研究报告全文：制造主业期待探底向上维密中国实现盈利维珍妮02199HK2023财年年报点评202377中信证券研究部核心观点FY2023公司实现收入7879亿港元56归母净利润38亿元-264其中上半财年受益于市场需求复苏公司业绩稳定增长盈利能力持续提升然下半财年公司主要品牌客户受到欧美地区通胀及库存压力影响订单增速承压以及加息背景下公司财务成本增加业绩表现承压我们预计公司当前业绩已逐步探底业绩表现有望于FY2024逐渐回温我们给予公司2024财年12倍PE对应目标价46港元维持买入评级冯重光纺织服装行业首席FY2023全年业绩受下半年财年拖累根据公司公告及年报业绩交流会1收分析师入及利润FY2023截至2023年3月31日止年度业绩公司实现收入7879S1010519040006亿港元56归母净利润38亿元-2642HFY23公司实现收入327亿港元-234归母净利润07亿元-736主要系受下游品牌客户去库存影响2成本及费用FY2023公司毛利率为241-04pcts主要系受下半年营收下滑带来的产能利用率下降影响销售管理研发费用率为238937同比01-0919pct其中管理费用受益于越南工厂人员优化财务费用受全球加息趋势下债务利率上升影响而同比上升业务解析内衣业务稳健承压运动品类补充增长根据公司公告及年报业绩交郑一鸣流会分产品来看FY2023公司贴身内衣运动产品消费电子配件胸杯及其他纺织服装行业联席模压产品鞋类业务收入分别为442243373262亿港元同比-62112首席分析师-251-445-107227毛利率为251233220224同比S1010519120002-01-02-32-07-03pcts业绩解析其中贴身内衣业务一方面受美国大客户销售下降的负面影响另一方面日本大客户及维密中国订单增长带来的正面刺激运动产品增长营收则受益于瑜伽裤运动服等差异化品类的订单增长消费电子营收下滑主要系受终端需求走弱影响胸杯模压产品受传统贴身内衣产品需求下滑影响鞋类产品业绩下滑主要系公司主动收缩业务导致单一鞋类客户订单量波动过大公司在业绩交流会上提到预计于2HFY24关闭该业务将产能转向无缝贴身服装生产郑逸坤纺织服装分析师联营公司IDM主业协同发展维密中国扭亏为盈根据公司公告及年报业绩交S1010522060001流会2022年4月维密中国与维珍妮签署合资协议维珍妮持有维密中国49的股权2HFY23维密中国营收76亿港元环比30应占纯利为0116亿港币1HFY23为亏损0471亿港币扭亏为盈的原因公司依托主业IDM业务开发差异化支柱产品果冻条小背心反重力文胸等爆款两者产生协同作用在爆款加持下电商渠道快速增长线下渠道疫后复苏助力下逐渐恢复运营维珍妮02199HK展望需求端有望逐步迎来向上拐点供给端持续优化盈利水平根据公司公评级买入维持告及年报业绩交流会公司预计其业绩已于FY23财年底3月筑底1HFY24当前价280港元营收有望实现环比小幅改善2HFY24有望实现环比同比双重增长1需求端目标价460港元逐渐复苏贴身内衣及胸杯压模业务有望受益维密中国及优衣库等客户订单增总股本1224百万股长公司预计环比低双位数增长运动业务短期仍受下游库存去化影港股流通股本1224百万股1HFY24总市值34亿港元响公司预计上半财年营收保持平稳长期有望受益品牌补库存客户份额提近三月日均成交额0百万港元升实现进一步增长消费电子则受益于主要合作伙伴推出迭代产品公司预计52周最高最低价51262港元1HFY24收入环比改善2供给端盈利提升一方面自动化生产模式落地公近1月绝对涨幅-175司预计一旦销售回归1HFY23水平并维持同等生产规模公司可节省20人力近6月绝对涨幅-2000资源另一方面公司预计肇庆基地将于8月完成第一期搬迁公司计划在后近12月绝对涨幅-3934续两年分批次完成搬迁搬迁完成后将在提升生产自动化及数字化水平在提升公司生产效率的同时拉动公司国内市场业务占比风险因素肇庆生产基地迁入不及预期产品种类拓展不及预期原材料价格证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明维珍妮财年年报点评02199HK2023202377大幅上涨外币汇率波动原材料价格波动制造业政策变化主要客户销量下滑导致公司订单下降盈利预测估值与评级FY2023公司实现收入7879亿港元56归母净利润38亿元-264其中上半财年受益于市场需求复苏公司业绩稳定增长盈利能力持续提升然下半财年公司主要品牌客户受到欧美地区通胀及库存压力影响订单增速承压以及加息背景下公司财务成本增加业绩表现承压我们预计公司当前业绩已逐步探底业绩表现有望于FY2024逐渐回温考虑到近期海外品牌库存仍处于去化国产中我们下调公司20242025财年EPS预测至038045港元原预测为048054港元同时新增2026财年EPS预测055港元参考行业可比公司2023年估值水平Wind一致预期健盛集团11倍PE申洲国际21倍PE考虑到公司内衣制造行业龙头地位以及技术和生