电量增长延续温和增长态势，2023年1~8月公司发电量同比增长4.2%；年初以来，市场煤价趋势回落带动公司入炉煤价延续下行态势，为公司业绩持续修复打下良好基础；维持2023~2025年归母净利润83/109/125亿元预测，公司当前A&H股价对应2023~2025年PE分别为7/5/4倍及4/3/2倍，均维持公司A&H股“买入”评级，目标价分别为6.0元及3.6港元。
　　▍事件：公司公布2023年1~8月经营数据，1~8月公司累计完成发电量约1,545亿千瓦时，同比增长约4.17%。1~8月份入炉标煤单价约为人民币1,059元/吨，同比下降约10.14%。
　　▍1~8月公司电量增速有所回落或与基数有关。4.17%的1~8月累计发电量同比增速相比7.72%的H1增速有所放缓，推测或因2022年7~8月水电极端偏枯导致下国内火电发电量基数较高有关。考虑到经济复苏势头相对温和且7月份以来国内西南地区来水偏枯形势已经有所缓解，预计公司全年发电量增长或将延续1~8月的温和增长态势。
　　▍入炉煤价持续下行符合趋势，维持全年入炉煤价1,000元/吨预测。公司23H1入炉标煤价格为1,092元/吨，从1~8月入炉煤价水平看，公司7~8月入炉煤价仍在下行趋势中。1~8月公司燃料成本变动趋势和行业一致，23Q3秦港5,500大卡现货均价为852元/吨，相比23Q2的917元/吨环比下跌9.3%。受产地安检核查等因素影响，9月份港口现货煤价有所反弹，但考虑到目前港口库存充裕且终端用能需求相对平淡，我们预计港口煤价持续性大幅上涨概率较低。我们维持公司2023~2024年入炉标煤价格1,000/940元/吨预测，同比下降15.5%/6%。
　　▍风险因素：动力煤价格大幅上涨；上网电价低于预期；参股新能源平台及煤炭公司发展不及预期；宏观经济低迷制约用电需求。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑经营数据符合预期，暂维持2023~2025年公司归母净利润83/109/125亿元预测，对应EPS为0.81/1.07/1.23元，公司当前A&H股价对应2023~2025年PE分别为7/5/4倍及4//3/2倍。参考A股可比公司（华能国际、国电电力）2023年9倍PE均值并考虑公司相对可比而言公司主要通过参股公司向新能源迈进，给予公司A股7倍目标PE，同时参考公司AH历史估值折价均值给予公司H股4倍目标PE，对应A&H目标价价格分别为6.0元及3.6港元，均维持公司A&H股“买入”评级。
　　

研究报告全文：经营数据符合预期煤价持续回落提振业绩华电国际600027SH01071HK18月经营数据点评2023922中信证券研究部核心观点电量增长延续温和增长态势2023年18月公司发电量同比增长42年初以来市场煤价趋势回落带动公司入炉煤价延续下行态势为公司业绩持续修复打下良好基础维持20232025年归母净利润83109125亿元预测公司当前AH股价对应20232025年PE分别为754倍及432倍均维持公司AH股买入评级目标价分别为60元及36港元事件公司公布2023年18月经营数据18月公司累计完成发电量约1545李想公用环保行业首席亿千瓦时同比增长约41718月份入炉标煤单价约为人民币1059元吨分析师同比下降约1014S101051508000218月公司电量增速有所回落或与基数有关417的18月累计发电量同比增速相比772的H1增速有所放缓推测或因2022年78月水电极端偏枯导致下国内火电发电量基数较高有关考虑到经济复苏势头相对温和且7月份以来国内西南地区来水偏枯形势已经有所缓解预计公司全年发电量增长或将延续18月的温和增长态势入炉煤价持续下行符合趋势维持全年入炉煤价1000元吨预测公司23H1入炉标煤价格为1092元吨从18月入炉煤价水平看公司78月入炉煤价仍在下行趋势中18月公司燃料成本变动趋势和行业一致23Q3秦港5500大卡现货均价为852元吨相比23Q2的917元吨环比下跌93受产地安检核查等因素影响9月份港口现货煤价有所反弹但考虑到目前港口库存充裕且终端用能需求相对平淡我们预计港口煤价持续性大幅上涨概率较低我们维持公司20232024年入炉标煤价格1000940元吨预测同比下降1556风险因素动力煤价格大幅上涨上网电价低于预期参股新能源平台及煤炭公司发展不及预期宏观经济低迷制约用电需求盈利预测估值与评级考虑经营数据符合预期暂维持20232025年公司归母净利润83109125亿元预测对应EPS为081107123元公司当前AH股价对应20232025年PE分别为754倍及432倍参考A股可比公司华能国际国电电力2023年9倍PE均值并考虑公司相对可比而言公司主要通过参股公司向新能源迈进给予公司A股7倍目标PE同时参考公司AH历史估值折价均值给予公司H股4倍目标PE对应AH目标价价格分别为60元及36港元均维持公司AH股买入评级华电国际600027SH项目年度202120222023E2024E2025E评级买入维持营业收入百万元104422107059114076116307117078当前价539元营业收入增长率YoY153721目标价600元净利润百万元-496510082951093012529总股本10228百万股净利润增长率YoY-219NA82113215流通股本8510百万股每股收益EPS基本元-049001081107123总市值551亿元毛利率-60131617近三月日均成交额489百万元净资产收益率ROE-800212715215852周最高最低价72488元每股净资产元384352409475544近月绝对涨幅1-128PE-1105390675044近6月绝对涨幅-689PB1415131110近12月绝对涨幅-1525PEH股-6307432PBH股0809070606资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023921证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明华电国际月经营数据点评600027SH01071HK182023922表1可比公司盈利预测及估值股价市值EPS元PEPBROE股息率元股亿元2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2023E2023E华能国际80912700841011161087111011428国电电力375669040049056987121112935资料来源Wind中信证券研究部注释可比公司盈利数据为Wind市场一致预期股价数据为2023年9月21日收盘价表2盈利预测关键假设20192020202120222023E2024E2025E整体装机规模MW56615576995335654754573485914860948增长