事件：公司发布半年报，23H1实现营业收入64.0亿元，同比增长1.9%；实现归母净利润8.7亿元，同比减少17.5%，归母净利率13.5%，同减3.2pct；实现扣非归母净利润8.8亿元，同比减少19.8%，扣非归母净利率13.7%，同减3.7pct。单季度看，23Q2实现营业收入31.6亿元，同比减少0.7%；实现归母净利润4.1亿元，同比减少24.2%，归母净利率13.1%，同减4.1pct；实现扣非归母净利润4.5亿元，同比减少12.9%，扣非归母净利率14.3%，同减2.0pct。
　　 23H1公司综合毛利率为37.2%，同减9.1pct。毛利率下降，主要原因是居然智能业务扩张，导致营业成本增加，此外物业方给予的本期免租无法简化处理，导致23H1租赁成本增加。期间费用率为23.2%，同增1.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.4%/4.3%/0.5%/9.0%，同增0.4pct/0.3pct/0.3pct/0.2pct。23Q2综合毛利率为35.2%，同减11.5pct。期间费用率为26.2%，同增1.9pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.3%/4.4%/0.7%/9.7%，同增0.8pct/0.3pct/0.4pct/0.4pct。
　　分产品看，租赁及其管理业务/商品销售/加盟管理业务/装修/贷款保理利息分别实现营收33.08/23.98/2.64/1.80/0.32亿元，同比变化-8.40%/+20.33%/-16.06%/+45.84%/-30.69%，占比51.67%/37.45%/4.12%/2.82%/0.50%。租赁及其管理业务/商品销售毛利率分别为50.70%/11.71%，同减7.39pct/2.89pct。
　　分渠道看，截至2022年12月31日，公司直营门店为91家。2023年上半年，直营家居卖场关闭1家，转加盟家居卖场3家，另长春〃世界里按业态划分至购物中心，即截至2023年6月30日，公司直营家居卖场86家。截至2022年12月31日，公司加盟店为337家。2023年上半年，加盟家居卖场增加4家，关闭12家，直营转为加盟家居卖场3家，即截至2023年6月30日，公司加盟家居卖场为332家。
　　盈利预测与评级：考虑到公司智能业务处于扩张期及相关免租政策影响，我们将公司23-24年归母净利润从23.3/26.3亿元下调至18.08/21.59亿元，同增9.70%/19.42%，当前股价对应23、24年PE分别为12.90、10.80倍。参考可比公司给予23年16-18倍PE估值及1.36-1.53倍PB估值，对应合理价值区间4.60-5.18元，给予“优于大市”评级
　　数字化转型开花结果，持续迈向家居产业服务平台。23H1公司整体实现销售额（GMV）481.3亿元，其中在数字化产业服务平台“洞窝”平台实现的交易额395.5亿元，同比增长411.3%。“洞窝”在泛家居行业的整体影响力持续提升，行业赋能角色不断深化，产业服务平台的特征日益明显。公司围绕“洞窝”打造了“物流交付+到家服务”相结合的商业发展模式。智慧物流平台“洞车”继续推进“免费仓储，按销售额提成，数智提效”的物流招商新模式，截至23年6月末已实现176家经销商家居建材品牌签约，其中172家已经成功入驻，园区仓库存货总量约107万件，仓储使用率维持97%以上高位，日收货量及发货量均超过2万件。“洞心”以公司实体卖场为载体，聚焦定制安装、全屋智能施工服务、高端家政三大核心产品，致力于打通家居服务“最后一米”的难点堵点，开拓流量来源。智能家居产业服务平台战略稳步推进，2023年上半年，居然智能整体实现销售（GMV）17.23亿元，同比增长39.9%，业务保持高速扩张。
　　风险提示：终端需求不及预期，地产周期下行，流量分散化风险，新业务拓展不及预期。

研究报告全文：TableMainInfo公司研究商业贸易百货证券研究报告居然之家000785公司半年报2023年09月23日TableInvestInfo投资评级优于大市维持数字化转型开花结果持续迈向家居产业股票数据服务平台TableStockInfo09月22日收盘价元371TableSummary52周股价波动元345-475投资要点总股本流通A股百万股62875965总市值流通市值百万元2332622131相关研究事件公司发布半年报23H1实现营业收入640亿元同比增长19实现归母净利润亿元同比减少归母净利率同减稳步发展下沉市场TableReportInfoS2B2C引领新增长8717513532pct20230503实现扣非归母净利润88亿元同比减少198扣非归母净利率137加大研发运营投入打造S2B2C数字化产同减37pct单季度看23Q2实现营业收入316亿元同比减少07实业服务平台20221108现归母净利润41亿元同比减少242归母净利率131同减41pct实现扣非归母净利润45亿元同比减少129扣非归母净利率143市场表现同减20pctTableQuoteInfo23H1公司综合毛利率为372同减91pct毛利率下降主要原因是居然智能业务扩张导致营业成本增加此外物业方给予的本期免租无法简化处理导致23H1租赁成本增加期间费用率为232同增13pct其中销售管理研发财务费用率分别为94430590同增04pct03pct03pct02pct23Q2综合毛利率为352同减115pct期间费用率为262同增19pct其中销售管理研发财务费用率分别为同增11344079708pct03pct04pct04pct沪深300对比1M2M3M分产品看租赁及其管理业务商品销售加盟管理业务装修贷款保理利息分绝对涨幅-66-115-05别实现营收33082398264180032亿元同比变化相对涨幅-60-9327资料来源海通证券研究所-8402033-16064584-3069占比51673745412282050租赁及其管理业务商品销售毛利率分TableAuthorInfo别为50701171同减739pct289pct分渠道看截至2022年12月31日公司直营门店为91家2023年上半年直营家居卖场关闭1家转加盟家居卖场3家另长春世界里按业态划分至购物中心即截至2023年6月30日公司直营家居卖场86家截至2022年12月31日公司加盟店为337家2023年上半年加盟家居卖场增加4家关闭12家直营转为加盟家居卖场3家即截至2023年6月30日公司加盟家居卖场为332家盈利预测与评级考虑到公司智能业务处于扩张期及相关免租政策影响我分析师郭庆龙们将公司23-24年归母净利润从233263亿元下调至18082159亿元同Emailgql13820haitongcom增9701942当前股价对应2324年PE分别为12901080倍证书S0850521050003参考可比公司给予23年16-18倍PE估值及136-153倍PB估值对应合分析师高翩然理价值区间460-518元给予优于大市评级Emailgpr14257haitongcom证书S0850522030002主要财务数据及预测TableFinanceInfo202120222023E2024E2025E营业收入百万元1307112981146131625318077-YoY449-07126112112净利润百万元23031648180821592559