主要机构政金债二级市场净买入期限分布11请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3一货币市场11货币资金面本周央行公开市场净投放流动性5520亿元1个月国库定存利率升至25在税期走款影响下上半周资金面仍有收紧隔夜与7天资金均升至2上方而随着央行逆回购投放的增大下半周月内资金转松但跨季资金价格仍然偏贵非银跨季的21天逆回购仍在3以上本周共有7040亿元逆回购500亿国库现金定存到期央行于周一至周五分别开展2440亿元2680亿元2910亿元2510亿元2020亿元逆回购并于周一开展500亿国库现金定存操作全周净投放流动性5520亿元周一1个月国库定存利率升至25较上月的2明显回升本周在税期走款影响下上半周资金面持续收紧周三隔夜利率与DR007均升至2上方但随着央行逆回购净投放规模的不断增大周四后月内资金明显转松但跨季资金仍然偏贵非银跨季的21天逆回购仍在3以上截至9月22日R001DR001分别较9月15日下行49BP61BP至179169而R007DR007上行231BP288BP至226220R007-DR007利差收敛57BP至60BP图1公开市场操作投放与到期单位亿元亿元逆回购投放逆回购到期MLF投放MLF到期40000TMLF投放国库定存投放国库定存到期净投放3000020000100000-10000-20000-300000116-01200522-05261008-10091010-10141017-10211024-10281031-11041107-11111114-11181121-11251128-12021205-12091212-12161219-12231226-12300102-01060109-01130128-01290130-02030206-02100213-02170220-02240227-03030304-03100313-03170320-03240327-03310403-04070410-04140417-04230424-04280501-05060508-05120515-05190529-06020605-06090612-06160619-06250626-06300703-07070710-07140717-07210724-07280731-08040807-08110814-08180821-08250828-09010904-09080911-09150918-09220926-0930资料来源万得信达证券研发中心图2资金利率表现单位BP图3质押回购成交量走势单位亿元R007-DR007右SLF隔夜SLF7天DR001成交量R001成交量R007DR007R007R001成交占比右轴超储利率7D逆回购B50260亿元10000010040800001608030600002060604000040102000000-400202023-042022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-052023-062023-072023-082023-092022-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心本周质押式回购成交规模先降后升周五升至715万亿全周均值下降014万亿至694万亿质押式回购余额周三后同样上升周五升至1106万亿较前一周回升042万亿上半周银行净融出规模继续下降尽管非银增加融出减少融入但新口径资金缺口指数仍持续回升至3667而周三银行刚性净融出持续增加周五升至45万亿以上季调前资金缺口指数再度转负但若考虑跨季因素由于非银产品户融入资金的增幅小于季节性规律导致剔除这部分后的季调后资金缺口指数升至6179已在中性水平以上但如果这反映了非银在近期资金收敛的状态下主动降杠杆那么对这样的上升则不用过度担忧本周前三日质押式回购成交规模逐日下降周三降至676万亿而周四后回购金额再度回升周五升至715万亿全周均值下降014万亿至694万亿质押式回购余额同样先降后升周五约1106万亿较前一周回升042万亿分机构来看周一周二银行融出规模继续下降尤其是大行和股份行降幅较大银行刚性净融出整体降至358万亿尽管非银方面货币基金请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom4与理财产品融出规模持续增加证券基金其他非银机构正回购规模整体略有下降但新口径资金缺口指数仍持续回升至3667但周三开始各类银行融出规模开始持续增加截止周五银行刚性净融出再度升至45万亿尽管非银融出规模下降融入规模上升但季调前新口径资金缺口指数仍降至-139但从历史上看季末表外资金回表会造成理财基金等产品户融入和银行融出的双双抬升因此我们会在跨季期间剔除这部分因素影响计算季调后资金缺口下半周银行融出明显抬升但理财或基金等非银产品户融入的增幅小于季节性这使得季调后新口径的资金缺口指数回升至6179已在中性水平之上但如果这反映了非银在近期资金收敛的状态下主动降杠杆那么对这样的上升则不用过度担忧图4刚性资金缺口走势单位亿元亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007右R007右20000500150004501000040050000350-5000300-10000250-15000200-20000-25000150-30000100资料来源万得信达证券研发中心图5资金缺口20日移动平均值与资金利率走势单位亿元季调后资金缺口-MA20季调后资金缺口-新-MA20DR007-MA20右R007-MA20右亿元1000030028050002600240-5000220200-10000180-15000160140-20000120-25000100资料来源万得信达证券研发中心图6银行净融出规模单位亿元亿元刚性银行净融出580005300048000430003800033