9819-7526473130整体上网电量亿千瓦时2014194621882070220022692338增长28-34125-54633130平均上网电价不含税元千瓦时364358381460460454441增长3237-176320701-14火电入炉标煤单价元吨689644109911831000940880增长-43-6670776-155-60-64电力销售业务毛利率1720-62161820资料来源公司公告中信证券研究部预测图1公司PEBand图2公司PBBand收盘价14x125x收盘价13x12x11x95x8x1x09x07x10001000800800600600400200400000200-2000002021-09-252021-09-252018-09-252019-01-252019-05-252019-09-252020-01-252020-05-252020-09-252021-01-252021-05-252022-01-252022-05-252022-09-252023-01-252023-05-252018-09-252019-01-252019-05-252019-09-252020-01-252020-05-252020-09-252021-01-252021-05-252022-01-252022-05-252022-09-252023-01-252023-05-25资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明2华电国际月经营数据点评600027SH01071HK182023922利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入104422107059114076116307117078货币资金60916282133052560441784营业成本110857106599989299766396605存货61163937404943293935毛利率-616043132816031749应收账款904911938117721168412300税金及附加1024880115510911082其他流动资产83237072671968116806销售费用00000流动资产2957929230358454842764824销售费用率000000000000000固定资产123026125748122920119897116643管理费用18071639198419391927长期股权投资3725041033410334103341033管理费用率173153174167165无形资产72177272783283928952财务费用42794047368435753511其他长期资产2178919979202902052320675财务费用率410378323307300非流动资产189282194032192074189846187303研发费用276000101137080资产总计218860223262227919238273252127研发费用率000000000000000短期借款2764527985228152326123416投资收益72424805451450965763应付账款1239213379152511274313208EBITDA863913251247512845330792其他流动负债2562721728190151890618902营业利润85491336137221817120699流动负债6566363092570815491155525营业利润率-819-125120315621768长期借款5668259740617406374065740营业外收入471275435394368其他长期负债2294929982299822998229982营业外支出34889239226185非流动性负债7963189721917219372195721利润总额84261150139191833920882负债合计145294152813148803148632151246所得税1672512278436684176股本98709870102281022810228所得税率19844450200020002000资本公积1310612949125911259112591少数股东损益1789738283937414176归属于母公司所6183059514653427212479188归属于母公司股有者权益合计496510082951093012529东的净利润少数股东权益1173610935137751751621692净利率股东权益合计-476009727940107073566704497911789640100881负债股东权益总218860223262227919238273252127计主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E现金流量表百万元增长率指标名称202120222023E2024E2025E营业收入1507252655196066税后利润-6754-638111351467116706-22638折旧和摊销10997961699881028010575营业利润NANA32421391营运资金的变化-93291006-444-2890242-21880821115净利润NA31761463其他经营现金流-1264-329-809-1517-2248经营现金流合计-63519654198702054325276利润率资本支出-13301-10423-8000-8000-8000毛利率-616043132816031749投资收益72424805451450965763EBITDAMargin8271238217024462630其他投资现金流-336-2891-40-63-36净利率-4760097279401070投资现金流合计-6395-8509-3526-2968-2273回报率权益变化49187514000净资产收益率-803017127015151582负债变化24700-684-317024462154总资产收益率-227004364459497股利支出-2466-2467-2467-4148-5465其他其他融资现金流-15230-5546-3684-3575-3511资产负债率66396845652962385999融资现金流合计11922-1183-9322-5277-6822所得税率19844450200020002000现金及现金等价247214-824-3770221229916180股利支付率-4969500050005000物净增加额资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5