-YoY698-28497194185全面摊薄EPS元037026029034041毛利率481449388399407净资产收益率12083859298资料来源公司年报2021-2022海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究居然之家0007852数字化转型开花结果持续迈向家居产业服务平台23H1公司整体实现销售额GMV4813亿元其中在数字化产业服务平台洞窝平台实现的交易额3955亿元同比增长4113洞窝在泛家居行业的整体影响力持续提升行业赋能角色不断深化产业服务平台的特征日益明显公司围绕洞窝打造了物流交付到家服务相结合的商业发展模式智慧物流平台洞车继续推进免费仓储按销售额提成数智提效的物流招商新模式截至23年6月末已实现176家经销商家居建材品牌签约其中172家已经成功入驻园区仓库存货总量约107万件仓储使用率维持97以上高位日收货量及发货量均超过2万件洞心以公司实体卖场为载体聚焦定制安装全屋智能施工服务高端家政三大核心产品致力于打通家居服务最后一米的难点堵点开拓流量来源智能家居产业服务平台战略稳步推进2023年上半年居然智能整体实现销售GMV1723亿元同比增长399业务保持高速扩张风险提示终端需求不及预期地产周期下行流量分散化风险新业务拓展不及预期表1同类公司对比估值表上市公司证券代码主营业务收盘价元PE2023E倍PB2023倍富森美002818SZ大型建材家居卖场14461207172美凯龙601828SH大型建材家居卖场4471536036王府井600859SH百货业态的全国性连锁零售企业20512290116平均1678108资料来源Wind海通证券研究所注PEPB为Wind一致预期收盘价为2023年9月22日收盘价请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究居然之家0007853财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入12981146131625318077每股收益026029034041营业成本71588939976810718每股净资产314339374414毛利率449388399407每股经营现金流060152067076营业税金及附加164183203226每股股利000000000000营业税金率13131313价值评估倍营业费用1445131514631627PE141512901080912营业费用率111909090PB118109099090管理费用548585650723PS187160144129管理费用率42404040EVEBITDA769866704545EBIT3529363842434872股息率00000000财务费用1141120513381429盈利能力指标财务费用率88828279毛利率449388399407资产减值损失-64-7-9-10净利润率127124133142投资收益-134-73-81-90净资产收益率83859298营业利润2502255830363583资产回报率31293337营业外收支-30-59-53-47投资回报率55606671利润总额2472249829833535盈利增长EBITDA5972387244445008营业收入增长率-07126112112所得税751625746884EBIT增长率-18231166148有效所得税率304250250250净利润增长率-28497194185少数股东损益72667893偿债能力指标归属母公司所有者净利润1648180821592559资产负债率611641623608流动比率090114121137速动比率079101109124资产负债表百万元20222023E2024E2025E现金比率052088096111货币资金4618131121588020007经营效率指标应收账款及应收票据1083478540620应收账款周转天数3045131913191319存货586311338371存货周转天数2988129812981298其它流动资产1645307334013765总资产周转率024023025026流动资产合计7932169742015824763固定资产周转率453513590713长期股权投资857857857857固定资产2863285127562534在建工程66554634596无形资产73487810231167现金流量表百万元20222023E2024E2025E非流动资产合计45456453814529844954净利润1648180821592559资产总计53388623546545669717少数股东损益72667893短期借款1094110013001500非现金支出2661291258180应付票据及应付账款506114712531375非经营收益98413008611019预收账款1075264629433274营运资金变动-15706091826946其它流动负债613799941110411915经营活动现金流3795955541834797流动负债合计8812148871660018063资产-948-15257323长期借款2464246424642464投资-7-112-132-145其它长期负债21333225922174321889其他63-17315358非流动负债合计23797250562420724353投资活动现金流-892-43778236负债总计32609399434080742417债权募资108788-316283实收资本6529628762876287股权募资2-24200归属于母公司所有者权益19771213382349726055其他-4005-1171-1177-1189少数股东权益1008107411521245融资活动现金流-3895-624-1493-906负债和所有者权益合计53388623546545669717现金净流量-992849427674127备注1表中计算估值指标的收盘价日期为09月22日2以上各表均为简表资料来源公司年报2022海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究居然之家0007854信息披露分析师声明郭庆龙造纸轻工行业高翩然造纸轻工行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司喜临门江山欧派公牛集团仙鹤股份爱玛科技致欧科技箭牌家居慕思股份太阳纸业居然之家恒安国际中宠股份五洲特纸王力安防家联科技绿源控股集团联翔股份奥瑞金索菲亚晨光股份共创草坪麒盛科技奥普家居思摩尔国际朝云集团泉峰控股玛格家居皇派家居裕同科技欧派家居投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平以上A股市场以海通综指为基准香港市10行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普500或纳斯达克综合指数为基准弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载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