000280002300018000130008000资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom5本周资金跨季进度218大幅低于20-22年同期均值141pct这一方面是由于国庆后第一个工作日为周六非银跨季所需资金期限偏长更多非银机构等待9月最后一周融入14天资金跨季但另一方面中秋与国庆假期叠加9月最后一周仅4个工作日跨季进度偏缓叠加缴准政府债缴款以及季末资金需求增大的影响可能对季末资金面带来一定的扰动因此9月末可能仍然需要央行大规模的净投放出于稳健的考虑建议非银机构合理把握跨季节奏下周有7660亿元逆回购到期政府债缴款规模升至5470亿元考虑到期2035亿元后政府债缴款净额约3435亿元较本周增加1125亿元且主要集中在下周一此外下周一9月25日为下旬缴准日截至本周五机构资金跨季进度218大幅低于20-22年同期均值141pct这受到了两方面因素的影响首先2021年国庆节后首个工作日为周五而22年和今年均为周六非银机构跨季所需资金期限偏长更多非银机构等待9月最后一周以14天资金跨季但另一方面受中秋与国庆假期重叠的影响9月最后一周仅4个工作日这使得今年9月跨季进度仍然慢于22年同期82pct跨季进度总体偏慢叠加缴准政府债缴款以及季末资金需求增大的影响可能对季末资金面带来一定的扰动因此月末可能仍然需要央行大规模的净投放出于稳健的考虑建议非银机构合理把握跨季节奏图72023年9月各机构资金跨季进度较往年同期偏慢图82023年9月其他非银机构资金跨季进度较往年同期偏慢所有机构其他非银2020年9月2021年9月2020年9月2021年9月1002022年9月2023年9月1002022年9月2023年9月505000TTT-9T-8T-7T-6T-5T-4T-3T-2T-1T-9T-8T-7T-6T-5T-4T-3T-2T-1T-20T-13T-22T-21T-19T-18T-17T-16T-15T-14T-12T-11T-10T-21T-20T-19T-18T-17T-16T-15T-14T-13T-12T-11T-10T-22资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心12同业存单本周Shibor利率整体上行1Y期Shibor利率上行51BP至241截至9月22日1M3M6M9M1Y期Shibor利率分别较9月15日上行128BP108BP73BP61BP51BP至2212272312372411年期股份行存单发行利率下行37BP至245AAA级1年期同业存单二级利率持平上周于244本周3M6M9M期股份行存单发行利率分别较9月15日上行55BP25BP108BP至233241246而1Y期股份行存单发行利率下行37BP至245此外AAA级1年期存单到期收益率持平上周于244请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom6图9SHIBOR利率走势单位图10股份行同业存单发行利率走势单位SHIBOR1个月SHIBOR3个月SHIBOR6个月SHIBOR9个月3个月6个月9个月1年29SHIBOR1年3028262624232220201816171412142022-032022-012022-022022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092022-122022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092022-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心本周同业存单发行规模较上周下降且到期规模有所上升存单净融资规模环比下降30491亿元至15642亿元分银行类型来看除城商行外其余银行均为净融资本周3M期存单发行占比最高为401Y期存单发行占比回落至31本周同业存单发行规模较上周下降16154亿元至70106亿元而偿还规模上升14337亿元至54464亿元当周存单净融资15642亿元上周为净融资46133亿元分银行类型来看城商行国有行农商行存单发行规模分别较上周下降1206亿元1104亿元406亿元而股份行存单发行规模较上周上升1141亿元从净融资分布来看城商行国有行农商行存单分别净融资1386亿元342亿元48亿元而城商行存单净偿还288亿元本周3M期存单发行占比最高为401Y期存单发行占比较上周小幅回落5pct至31本周股份行国有行农商行存单发行成功率均小幅回落但仍在近一年均值水平附近城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔截至9月22日城商行存单发行成功率较上周上行55pct而股份行国有行农商行存单发行成功率分别较上周下行27pct25pct08pct但仍在近一年均值水平附近城商行-股份行1Y存单发行利差上行18BP至1568BP位于2018年以来12分位数水平图11分银行类型存单发行规模分布图12分银行类型存单净融资规模分布亿元城商行股份行国有行农商行亿元城商行股份行国有行农商行9000500080004000700030006000200050001000400003000-10002000-20001000-30000-4000202358202351202365202373202387202394202351202358202365202373202387202394202382820235152023522202352920236122023619202362620237102023717202372420237312023814202382120239112023918202382120235152023522202352920236122023619202362620237102023717202372420237312023814