产规模优势给予公司2024财年12倍PE对应目标价46港元维持买入评级项目年度202220232024E2025E2026E营业收入百万港元83477879749783099203营业收入增长率YoY397-56-49108108净利润百万港元521383465556672净利润增长率YoY3148-264214195208每股收益EPS基本港元043031038045055每股净资产港元297290316345379毛利率245241246246246净利率6249626773净资产收益率ROE143108120132145PE6692756352PB1010090808PS0404050404资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年7月6日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2维珍妮财年年报点评02199HK2023202377利润表百万港元资产负债表百万港元指标名称202220232024E2025E2026E指标名称202220232024E2025E2026E营业收入83477879749783099203货币资金995675210424462943营业成本63015977565362696936存货15691438144715601728毛利20451902184420412267应收及预付款1192786108510731146销售费用181181180199216其他流动资产35555管理费用818702712781865流动资产37592904464250855823研发费用253236225249276物业厂房及设备45384246427242954045融资收入净额147290216244241联营及合营公司的权14382382382382益营业利润759788727811910无形资产3731323334利润总额618456554661800其他长期资产10711119111511171117所得税费用977389105128非流动资产56615778580058275578税后利润521383465556672归属于母公司股资产总计94208682104421091211401521383465556672东的净利润短期借款862320304337374应付款及应计费用EBITDA13341310125413911499536340446462486其他流动负债841658490564618流动负债22401319124113641477长期借款34023639513951395139其他长期负债142178178178178非流动性负债35443816531653165316负债合计57845135655766806793归属于母公司所有者36363547388542324607权益合计股东权益合计36363547388542324607负债股东权益总计94208682104421091211401负债所有者权益和夹94208682104421091211401层权益总计主要财务指标指标名称202220232024E2025E2026E增长率营业收入397-56-49108108营业利润185338-77115122现金流量表百万港元归母净利润3148-264214195208指标名称202220232024E2025E2026E利润率税后利润521383465556672毛利率245241246246246折旧和摊销569563484486458EBITMargin9295103109113营运资金的变化3478137012164EBITDA160166167167163其他经营现金流282352216244241Margin经营现金流合计1025137979512751208净利率6249626773资本支出483505510510210回报率其他投资现金流24370430净资产收益率143108120131146投资现金流合计459875506513210总资产收益率5544455159负债变动10530614843336其他股息支出142192122176191资产负债率614591628612596其他融资现金流213269222277347所得税率157160160159160融资现金流合计4607671140420501股利支付率329319379342347现金及现金等价费用率1673201429342497物净增加额销售费用率2223242424期初现金及现金82899567521042446管理费用率9889959494等价物研发费用率期末现金及现金3030303030995675210424462943财务费用率等价物1837292926资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5