202382820239112023918资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom7图13存单发行规模期限分布亿元1M3M6M9M1Y100008000600040002000020231220231920232620233620234320235120235820236520237320238720239420232272023515202211720221252023116202312320231302023213202322020233132023320202332720234102023417202342420235222023529202361220236192023626202371020237172023724202373120238142023821202382820239112023918202212122022112120221128202212192022122620221114资料来源万得信达证券研发中心图14各类型银行存单发行成功率图15城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔城商行-股份行-1Y城商行股份制银行国有银行农商行BP城商行-股份行-1Y18年以来分位数右100801007090806080506040704030206020501002022-052022-042022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092021-07资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心尽管理财产品一二级市场净卖出存单规模收窄股份行净买入存单规模下滑但货币基金和基金公司净买入存单规模同样有所回落存单供需强弱指数震荡回落近一周累计下行10pct至91仍在需求偏弱区间非银机构配置意愿的恢复可能还需要一定的时间本周理财产品一二级市场净卖出存单规模收窄股份行净买入存单规模有所下滑但货币基金和基金公司一二级市场净买入存单规模均从高位回落存单供需相对强弱指数较9月15日下行10BP至91仍在需求偏弱的区间显示在跨季资金偏贵的状态下非银机构存单配置的意愿恢复可能还需要一定的时间从分期限的强弱指数来看本周3M6M9M期限品种的供需指数回升而其余期限均有所回落图16存单供需相对强弱指数存单供需相对强弱指数AAA存单1Y右5035403030202510200-10152021-052021-102020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-062021-072021-082021-092021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092020-04资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom8图17货币基金一级认购与二级净买入比例图18基金产品一级认购与二级净买入比例货基一级认购货基二级净买入基金产品一级认购基金产品二级净买入4010305201000-5-10-20-102021-062022-082021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082021-042021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-102022-122023-022023-042023-062023-082021-04资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图19理财产品一级认购与二级净买入比例图20股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较理财一级认购理财二级净买入股份行股份行-存单发行右亿元202050040010153000102005-10100-20002021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092021-062023-042021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-062023-082021-04资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图21所有期限存单的需求结构占比图221年期存单的需求结构占比银行基金理财其他银行基金理财其他100100808060604040202000-20-20-40-40-60202325202349202372202393202325202349202372202393202291120221022022124202311520232262023319202343020235212023611202372320238132023924202291120221022022124202311520232262023319202343020235212023611202372320238132023924202210232022111320221225202211132022122520221023资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图23分期限存单供需相对强弱指数1M3M6M9M1Y所有期限4003002001000-100-200-3002023-092021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022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